重点关注
　　【策略研究】行业配置月报24年5月—重视预期边际变化
　　王君徐亚高天然
　　当前窗口期的主要思路为把握预期交易的窗口，而预期能否兑现为强现实并非当前阶段考虑重点。
　　本轮上涨行情的本质是预期层面的边际变化。4月下旬至5月上旬，A、H股脱离平台、显著上行，且行业层面的“杠铃”结构亦有松动现象。在实际供需两侧慢变化的情况下，上述指数上行与趋势结构松动，预期边际变化起到了主要作用。我们认为支撑市场进一步上行的逻辑主要来自基本面线索的挖掘与资金面现象的观察，对于宏观经济企稳修复迹象的线索挖掘主要集中在出口领域，对于资金面现象观察而言，全球和北上资金重新大幅流入A、H两地市场成为叙事逻辑，但资金流入是结果而非原因，日元汇率贬值是触发要素之一，另一方面，联储降息预期松动，此前全球趋势交易总龙头英伟达公司的股价放量走弱也构成了微观层面，加速全球资金跨境流动的原因之一。外资重启大规模流入和4月底的政治局会议通稿构成了市场内外合力上行的共振。而主要的内核变化来自于“弱现实”背景下“预期面”的边际变化。这种预期变化主要发生在三个方向：1）对于财政加力预期边际升温。2）对于房地产政策边际升温，一方面来源于4月底政治局会议提出的“消化存量、优化增量”，另一方面来源于对部分城市限购政策的优化举措的落地与预期。3）对于部分行业供给侧变化边际升温，主要为A股一季报和3月工业企业产能利用率再度下降所引发的底部反转预期。市场侧重观察部分行业的涨价行为，并将其作为供给侧边际变化的证据之一。另一方面部分产能领域政策亦开始落地。因此，对于指数抬升和行业结构趋势性演绎松动的解释主要来自于预期层面。相较于2023年“强预期、弱现实”的市场表现，当前阶段市场已进入“弱现实强预期”交易窗口，政策预期显著升温，当前窗口期的主要思路为把握预期交易的窗口，而预期能否兑现为强现实，即止盈交易，需观察后期预期变动和数据落地情况，并非当前能判断或需考虑的重点。
　　全A会大幅下台阶么？理清本轮市场上行背后的触发要素后，我们也能理解对于显著弱于预期的4月社融数据而言，现实层面的数据走弱并不能触发指数层面大幅下行，重点在于预期是否兑现或松动，类似2023年8月，由7月社融数据走弱而引发的指数大幅下台阶情景较难出现。同理，预期层面的边际变化尽管会对供给刚性行业相对收益形成一定扰动，但并不影响其作为底仓配置行业的基础逻辑。
　　哪些行业二季度弹性高？ 2024中报较一季报的环比修复斜率不可谓低。另一个角度来看，4月PPI同比下降2.5%，环比下降0.2%，环比数据仍为负且低于预期。从工业企业分行业数据环比变动来看，国际定价的石油、有色金属相关行业价格走强，但国内定价的煤炭、钢铁、水泥加工等相关行业价格继续走弱。但对比来看，2023年PPI同样基数较低，在此基础上价格因素对于业绩的拖累在二季度同样有望走弱。
　　5月A股行情仍可期。除了国内政策发力有望持续之外，美国4月季调后非农就业人口增17.5万人，为2024年以来最低水平，同时失业率上升至3.9%，就业弱势之下降息窗口或提前，而美联储鸽派表态也进一步缓解了市场担忧，5月A股行情可期。优质新质生产力产业仍是最具成长弹性的赛道，核心资产与顺周期具备一定估值修复机会。
　　风险提示：逆周期政策不及预期，宏观经济波动超预期。