核心观点：
　　金：降息周期启动，海外加速补仓，伦敦金上破2600。本周五伦敦金现收盘价2621.74美元/盎司，周涨幅1.7%。1）海外积极补仓，推动金价持续走高：在2023年及2024年上半年的金价上涨中，央行购金+中国增量资金的涌入是关键变量，而海外对黄金的持有意愿反而持续走弱，这也是金价和实际利率框架背离的重要原因；而在当前降息周期真正要开启+美国经济放缓的背景下，海外资金对于黄金的态度明显更为积极：截至9/20，SPDR黄金持仓量为875.4吨，较7月初上升48吨左右，截至9/17，COMEX非商业净多头为31万张，较7月初上升6.9万张，且两者本周都是继续大幅上升。2）如何看待联储后续的降息节奏？9月FOMC会议联储降息50bp，以较大的力度开启新一轮降息周期，鲍威尔在新闻发布会上对降息50bp的解释为“这是不落后于曲线的一种承诺”，可简单理解为7月本该开启降息（7月失业率已恶化但联储还没有看到数据），因此9月加大降息幅度进行补偿，但不代表50bp是新的节奏；9/20晚联储官员沃勒讲话提供了更具体的补充：即如果数据良好，接下来一次会议或两次会议上降息25bp（与点阵图年内剩余25-50bp指引一致）；如果就业恶化，考虑再降息50bp；如果通胀数据出现逆转，可能暂停降息，即仍然延续“走一步看一步”的政策路线。在这种策略下，联储其实属于“小幅落后但会紧紧跟随于曲线”，通过调整降息节奏，努力将经济控制在更狭窄的波动率区间内，但从方向上看，经济不会永远低波动横盘，无论是降息慢了导致经济放缓，还是降息快了导致通胀反弹，现阶段其实都可以成为金价趋势向上的逻辑基础，不断催化黄金买盘（只是会带来金价节奏差异），有信心、有耐心，继续看好金价中期趋势，长期看，全球法币贬值+地缘冲突+经济不确定性增大背景下，金价配置价值凸显。相关标的：紫金矿业、山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源等。
　　铜：降息叠加基本面配合带动铜价走强，持续看好铜矿股配置价值。1）降息50bp催化铜价上行：美联储降息50bp强化软着陆预期，截至周二COMEX铜非商业净多单比例环比+3.3pct至9.6%，其中多头加仓、空头减仓分别贡献1.9pct、1.4pct。本周伦铜上涨2.9%至9486美元/吨。2）基本面给予配合，去库如期而至，铜价有望延续偏强表现：三大交易所库存、国内社会库存自9月初以来分别已降9.4万吨、8.4万吨，显性库存已步入去库周期。供应端，矿端紧缺格局未改+废铜收缩；需求端，下游“买涨”买盘旺盛，SMM现货升水持续上行至90元/吨，国庆节前备货行为有望加速显性库存去化。3）铜价中枢上行，持续看好铜矿权益端配置价值：软着陆假设下铜价中枢难以大幅下行，中长期看多逻辑不变，铜价中枢上行，重视权益端配置价值。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、铜陵有色、五矿资源等。
　　风险提示：美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值。