业绩短期难有起色，为什么我们仍维持“买入”评级？受中国啤酒行业消费力减弱的影响，百威亚太3Q24整体内生收入同比下降9.4%（销量同比大幅下滑11.4%，平均单价同比小幅上升2.2%），常态化EBITDA同比下降16.6%。我们预计收入与EBITDA下滑的趋势很可能在4Q24延续。然而长期来看，我们认为百威亚太具有以下优势：（1）其在高端与超高端价格带较强的产品与品牌组合优势将在中国消费力恢复的情况下带来较大的业绩弹性，（2）公司当前估值水平相对较低，性价比较高，（3）公司专业的管理能力、强大的股东背景（百威英博）以及更透明的披露使其更易受到海外资金的青睐。因此，我们维持百威亚太“买入”评级，下调目标价至9.85港元。
　　中国市场：短期销量与渠道结构可能继续承压：在较弱的行业消费情绪下，中国3Q24销量同比大幅下滑14.2%，下跌幅度大于其他中国啤酒玩家。这很大程度上归咎于百威亚太较高的现饮渠道占比。受渠道组合的影响（现饮渠道销量下滑幅度大于家庭渠道），内生平均单价同比下滑2.1%。因此，中国3Q24内生收入同比大幅下降16.1%。管理层表示4Q24尚未观察到政策刺激对啤酒行业需求带来显著的帮助。我们预计4Q24销量以及平均单价大概率维持3Q24的下滑趋势，而淡季较低的销售规模很可能为4Q24带来更大的经营负杠杆影响，导致更大的利润下滑幅度。
　　韩国市场：4Q24进入高基数，涨价仍是主要的增长动力：韩国3Q24内生收入同比增长中双位数（销量同比增长中单位数，内生平均单价同比大幅上升低双位数）。随着2023年10月公司对核心价格带产品提价的帮助临近尾声，百威亚太韩国市场从4Q24进入高基数的阶段（回看4Q23，亚太东内生平均单价同比大涨11.4%，常态化EBITDA同比大幅增长23.2%）。然而，公司近期再次对韩国高端与超高端产品进行提价，幅度达8.1%。管理层预计本轮提价将从11月开始对韩国市场的平均单价与利润率带来正面影响。管理层再次强调，价格提升依然是韩国市场未来主要的增长驱动力（随后是运营效率提升以及产品组合的改善）。基于此，我们不排除公司明年再一次对核心价格带产品进行提价的可能性。
　　投资风险：（1）行业需求放缓；（2）超高端增速不如预期；（3）高端市场份额被蚕食；（4）原材料价格上涨高于预期。