2023年年报和24Q1季报业绩高增长。2023年公司实现营业收入29.24亿元，同比增长43.50%，实现归母净利润10.86亿元，同比增长27.67%；实现扣非归母净利润13.73亿元，同比增长34.84%。2023年公司营业收入和归母净利润增长，主要得益于《原始征途》等新上线游戏成绩优异，同时成熟游戏产品也保持了平稳运营。24Q1公司实现营收6.96亿元，同比增长37.21%，实现归母净利润3.52亿元，同比增长43.97%，实现扣非归母净利润4.05亿元，同比增长54.42%，延续高增长态势。
　　 2023年公司新游《原始征途》表现出色，小程序游戏布局初见成效。该游戏上线首月流水破3亿，全年实现流水超过15亿，累计新进用户数超1500万，体现了征途IP强大的用户号召力和经久不衰的生命力。2024年上半年，公司将推出以全新玩法“万国争霸”为核心的新版本，有望助力流水回升。此外，公司征途IP游戏在2023年也初步完成了小程序游戏的布局。其中，《王者征途》小程序游戏已于2023年年末启动测试，并自2024年2月逐步加大买量投放力度，排名及流水稳步攀升。《原始征途》小程序游戏已调优完毕，预计将在2024年中重点发力，《征途2》等其它征途IP手游的小程序游戏研发也初步完成。我们认为小程序游戏市场切中轻量化需求与下沉用户市场，增长空间广阔，未来小程序渠道有望为公司征途IP产品贡献一定流水增量。
　　《球球大作战》走出低谷，新游《太空杀》持续加强休闲赛道竞争优势。在休闲游戏赛道，公司旗下的拳头产品《球球大作战》通过内部革新，走出低谷，23年下半年开始，该产品DAU企稳大幅回升，月度收入实现5连增，活跃ARPU及付费率创历史新高，iOS畅销榜排名则创近3年新高，进入2024年也保持良好的增长态势。公司自研推理派对手游《太空杀》继续夯实休息品类竞争游戏，该游戏截至2023年年末，国内累计注册用户突破1亿，DAU突破250万。2024年1月，产品“乐园”玩法正式上线，给用户提供UGC内容编辑器，允许用户自行创作游戏模式和地图。目前“乐园”玩法UGC地图超过100万张，累积游玩对局次数超4000万次。我们认为未来公司有望持续迭代完善UGC编辑器，拓展游戏内容，进而扩大用户基础盘。《太空杀》的海外版《Super Sus》不断深耕国际市场，在2024年新年假期，该产品DAU再次突破百万，并于12月底收入创历史新高。
　　全力拥抱AI浪潮，提升内容生产力。2023年公司全力拥抱AI浪潮，通过组建AI创新实验室，大力招募AI精英人才，推动AI在各业务场景的落地普及。2024年2月，公司基于开源模型自主训练的AI生成大模型GiantGPT完成备案，是国内游戏行业首批实现此成果的企业之一，标志着公司在人工智能领域取得重要进展。在AI和游戏结合方面，公司旗下的《太空杀》推出了全新的AI玩法“AI推理小剧场”，打破传统的剧情类游戏单一的情节路线设定，完全由AI打造出灵动、非线性的动态剧情内容，玩家化身侦探，通过与AI问答互动，找出最终的答案。该玩法已于2023年9月份开启测试。除此之外，《球球大作战》、《原始征途》等产品团队也在积极探索更多AI与玩法相结合的可能性，从而为用户打造全新体验。我们认为AI技术未来对游戏行业有望带来的颠覆性变革，公司前瞻性布局AI技术，未来有望提升公司游戏研发生产力和产品竞争力。
　　盈利预测与估值分析。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.77元/股、0.87元/股和1.03元/股。参考可比公司，我们认为，《原始征途》、《太空杀》等产品表现出色，有望保持持续增长，贡献业绩增量，AIGC的后续落地将赋能公司研运环节，降本增效成果可期，参考可比公司，我们给予公司2024年20-23倍PE估值，对应合理价值区间为15.40-17.71元/股，维持公司“优于大市”评级。
　　盈利预测假设：1）我们认为，《原始征途》、《太空杀》2023年有望保持持续增长，贡献业绩增量。2）公司端游产品已经进入成熟期，收入保持相对稳定。
　　风险提示。行业政策变动风险，行业竞争风险加剧，核心技术人才流失风险。