核心观点
　　24H1公司实现营收205.24亿元/+6.1%，归母净利润17.58亿元/+40.5%，扣非归母净利润18.17亿元/+49.2%。单季度看，24Q2公司实现营收103.39亿元/+8.4%，归母净利润8.02亿元/+16.9%，扣非归母净利润8.65亿元/+30.0%。24H1公司浆纸产量约580万吨，同比增长20%，系去年新增产能爬坡释放。盈利端，24Q2毛利率为17.16%/+1.03pct，环比-0.84pct；净利率为7.79%/+0.57pct，环比-1.62pct，盈利能力环比略有回落，主要系Q2纸价平稳，而原材料木浆成本逐步抬升，同时公司南宁厂区固定资产清理形成损失8400万元，影响归母净利润表现。
　　事件
　　公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收205.24亿元/+6.1%，归母净利润17.58亿元/+40.5%，扣非归母净利润18.17亿元/+49.2%；经营性净现金流30.26亿元/-25.6%；基本EPS为0.63元/股，同比+40%；ROE加权为6.54%/+1.29pct，资产负债率46.79%，较年初下降1.47pct。
　　单季度看，24Q2公司实现营收103.39亿元/+8.4%，归母净利润8.02亿元/+16.9%，扣非归母净利润8.65亿元/+30.0%。
　　简评
　　上半年浆纸产量增长20%，Q2盈利能力环比回落。24H1公司浆纸产量约580万吨，同比增长20%，主要系去年新增产能爬坡释放。24H1公司毛利率15.57%/+2.77pct；净利率8.60%/+2.10pct。单季度看，24Q2毛利率为17.16%/+1.03pct，环比-0.84pct；净利率为7.79%/+0.57pct，环比-1.62pct。主要系Q2纸价平稳，而原材料木浆成本逐步抬升，盈利能力环比略有回落。上半年非经常性损益主要系南宁基地固定资产清理形成损失8400万元。
　　以南宁基地为建设重心，浆纸一体化持续推进。截至23年末，公司合并纸、浆总产能已超过1200万吨，目前在建项目如下：①南宁二期：上半年启动，包括年产40万吨特种纸生产线、年产35万吨漂白化学木浆生产线、年产15万吨机械木浆生产线。②南宁30万吨生活用纸项目一期进展顺利，预计4条生活用纸产线24Q3投产（合计15万吨）。③山东颜店3.7万吨特种纸和14万吨特种纸二期开工建设。④南宁一期：120万吨高档箱板纸项目推进中，预计25Q4陆续投产。
　　浆：溶解浆需求景气，毛利率同比提升，化学浆、化机浆以自用为主，外售部分表现平稳。1）溶解浆：24H1溶解浆实现收入17.73亿元/-7.1%，毛利率20.96%/+4.73pct。上半年溶解浆需求景气，售价稳步向上，盈利能力较优。下游纺织服装需求旺季将至，截至7月15日，溶解浆内盘价7700元/吨，较年初已提价300元/吨。2）化学浆：24H1化学浆实现收入7.90亿元/-24.7%，毛利率19.02%/-1.52pct。3）化机浆：24H1化机浆实现收入8.29亿元/-13.3%，毛利率23.21%/+1.30pct。公司化学浆、化机浆除自用外主要供给集团卡纸使用，价格、盈利均相对稳定。巴西Suzano的255万吨阔叶浆，以及国内联盛120万吨阔叶浆、玖龙110万吨阔叶浆、仙鹤40万吨阔叶浆产线等预计在24Q3陆续投产，截至8月30日，阔叶浆、针叶浆外盘价（Arauco）分别为580、765美元/吨，内盘价分别为4800、6224元/吨，较5月中旬高点下跌17.3%、3.7%。
　　纸：涂布类文化纸需求较好，箱板纸总体平稳。1）文化纸：24H1非涂布文化用纸实现收入70.17亿元/+7.3%，毛利率17.99%/+2.35pct；铜版纸实现收入21.20亿元/+34.3%，毛利率17.89%/+5.72pct。上半年部分箱板纸产线转产文化纸贡献增量，尤其是涂布品类表现较好，销量增长、盈利改善。展望下半年，浆价下行对纸价形成压力，预计9-11月招投标旺季或有所好转。2）箱板纸：24H1牛皮箱板纸实现收入52.02亿元/+14.1%，毛利率14.57%/+2.41pct。上半年箱板纸盈利总体平稳，南宁基地持续爬坡、老挝基地受美废成本提升盈利能力略有下滑。箱板瓦楞纸需求与消费相关，下半年节假日等消费有望促进箱板瓦楞纸需求改善。3）其他纸：淋膜原纸实现收入4.44亿元/-35.9%，毛利率14.78%/+7.40pct；生活用纸实现收入10.40亿元/+15.4%，毛利率14.44%/+3.42pct。淋膜原纸盈利改善，系差异化新产品开发卓有成效，生活用纸木浆原料以自给为主，盈利能力平稳，产能释放带来收入增加。
　　投资建议：我们预计太阳纸业2024-2026年营业收入分别为421.72、456.20、507.85亿元，同比增长6.6%、8.2%、11.3%；归母净利润分别为32.5、35.9、40.6亿元，同比增长5.4%、10.4%、13.1%；对应P/E为10.3x、9.3x、8.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，公司作为国内造纸行业头部企业，文化纸、箱板纸、纸浆产能市占率高，下游主要为消费包装、印刷等行业，下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响；浆价波动超预期，公司木浆原材料占成本比重50%-60%，国际木浆新产能持续投放，若供给冲击下，浆价大幅回调，或将对公司浆产品盈利产生不利影响，同时浆价下跌导致纸价失去成本支撑，或导致短期造纸盈利受损。林浆纸一体化建设不及预期，公司正推动南宁二期建设，总投资预计不超过70亿元，若产能建设不及预期将影响公司收入和业绩增长。