摘要：
　　国债期货的上涨行情仍在持续，而从年中以来商品也在经历连续的回调。符合我们前期专题报告对于下半年的展望：即国债期货尽管受央行干预扰动增加，但“长期重趋势”；商品下半年受内外需共振下行影响失去了需求端的支撑。国债期货和商品负相关性年中以来陡升，商品定价重回宏观主导。
　　我们认为，这两类资产的价格与投资者对其的预期存在着墨菲定律：大家对于利率和商品价格的底线可能均存在高估。
　　从国债期货端来看，当前宏观面仍存下行压力，政策应对偏被动且量级不足以对冲总需求的回落，因此长期的多头趋势当前没有改变，因为利率定价、尤其是长期利率的定价是由基本面因素决定的；从商品端来看，投资者习惯于2020年以来的供给侧限制主导下的商品价格，且大家习惯于本轮加息周期美国偏强势的需求数据，因此对于商品的价格底线容易形成偏高的预期。
　　总结来看，商品的定价越来越回到大宏观因素，全线商品的回落开始沿着需求侧的锚点开始定价。同时国债期货的上涨趋势与商品的回落形成共振，中美的去库共振才是当前的库存周期现实。补库的共振与需求的拐点仍未到来。在国内，两类资产的交易者也从原先的独立逐步变成在某些品种（如国债期货TL合约）上的多元化融合。
　　而从政策扰动的角度，海外存在着囚徒困境，即不论未来的数据是超预期还是不及预期，市场均无法回避一种情景：就算当下能够给出略超预期的数据，美联储仍可以通过降息的次数和频率修正让下一份数据如期回落。因此，墨菲定律下的海外商品需求和权益市场反馈可能都会超市场预期，且方向是震荡偏空。特朗普若上台，对于能源价格也存在供给增加的利空。
　　回到国内，当前资金面和短债已经出现背离，且部分机构在8月调整后重新拉长久期。央行能够阶段性改变利率下行的速率，但对基本面的趋势影响有限，且在当前人民币脱离弱侧的背景下，后续仍有降准、降息的可能。因此，零星的行业政策无法扭转利率下行的趋势，超预期的财政政策与更具有改革性的复苏框架的推出才能够带来超越20个bp的调整，时间或在年底。
　　风险提示：
　　政策力度超预期带来的商品与国债期货拐点，美国大选的不确定性