事项：
　　7月22日，中国人民银行发布公开市场业务公告，将7天逆回购利率下调10BP至1.70%，并将操作方式改为“固定利率，数量招标”。随后，央行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期和5年期以上贷款市场报价利率（LPR）同步调降10BP，调整后：1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%。
　　解读：
　　本次降息的实质是政策“稳增长”诉求上升。在复杂内外部因素影响下，二季度实际GDP增速下滑0.6pct至4.7%。刚刚结束的党的二十届三中全会明确指出，要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，政策“稳增长”诉求上升。值得关注的是，本次LPR调降“扩内需”态度鲜明。与今年2月的“强非对称降息”不同，本次LPR调降兼顾了“投资”（长期利率）与“消费”（短期利率），指向逆周期政策导向出现调整，从“加投资”、“上项目”更加注重消费需求。
　　前瞻地看，下半年央行的工作重心，仍将围绕“防缩表”（经济增长）、“保息差”（金融稳定）与“稳汇率”（内外平衡）构成的“新不可能三角”展开。我们做以下提示：
　　首先，期待存款利率调降与降准落地。本次降准标志着央行认为“稳汇率”阶段性缓和，转而回归“保息差”逻辑。考虑到与政策利率挂钩的负债在银行负债端占比较低（约一成），而与LPR挂钩的贷款是银行资产的主体（约六七成），因此进一步调降存款利率和法准水平可期。
　　此外，由于政策利率先行调降，此时降低存款利率可能导致资金出表购买非银产品带来的缩表压力（“防缩表”）也有所缓和，为降低存款利率打开空间。
　　其次，降息难改未来一段时间“社融强，货币弱”的格局。社融增速与货币增速的分化，本质上指向实体经济融资主体的差异。随着财政政策成为逆周期调节的主要抓手，社融数据仍有政府融资的支撑，但来自私人部门的信贷需求短期或仍待提振，因此由信贷投放带来的广义货币派生将放缓。
　　最后，货币财政联动有望进一步加强。随着货币金融逐步由“供给约束”转为“需求约束”，单独行使宽松货币政策无异“推绳子”，需要财政政策加力配合。货币政策给“水”，财政政策出“面”。考虑到上半年我国中央政府及地方政府融资均偏缓，预计三季度财政仍有显著发力空间，助力经济企稳回升。
　　解读：从“稳汇率”向“稳增长”倾斜
　　本次降息的实质是政策“稳增长”诉求上升。今年一季度我国经济稳中有进，实现“开门红”，实际GDP增速达到5.3%。然而4月以来，在复杂内外部因素影响下经济动能仍有待夯实。二季度实际GDP增速下滑至4.7%，上半年总体增长5%，与全年目标水平持平。刚刚结束的党的二十届三中全会明确指出，要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，“稳增长”诉求上升。
　　具体来看，本次降息有以下几点特征值得关注：
　　一是时点与幅度上，基本符合预期。4月以来金融数据特别是信贷投放显著弱于去年同期，若剔除票据贴现的贡献，4月新增信贷已出现负增长，银行“防缩表”压力显现。主要的原因有两方面：
　　一方面，随着房地产和地方城投平台进入新发展格局，政府外的真实社会融资需求不强，尤其是随着长期利率不断下行，居民贷款利率与投资理财收益倒挂加剧，居民提前还贷意愿上升，一定程度上进一步挤出了消费。
　　另一方面，央行着力通过“防空转”提升融资质量，并兼顾“保息差”目标，避免真实融资需求不足下的银行信贷内卷和金融风险，但客观上造成了金融数据“挤水分”。
　　我们在7月8日发表的研究报告《“新不可能三角”下的艰难选择》中提示，央行在三季度可能选择“降LPR+降准”的政策组合，兼顾支持实体经济与呵护银行息差。应该说，本次央行操作基本符合预期，但略不同的地方在于，央行在汇率仍面临一定压力的情况下，“以我为主”同步调降了政策利率。这也一定程度反映了随着美国政治格局切换、美国通胀回落超预期后，市场对于美联储9月可能降息的乐观态度。
　　此外，考虑到我国银行息差仍低于1.80%的合意水平，LPR调降幅度不宜过高，央行也同步调降了7天逆回购利率部分缓解银行资金成本压力。
　　二是结构上，本次LPR调降“扩内需”态度鲜明。特别值得注意的是，与今年2月的“强非对称降息”不同，本次LPR调降兼顾了“投资”（长期利率）与“消费”（短期利率），指向政策导向出现调整，更加注重消费需求。由于前述“地产”与“城投”两大主体的融资需求仍将趋势性下降，当前我国经济恢复动能偏弱，核心堵点在于生产与需求“脱节”，供需缺口拉大，甚至有拖累生产的趋势。今年以来，我国工业生产增速相对平稳，工业增加值增速中枢位于略高于6%的水平，但社会零售品总额增速不断走弱，从1-2月的5.5%已经回落至6月的3.7%，6月单月更下滑至2%。适度降低短期利率水平，有助于对消费形成托举，畅通经济循环，并一定程度改善物价不振的压力。
　　需要指出的是，提振社会预期和总需求，需要多个宏观部门综合施策，因此值得期待配套的财政和消费政策加码。
　　三是本次调降