核心观点
　　看点一：核心城市二手房成交复苏，公司市占率稳步提升。2024H1经纪业务收入同比-23.9%，毛利率22.7%（同比+0.16pct）。经纪业务收入下降一方面受经纪业务GTV下降影响（24H1同比-21%），另一方面因去年10月核心城市佣金率下降所致，但预计未来佣金率水平将企稳。此外，公司降本增效，推动经纪业务毛利率改善。二季度以来，公司深耕城市（北京、上海、杭州等）二手房成交量复苏较好；同时2024H1公司在上海的市占率同比提高0.8pct，连续两年提升；在北京和杭州等地区市占率继续在头部保持稳定。我们认为，今年去库存政策仍将发力支持需求复苏，一二线核心城市的二手房成交量将保持增长，进而带动经纪业务GTV改善。此外，公司将继续深耕核心城市，提升经纪人服务品质，推动市占率稳步提升，驱动经纪业务增长。
　　看点二：“相寓”经营效率提升，成为业绩稳定器。公司资产管理业务覆盖北京、上海、杭州、苏州等城市，今年二季度末在管房源达29.3万套（同比+12.6%），回升至疫情前水平；上半年平均出房天数为9.5天（与23H1持平），低于2018和2019年；出租率为96.1%（同比-0.4pct），保持在行业较高水平。2024H1资产管理业务GTV同比+10%，营业收入为32.7亿元（同比+15.7%），调整后毛利率为11.8%（同比+0.7pct），成为市场下行期的业绩稳定器，我们预计资管业务收入全年将实现较快增长。
　　看点三：盘活资产聚焦主业，降本增效提升盈利能力。（1）2024H1公司继续严控各项费用开支，推动门店租金、装修费用、销售费用等各项运营成本的进一步下降（2023年一次性营销推广费用投入约1.5亿元）；（2）Q1出售云南昆明的新纪元大酒店相关资产为公司贡献净利润（非经常性损益）约8000万元，降低有息负债率，优化资产结构及资源配置，聚焦主业发展；（3）2024H1员工持股计划的股份支付费用下降为885万元（2023年约3000万元），并且已经在上半年全部摊销完毕，对今年利润的负面影响减小。
　　盈利预测及投资建议
　　经纪业务：预计在去库存政策持续支持下，公司布局的核心城市二手房成交量将保持复苏，市占率稳步提升，而且长期来看存量房成交占比仍有提升空间。因此预计经纪业务GTV将逐步修复，佣金率企稳，2024-2026年经纪业务增速分别为+10.5%/+14.5%/+17.9%。
　　新房业务：考虑到2024年新房需求依旧较弱，且房企仍处于去库存阶段，预计新房供需两弱的局面将延续到明年。公司新房业务作为存量房业务的补充，以“控规模、保质量、增效率”为主，因此我们预计2024-2026年新房业务收入增速分别为-5%/-2%/+2%。
　　资产管理业务：公司资产管理业务规模稳步扩张，盈利能力提升，2021-2023年在管房源数量同比分别增长7.2%/0.4%/6.7%，平均出房天数和出租率持续改善。因此预计2024-2026年公司资产管理业务收入增速分别为+5.9%/+7%/+5%。
　　投资建议
　　投资建议：5.17新政后二手房成交显著回暖，但需求集中释放后成交量逐渐回落。我们认为，7.30政治局会议再次强调去库存，市场下行压力加大背景下新一轮政策有望推出，有助于需求稳步复苏。公司业务布局在一线及核心二线城市，尤其是北京和杭州市占率保持在头部，上海市占率稳步提升，二手房成交回暖将带动经纪业务增长。长期来看，公司的经纪业务将受益于存量房交易占比提升。同时，资产管理业务规模和经营效率稳步提升，成为公司业绩稳定器，有利于带动公司业绩持续改善。
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.95/1.85/2.74亿元，EPS分别为0.04/0.08/0.12元，当前股价对应PE分别为60.9x/31.2x/21.1x，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　风险提示：去库存相关政策落地不及预期；二手房市场量价修复不及预期；公司布局城市竞争加剧，导致经纪业务市占率提升不及预期；资管业务发展不及预期。