Q423业绩：利润侧大超预期，费用结构持续优化
　　公司发布4Q23业绩，收入和利润端均实现高速增长，大超市场一致预期。收入端，拼多多四季度收入为888.81亿元，同比增长123.2%，大幅高于彭博一致性预期11.3%；费用端，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别录得30.0%/2.1%/3.2%，环比-1.6pct、+1.0pct和-0.9pct，同比降低14.6pct、2.0pct、2.8pct，费用端持续优化；利润端，本季度拼多多Non-GAAP归母净利润达到254.77亿元，同比增长110.5%，远超一致性预期51.7%。
　　国内电商：价格优势推动用户增长，高质量发展助力消费升级
　　国内消费水平逐步复苏，拼多多把握用户心智，好物+好价战略实现在线营销服务高增长。四季度公司在线营销服务收入达486.76亿元，实现同比增长57.2%，高于彭博一致预期5.8%。去年双十一期间拼多多百亿补贴用户规模超过6.2亿，订单量实现翻倍增长。我们认为拼多多通过扩大百亿补贴等活动范围，在消费回暖大趋势下为用户提供优价好物，加码促销力度，减低用户消费升级门槛，从而实现订单量和用户规模双增长。
　　海外电商：海外业务加速扩张，看好Temu增长空间
　　23Q4，拼多多交易服务业务录得收入402.05亿元，同比增长357%，大幅超过彭博预期17.4%。我们认为交易服务业务的高速增长归因于Temu在海外持续扩张，提供了强劲的驱动力。据统计，Temu已在全球50个国家和地区上线，截止至23年12月，Temu独立访客数达4.67亿。Temu延续国内拼多多低价战略，充分发挥供应链优势，快速抢占海外市场，并加速全球化扩张。短期看Temu有效改善公司收入与利润，长期看可进一步打开营收利润空间，持续看好海外业务为公司带来的增长潜力。
　　投资建议
　　本季度拼多多业绩大幅超预期，在海外业务高速发展的推动下，长期看公司仍具备维持收入高增长的潜力。我们预计2024/2025/2026年公司收入3848/4805/5582亿元，实现同比55.4%/24.9%/16.2%；预计实现经调整净利润955/1291/1590亿元，实现同比40.7%/35.1%/23.2%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。