本报告导读：
　　订阅优先：再显成效，云服务营收占比继续提升，续费率维持高位。AI优先：大模型加速ERP国产替代，Cosmic优化用户体验。叠加降本增效，扭亏步伐或超预期。
　　摘要：
　　维持目标价13.31元，维持“增持”评级。基于我们对公司云服务以及传统ERP业务前景的预判，上调2024、2025年盈利预测，新增2026年盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为-0.31、1.68、3.86亿元。维持目标价13.31元，给予“增持”评级。
　　订阅优先：再显成效，2023年业绩符合预期。2023年公司实现营收57.8亿元增长17%，归母净利润-2.1亿元减亏46%，经营净现金流6.5亿元增长74%。云服务收入45亿元增长21%，占比79.3%较上年提升3pct，订阅优先战略再显成效。云订阅服务ARR为28.6亿元增长33%，相关合同负债增长29.6%，苍穹+星瀚/星空/小微财务云营收分别为9.81/19.52/10.80亿元增长40.9%/16.2%/25.4%，苍穹+星瀚/星空/星辰续费率分别为105.3%/97.2%/90.8%维持高位。经营质量显著提升，毛利率提升2.56pct，营销/管理/研发费用率分别下降0.8/1.7/1.3pct。
　　AI优先：大模型加速ERP国产替代，Cosmic优化用户体验。2023年公司发布金蝶云·苍穹GPT大模型，率先推出国内首个财务大模型，产品在项目表现中全面超越国际厂商，潍柴雷沃、建设银行、厦门象屿等项目告捷，与超过50家五百强企业以及央国企达成新合作。2024年5月15日金蝶云苍穹峰会（KCCS）上发布面向企业用户的超级智能AI管理助手Cosmic，基于金蝶超过740万家企业的实践场景沉淀和万亿级训练数据，覆盖财务、人力、供应链等多种业务场景，将AI全线赋能面向大、中、小市场的各类SaaS产品。AI与传统ERP软件的结合，将使得ERP软件更加具备交互性、更加用户友好。
　　营收稳健增长、员工扩张放缓，叠加毛利率提升，盈利拐点将至。公司云转型卓有成效，新签客户扩张快，如苍穹+星瀚2023年签约1458家，其中新签647家，毛利率有望继续提升。2023年员工总数仅增长2.6%为近年来最低水平。公司扭亏步伐有望加速，进而迎来盈利拐点。
　　风险提示：产品研发升级不及时、ERP与云服务市场竞争加剧