事件：公司公告2023年年报与2024年一季度报告。2023年公司实现营业收入1108.61亿元，同比-11.19%；实现归属于上市公司股东的净亏损42.63亿元，上年同期盈利132.66亿元。2024年第一季度公司实现营业收入262.72亿元，同比+8.57%；实现归属于上市公司股东的净亏损23.79亿元，上年同期亏损11.98亿元。业绩符合此前预期。
　　猪价低迷是致使业绩亏损的主因。虽然2023年与2024Q1公司均实现了生猪出栏量的增长：2023年全年公司销售生猪6381.6万头，同比+4.3%；2024Q1公司销售生猪1601.1万头，同比+15.6%。但在行业供给充裕与消费“旺季不旺”的背景下，猪价呈低位震荡态势：2023年全国外三元生猪均价为15.00元/公斤，同比下跌19.27%；2024Q1全国外三元生猪均价为14.51元/公斤，同比下跌3.03%（涌益咨询）。公司养殖业务亦因此陷入亏损：测算公司2023年与2024Q1头均亏损分别约为65、154元/头。
　　持续做好健康与生产管理，养殖成绩优化驱动成本下降。根据公司投关记录表显示，2023年全年公司商品猪完全成本为15元/kg，较2022年（15.7元/kg）明显下降。2024Q1受冬季疫病及春节的影响，1-2月养殖完全成本阶段性上升至15.8元/kg。但在疫病防控、营养配方、人才培养等各方面持续推进优化、改善下，3月生产成绩改善，实现了15.1元/kg的完全成本。我们预计公司未来在疫病管控等生产管理（提升猪群健康水平）改善和饲料原料价格回落的背景下，2024年有望阶段性实现14元/kg的养殖完全成本目标。
　　产能储备充裕，养殖规模稳步扩张。截止2023年末，公司已有养殖产能约8000万头/年。截止2024Q1末，公司能繁母猪存栏314.2万头，环比2023年末增加0.4%。种群优化更新持续进行中：生产性生物资产显著增加（2024Q1：106.37亿元，季度环比+14.19%），主要系后备母猪数量有所增加，同时公司加快了母猪更新力度，待淘母猪增加也是重要原因。充足的产能是支撑公司生猪出栏量继续增长的基石：2024年公司计划出栏生猪6600-7200万头。
　　屠宰业务继续开拓，稳步降本增效。公司2023年共屠宰生猪1326万头，同比+80%，头均亏损下降至70元左右。截止2024Q1共投产10家屠宰厂，投产屠宰产能达2900万头/年。预计随着公司进一步提升投产屠宰厂的运营效率，优化屠宰产品与客户结构，2024年屠宰业务或有望实现盈利。
　　投资分析意见：公司作为生猪养殖行业龙头企业，有望凭借突出的养殖成本，率先受益猪价回升迎来养殖盈利水平的改善。考虑到2024年生猪供给持续收缩趋势较为明确且幅度或高于我们此前的预期，我们上调2024年生猪销售均价假设；同时，考虑到原材料价格已有一定幅度的回落，我们预计公司养殖成本也将继续下降，故上调2024年盈利预测，维持2025年并引入2026年盈利预测：预计公司2024-2026年实现营业收入1337.88/1604.94/1536.51亿元，同比+20.7%/+20.0%/-4.3%；2024-2026年实现归母净利润136.68/247.62/185.72亿元（前次预测2024年为106.09亿元），对应PE分别为18X/10X/13X，维持“买入”评级。
　　风险提示：养殖疫病等因素导致出栏量不及预期；生产效率下滑导致成本上升；原材料价格波动等。