金禾实业10月30日公布三季报：Q3收入15亿元，同环比+6%/+14%，归母净利润1.6亿元，同环比+1%/+38%。前三季度公司实现收入40亿元，同比-1%；归母净利润4.1亿元（扣非3.8亿元），同比-27%（扣非同比-22%）。公司三季度业绩基本符合我们前瞻预期（1.6亿元）。考虑在需求端和成本端的支撑下，未来代糖景气有望修复，维持“增持”评级。
　　代糖行业受供给压力及海外去库影响，公司产品价格同比有所下降
　　今年以来行业供给端压力叠加海外去库存，代糖产品价格同比有所下降，据百川盈孚，24年前三季度三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业均价同比分别-31%/-28%/-8%/+3%至12.3/3.7/8.3/6.9万元/吨。公司自第三季度以来在成本端等压力下持续提价，其中24Q3均价环比分别+22%/-5%/+7%/+6%至13.4/3.5/9.8/7.7万元/吨。公司24年前三季度毛利率同比-3.6pct至20.2%，24Q3毛利率同比-3.9pct至19.5%。
　　9月三氯蔗糖出口量同比增长，未来代糖景气有望修复
　　据百川盈孚，24年9月三氯蔗糖出口量同环比+5%/-20%至1617吨，截至10月30日，三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业价格21.0/3.9/10.2/8.2万元/吨，较今年6月底分别+100%/+11%/+7%/+9%，三氯蔗糖及麦芽酚在成本端等压力下主流企业持续挺价。我们预计伴随国内下游无糖饮料需求回暖以及海外去库存接近尾声，在需求端和成本端的支撑下，未来代糖景气有望修复。
　　在投项目进展顺利，拟投资建设合成氨粉煤气化替代项目
　　据三季报，24Q3末公司在建工程3.0亿元。据10月30日公司公告，公司拟投资建设年产20万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目，项目总投资20亿元，建设周期24个月，有利于公司降低生产成本。据24年半年报，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，并陆续进入试生产状态。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司24-26年归母净利润为7.2/10.2/12.6亿元，同比+2%/+43%/+23%，对应EPS为1.26/1.79/2.21元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为10倍，考虑公司工艺技术优势、行业领先地位以及在投项目成长性，给予公司25年14倍PE，目标价25.06元，维持“增持”评级。
　　风险提示：代糖需求持续低迷风险，原材料大幅波动风险。