核心观点
　　24Q1李宁牌流水增长低单位数，直营、经销、线上分别同比增长中单位数、下降中单位数、20%-30%低段增长，同店来看，直营下降低单位数、批发下降10%-20%中段，线上虚拟店铺20%-30%低段增长，线上增长良好主要系客流回转线上以及23Q1线上相对高基数（23Q1线下高单位数增长）。24Q1线上线下折扣率改善，库销比为4-4.5个月，环比Q4的3.6个月有所提升，库销比仍处于较为健康水平，新品销售情况值得重点关注。展望后续，公司将继续强化跑步品类优势、加大户外等新品类开拓，增强下沉市场覆盖，24H2在低基数下有望提速增长。公司规划收入同增中单位数，净利率为10%-20%低段。
　　事件
　　公司发布2024年第一季度营运表现公告：
　　1）24Q1李宁牌（不含李宁YOUNG）实现流水同比增长低单位数，分渠道：线下低单位数下滑，其中直营中单位数增长、批发中单位数下滑；线上20%-30%低段增长。2）以23Q1初已投入运营的销售点计算，24Q1整体同店销售下降中单位数，分渠道，直营下降低单位数、批发下降10%-20%中段，线上虚拟店铺20%-30%低段增长。
　　简评
　　24Q1流水增长低单位数，高基数下线下有所承压（直营优于批发）、线上增长良好。24Q1李宁牌流水增长低单位数，分渠道：线下低单位数下滑，其中直营中单位数增长、批发中单位数下滑，同店来看，直营下降低单位数、批发下降10%-20%中段。直营表现优于批发得益于奥莱渠道带动。线上20%-30%低段增长，线上增长良好主要得益于客流回转线上以及得物&抖音等新平台高增带动，线下有所承压主要系23Q1线上相对高基数（23Q1线下高单位数增长）。Q1专业运动表现好于运动生活，中国李宁和篮球品类承压，跑步品类继续引流公司整体流水增长。
　　24Q1线上线下折扣率改善，库销比同比改善、环比略有加深。24Q1李宁牌整体折扣率同比有所下降，其中线下、线下折扣率均同比改善低单位数，直营改善幅度更大、同比中个位数改善。受益于2023年公司库存去化以务实谨慎的发货，24Q1库销比为4-4.5个月，环比Q4的3.6个月有所提升，库销比仍处于健康水平。Q1以来公司三大系列新品跑鞋赤兔7、超轻21、飞电4等已陆续上市，其中赤兔、飞电表现强势，期待篮球鞋、户外(防晒衣等)新品的规划和上市。公司23年下半年开始积极管控经销商窜货，去年底已取得阶段性成功，后续仍需重点关注终端动销情况和窜货管控的反弹。
　　24Q1李宁牌门店较年初-26家，系经销门店调整，直营门店增加1家，经销门店减少27家，预计24H2开店将提速。24Q1李宁牌门店6,214家、较年初-26家，其中直营渠道1499家、较年初+1家，批发4715家、较年初-27家。童装总共1405家、较年初-23家。预计24H2开店有望提速，公司仍维持全年整体净开店规划，对应直营净关闭20家、批发净开100家、童装净开150家。
　　2024年展望：1）整体规划：公司规划收入同增中单位数，净利率为10%-20%低段，预计经销发货有望改善、电商渠道逐渐恢复；2）运营端，公司将继续推进窜货现象管控及库存清理任务；3）渠道端，公司将进一步提升目前高线市场现有门店盈利能力，在低线城市主要拓展新的产品以实现份额提升；4）产品战略，23年继续聚焦专业运动品牌定位，开拓户外等细分运动品类市场。
　　盈利预测：预计2024-2026年公司营业收入为292.2、317.7、346.8亿元，同比增长5.9%、8.7%、9.2%；实现归母净利润34.25、38.05、42.07亿元，同比增长7.5%、11.1%、10.5%；对应最新估值P/E为12.0x、10.8x、9.8x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　零售折扣率加深，影响品牌利润率：后续如果通过增加零售折扣率处理库存，将对品牌的利润率水平造成一定影响。
　　经销商涂码串货风险：串货可能导致产品在不同地区的价格不一致，破坏制造商设定的价格体系，影响正常的市场秩序，使消费者对品牌的信任度下降。
　　流水复苏进展及幅度不及预期：预计23年随着出行、消费的逐步复苏，公司各品牌的流水表现也将直接受益，如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。
　　门店开拓进展不及预期：新店开拓是公司线下渠道收入增长的重要驱动因素之一，如果公司门店开拓进展不及预期，将直接影响公司收入表现。