事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营收141.56亿元，同比+9.18%，实现归母/扣非归母净利润34.53/33.25亿元，同比+11.52%/+11.95%。对应24Q2公司实现营收64.62亿元，同比+7.98%，实现归母/扣非净利润15.34/14.65亿元，同比+11.12%/+10.24%。
　　24Q2各产品收入均实现增长，其他品类增速亮眼，改革成效持续显现。分产品看：24Q2公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入31.79/6.51/10.41/10.80亿，分别同比+2.98%/+11.26%/+1.25%/+22.52%。其中调味酱及其他品类增速较快，其他品类增长主要受醋和料酒带动。分区域看：24Q2东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+13.27%/+2.61%/+5.98%/+6.42%/+6.62%，相比Q1末经销商数量分别净增加27/24/33/63/21家，合计净增加168家。现金流方面：24Q2公司现金回款66.15亿，同比+2.17%，合同负债环比减少4.13亿至14.47亿。
　　Q2费投有所增长，但成本下降持续兑现，毛利率提升环比Q1加速，综合看Q2盈利能力提升。24Q2公司实现毛利率35.91%，同比+1.60pcts(24Q1毛利率同比+0.38pcts，毛利率环比提升幅度加速)。24H1公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.62pcts/+0.06pcts/-0.08pcts，24H1销售/管理/研发费用分别同比+21.66%/+13.11%/+6.04%。主要系：销售费用中人工、广告及推广支出增长，管理费用中人工支出增长。24Q2公司费投有所加大，分别实现销售/管理/研发费用率6.60%/2.13%/3.02%，分别同比+1.03pcts/+0.15pcts/+0.27pcts。此外，24Q2公司其他收益同比增加0.33亿至0.46亿元。综上，24Q2归母净利率/扣非归母净利率分别同比+0.67pcts/+0.46pcts至23.74%/22.67%。
　　持股计划深化员工激励，彰显长期经营信心。公司发布2024-2028年员工持股计划（草案）。分五期实施，24-28年的五年内，每年滚动设立独立存续的各期员工持股计划。其中，2024年员工持股计划参与人员合计不超800人，其中参与计划的董事、监事及高级管理人员总持股比例合计不超过15%，现任为桂军强（副总裁）、李军（财务负责人）、陈敏（监事会主席）、黄树亮（监事）4人。2024年计划资金来源于专项激励基金（1.84亿元），受让价格为36.87元/股，涉及的标的股票总数为500万股，占总股本0.09%。2024年员工持股计划对应业绩考核目标为：2024年归母净利润同比增长10.8%（与2023年年报中公告的经营计划目标一致）。该业绩考核指标所针对的持有人范围为公司董事、监事、高级管理人员及部分相关业务负责人（“一类持有人”）；除一类持有人外的其他持有人（“二类持有人”）原则上可不受此业绩考核指标限制。其中：一类持有人，在公司业绩考核指标达成的情况下，根据持有人在归属考核期内个人绩效考核结果和贡献大小，确定该期计划项下归属到其名下的标的股票权益份额；二类持有人，原则上直接根据持有人在归属考核期内个人绩效考核结果和贡献大小，确定该期计划项下归属到其名下的标的股票权益份额。
　　盈利预测&投资建议：改革已取得初步成效，看好“四五”计划稳健增长。我们认为公司历经多年发展，在“渠道+品牌+供应链”端护城河优势明显，且公司面临外部环境压力+自身经营问题，积极调整改进，当前改革已取得初步成效。我们看好，1）渠道端：餐饮端渐进式复苏+公司开发多元渠道补缺口（C端、工业、柔性定制等）；2）产品端：在酱油、蚝油、酱三大品类稳定发展基础上，多元化发展其他品类（当前醋&料酒增速表现较优），支撑四五计划稳健增长。我们预计公司24-26年实现营收270.64/295.32/320.29亿元，分别同比变动+10.20%/+9.12%/+8.45%，分别实现归母净利63.18/69.91/76.96亿元，分别同比变动+12.28%/+10.66%/+10.08%。对应PE为29.92/27.03/24.56x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，需求恢复不及预期等。