AK104：以末线宫颈癌为起点成为全球首个免疫双抗，线数前移1L宫颈癌、大适应症全人群1L胃癌III期已完成。AK104目前为全球免疫双抗生态位唯一产品，以末线宫颈癌为首发适应症作为全球首个免疫双抗在国内获批上市，已取得了理想的商业化成效，奠定了公司在双抗领域的市场地位，目前AK104的1L胃癌2024年初已完成国内NDA申报、1L宫颈癌III期临床已达到PFS终点，即将报产；另有1LPD-L1阴性肺癌、肝癌辅助治疗等多个差异化大适应症注册临床研究入组进行中，先发优势明显。
　　 AK112：针对恶性肿瘤之首肺癌深度布局，出海确定性逐渐明晰。AK112首发适应症EGFR-TKI经治mNSCLC已于2024年5月获批上市，其III期临床研究的患者基线相对其他疗法符合真实世界的变化趋势。更为重要的是，单药对照帕博利珠单抗治疗1LPD-L1+mNSCLC国内3期临床在近期达到PFS临床终点，考虑到帕博利珠单抗在肿瘤领域“药王“的地位，此项事件在肿瘤领域具有重大意义。公司将AK112授权Summit后，2个全球三期研究有序推进：联合化疗治疗EGFR-TKI经治mNSCLC（HARMONi），对照帕博利珠单抗联合化疗1L治疗sq-NSCLC（HARMONi-3），国内单药对照帕博利珠单抗治疗1LPD-L1+mNSCLC的临床研究达到了PFS终点，在一定程度上提高HARMONi-3研究取得成功的确定性。抗VEGF+免疫治疗机制适合多瘤种应用场景，AK112广泛布局的多个大适应症均有望在后续取得积极的临床研究结果。
　　抗肿瘤产品梯队逐渐丰富，有序拓展非肿瘤领域版图：肿瘤领域后续产品：VEGF单抗联合AK104的多项临床研究推进中，CD47单抗已读出积极的安全性数据。非肿瘤领域：PCSK9单抗在2023年6月审报国内NDA，IL12/23单抗在2023年8月审报NDA，预计2024年内两个品种有望获批上市，IL17单抗治疗银屑病在2023年12月已达有效性终点，完成安全性随访后即将报产。
　　投资建议：我们预计2024-2026年营收分别为24.73/37.43/55.81亿元（未纳入公司就AK112与Summit合作而获取的潜在里程碑付款），采用分部估值法，康方生物（9926.HK）总计估值343亿元，取1人民币=1.1港元，总计估值377亿港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：海外授权进度不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险