核心观点
　　10月29日，公司发布2024年第三季度业绩报告，实现营业收入2096.29亿元，同比增长6.14%，实现归母净利润40.54亿元，同比增长6.78%，实现扣非后归母净利润36.86亿元，同比增长11.56%，业绩符合我们预期。展望24Q4及25年，公司CSO、进口总代、器械大健康等创新业务加速放量，分销业务有望实现稳健增长；工业板块营销改革及降本增效稳步推进，盈利能力持续提升，叠加国企改革持续推进，期待公司业绩稳步增长。
　　事件
　　公司发布2024年第三季度业绩报告，业绩符合我们预期
　　 10月29日，公司发布2024年第三季度业绩报告，实现营业收入2096.29亿元，同比增长6.14%，实现归母净利润40.54亿元，同比增长6.78%，实现扣非后归母净利润36.86亿元，同比增长11.56%，业绩符合我们预期。
　　简评
　　创新业务加速增长，工业板块持续向好
　　2024年前三季度，公司收入端增长6.14%，主要由于商业板块创新业务加速增长，带动商业板块稳健增长8.28%为1913.45亿元，其中CSO收入同比增长176.3%达到61亿元。归母净利润同比增长6.78%，扣非归母净利润同比增长11.56%，增速快于收入端，主要由于：1）上年同期利润端基数较低，且扣非利润基数低于归母净利润端；2）工业板块持续推进营销改革等降本增效措施。
　　2024年第三季度，公司收入端增长8.16%为702.16亿元，归母净利润同比下降6.29%为11.12亿元，扣非归母净利润同比下降11.20%为9.81亿元，增速慢于收入端，主要由于：1）联合营企业贡献利润同比下降；2）公司单三季度计提较多信用减值损失。
　　营销改革持续推进，工业板块利润增速环比改善
　　2024年前三季度，公司医药工业销售收入为182.84亿元，同比下降12.10%，主要由于部分工业品种降价影响，贡献利润18.64亿元，同比增长3.58%，单三季度工业板块贡献利润同比增长17.05%为5.5亿元，增速环比明显改善，主要由于公司持续推进营销改革。1）近年来，公司积极构建“自主研发+并购引进+孵化培育”开放多元的创新体系，多项新药管线及创新孵化培育项目均取得阶段性进展，后续有望贡献增量。2）公司持续推进中药大品种放量，推进养心氏片、瘀血痹胶囊、冠心宁片、八宝丹、胃富春胶囊及银杏酮酯二次开发。我们认为，随着公司持续提升推进营销改革、开拓海外市场及院外市场等，公司中药业务有望呈现稳健增长趋势，叠加在研产品陆续贡献额外增量，有望驱动工业板块收入及盈利能力长期稳步提升。
　　商业板块创新业务加速增长
　　2024年前三季度，公司商业板块收入同比增长8.28%达到1913.45亿元，贡献利润26.52亿元，同比增长0.26%，贡献利润率下降主要由于传统分销业务产品结构变化，部分高毛利品种销售减少。2024年前三季度，公司积极打造多元创新业务，持续贡献额外增量。1）持续稳固创新药进口服务业务：2024年前三季度，公司成功引入总代进口品种13个，销售持续放量；2）全力打造CSO服务体系：2024年前三季度，公司以“赛诺菲一号工程”项目为主导，搭建全国一体的商业营销体系，前三季度CSO业务实现销售金额约61亿元，同比增幅达176.3%；3）器械大健康业务稳定增长：前三季度销售增长11.9%为326亿元。我们认为，公司商业板块持续推进结构优化，创新业务盈利能力及增长表现相对较好，有望驱动商业板块高质量发展。
　　主营业务持续向好，期待业绩稳步增长
　　展望24Q4及25年，我们认为，院内合规销售影响趋于平稳，公司院内分销业务收入有望呈现稳健增长趋势，叠加CSO、进口总代及器械大健康等创新业务稳步放量，商业板块盈利能力有望持续优化。工业板块方面，公司持续推进大品种战略，中药板块有望呈现稳健增长趋势，创新药业务或将贡献额外增量，随着营销改革持续推进，销售费用率有下降空间。此外，公司商业板块南北融合已经完成，降本增效成果或将逐步体现，主营业务持续向好，期待公司业绩稳步向好。
　　产品降价影响毛利率，控费效果逐步体现
　　2024年前三季度，公司综合毛利率为11.06%，同比下降1.07个百分点，主要由于公司部分高毛利品种降价及商业板块品种结构调整影响。管理费用率为1.98%，同比减少0.14个百分点，控费效果明显；销售费用率为4.52%，同比下降0.78个百分点，主要由于公司持续推进营销改革；财务费用率为0.55%，同比下降0.03个百分点，控费效果明显。经营活动产生的现金流量净额同比增长20.87为27.83亿元；应收账款周转天数同比增加2.78天为100.47天，基本保持稳定；存货周转天数为53.72天，同比下降0.35天，基本保持稳定；应付账款周转天数同比下降1.67天为74.46天，基本保持稳定。其余指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计公司2024–2026年实现营业收入分别为2800.26亿元、3084.34亿元和3405.37亿元，分别同比增长7.6%、10.1%和10.4%，归母净利润分别为50.56亿元、55.77亿元和61.66亿元，分别同比增长34.2%、10.3%和10.6%，折合EPS分别为1.37元/股、1.51元/股和1.67元/股，对应PE为