核心观点
　　招行一季度营收在息差收窄、大财富管理业务承压的情况下继续下滑，符合预期。受益于存贷两端利率企稳，净息差表现略好于预期。房地产不良生成高点已过，但零售资产质量仍在边际恶化，后续需持续关注。经济弱复苏环境下，招行选择不过度消耗拨备释放利润，利润增速如期回落。预计招行2024年营收增速将继续放缓，但鉴于其深厚的零售客群基础和优异的资产质量表现，未来业绩增长的持续性和确定性要优于股份行同业。招行分红率稳定提高至35%，对应股息率提高至5.7%左右，属于兼具高股息和基本面稳定性的绩优标的，配置性价比突出。
　　事件
　　4月29日，招商银行公布2024年一季报，1Q24实现营业收入864.17亿元，同比下降4.7%（2023：-1.6%），归母净利润380.77亿元，同比下降2.0%（2023：6.2%）。不良率0.92%，季度环比下降3bps；拨备覆盖率436.82%，季度环比下降0.9pct。
　　简评
　　1、净息差收窄+大财富管理业务承压，招行营收增速继续下滑，符合预期。招商银行1Q24实现营收864.17亿元，同比下降4.7%，较23年继续下滑。其中净利息收入同比下降6.2%，主要是一季度贷款重定价、同时有效信贷需求仍显不足的情况下，净息差持续收窄导致的。非息收入同比下降2.3%，主要受中收同比下降19.2%拖累。在代销费率下调、资本市场震荡的情况下，招行大财富管理收入继续承压。而其他非息收入同比增长40.1%，主要是一季度债市走强带动投资收益有所增加。
　　经济弱复苏环境下，招行选择不过度消耗拨备释放利润，利润增速如期回落。招行1Q24归母净利润380.77亿元，同比下降2.0%。在当前银行业营收下行的大趋势下，普遍通过拨备少提以丰补歉，回补利润。但招行主动选择继续在合理计提拨备的情况下释放利润，为后续更加可持续的利润增长提供空间。同时ROE仍继续保持16%的行业领先水平。业绩归因来看，规模增长、其他净收益、拨备少提及实际所得税率下降分别正向贡献5.7%、4.5%、2.5%、1.6%的利润，而净息差收窄及中收下降分别负向贡献9.5%、5.4%。
　　展望24年，在经济弱复苏背景下，有效信贷需求不足，居民消费及投资意愿也有待进一步改善，股份行的经营环境相较于同业更加困难，在此大势下，招行净利息收入、中收及零售资产质量上有所承压，预计2024年整体营收及利润增速将较23年继续放缓。但鉴于其优异的资产质量表现和深厚的零售客群基础，基本面表现仍将好于股份行同业。期待未来宏观经济拐点加快到来，则零售需求复苏、房地产风险率先出清的利好能先一步带动招行基本面改善。
　　2、资产端利率降幅收窄+负债端成本稳定低位，招行1Q24净息差略好于预期，预计在同业中保持相对更优水平。招行1Q24净息差2.02%，较2023年净息差下降13bps，季度环比仅下降2bps，相对4Q23降幅（-7bps）有明显收窄。其中资产端收益率环比下降3bps至3.65%，负债成本率环比持平于1.75%。受贷款重定价、LPR下调及有效信贷需求仍显不足的影响，一季度招行资产端利率继续下行，但趋势上降幅相对收窄。叠加负债端成本继续稳定在较低水平，招行一季度净息差表现略好于预期，预计降幅在股份行同业中相对更优。
　　资产端结构持续优化，贷款利率季度环比企稳。1Q24招行贷款、投资日均规模分别同比增长6%、9%，而同业资产日均规模同比大幅下降10%，收益率相对更高的贷款+投资两类资产日均规模占比已提高至89%，资产结构持续优化。贷款投向上，在居民收入水平未明显改善、零售端信贷需求有待复苏的情况下，招行一季度信贷投放仍以对公贷款为主。1Q24招行贷款同比增长7.6%，较年初增长4.7%，一季度开门红信贷表现符合预期。其中母行口径下，1Q24对公、零售信贷分别较年初增长7.7%、1.8%，增量占比分别为67%、23%。价格上，招行1Q24贷款收益率季度环比仅小幅1bp至4.07%，季度降幅有明显收窄。一方面在于去年存量按揭利率下调后，影响在去年下半年集中体现，大幅拉低了招行贷款利率水平。另一方面，今年一季度因企业进入常规补库周期，对公方面信贷需求有所修复，新发企业贷款定价有所企稳，招行一季度以对公为主的贷款投放缓解了资产端利率下行压力。展望未来，由于目前企业、居民加杠杆的信心不足，资产端利率中枢仍呈现下行趋势。招行本身资产端定价更“随行就市”，预计招行资产端收益率仍保持下降趋势。但随着今年信贷投放节奏恢复正常，新发贷款利率下降的幅度已开始收窄。若下半年经济复苏延续向好趋势，企业端到零售端的信贷需求逐步修复，则预计招行净息差降幅将较23年有所收窄。
　　负债端，存款定期化趋势仍在延续，但受益于挂牌利率下调，存款成本整体保持稳定。结构上看，日均口径下招行1Q24活期存款日均余额占比为52.13%，较23年整体大幅下降4.95pct。在经济弱复苏背景下，企业及个人客户的风险偏好均有所下降，企业资产活化需求不足，定期存款产品的需求明显增多。日均口径下对公活期存款占比较年初下降2.7pct至30%左右，而对公定期、零售定期存款占比分别较年初上升1.9pct、0.9pct至