非农数据前值下修，失业率走高。美国劳工部最新数据显示，5月新增非农就业人数录得27.2万人，超过市场预期。不过，本月失业率回升至4%，而劳动参与率有所下降。本月新增非农和失业率表现有所背离，主要原因是二者统计方式和口径有所不同，机构调查的样本量更大，但局限在企业和政府雇员中，而家庭调查包括了自营工作者等不受企业雇佣的人员，调查范围更广。综合来看，本次数据反映美国劳动力市场正在降温。一方面，此前两个月的非农数据有所下修，3月和4月新增非农就业人数合计共减少2.2万人。另一方面，失业率有所上升，同时劳动参与率有所下降，反映美国就业市场整体疲态渐显。从结构上来看，5月受雇佣人数大幅减少40.8万人，同时重新进入劳动力市场的失业人群增多。此外，失业持续时间超过27周的人数持续上升，退出劳动力市场的人数大幅增加。
　　新增就业集中在服务业。从具体行业看，本月新增非农就业主要集中于教育保健、政府和休闲酒店业，分别为8.6万人、4.3万人和4.2万人。政府、商业服务和休闲酒店业新增就业人数较上月大幅提升，分别增加3.6万人、3.4万人和3万人。
　　失业率小幅走高，劳动参与率下降。5月劳动参与率录得62.5%，较上月小幅下降。劳动参与率有所下降，一方面，本月劳动力人数减少25万人，其中受雇佣人数大幅减少40.8万人。另一方面，5月劳动参与率下降主要集中在20-24岁人群中，反映美国新毕业大学生就业较为困难。5月失业率走高至4%。从结构上来看，失业人数增加主要是重新进入劳动力市场、开始找工作的失业人数上升。综合来看，美国劳动力市场进一步降温。
　　工资增速基本保持不变，实际薪酬增速回落。5月非农就业平均时薪同比增速录得4.4%，较上月基本持平。其中，零售和批发业时薪增速增幅最大。4月实际时薪同比增速为0.5%，较3月继续下降。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪同比增速的持续放缓，也意味着美国非住房项服务通胀的回落或更加顺利。
　　降息最早或在9月。非农数据公布后，由于新增非农就业人数大幅增加，市场对美联储利率路径整体上移，首次降息时点预期在9月。同时，美股三大指数有所下跌，美元指数拉升，十年期美债收益率快速走高。我们认为，目前通胀压力仍然高于美联储预期水平，不过本月新增非农就业人数仍然偏强，短期内美联储或倾向于维持高利率。考虑到劳动力市场整体扩张步伐正在减速，叠加时薪增速放缓有望带动服务项通胀回落，随着高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，首次降息或在9月进行。
　　风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。