核心观点
　　邮储银行2023年基本面表现符合预期。稳定的净利息收入支撑营收保持较强韧性，剔除中收的一次性因素影响后，邮储银行营收增速仍保持在3%以上。息差受LPR下行和存量按揭利率下调的压力有所下降，但两小、零售贷款投放增量占比高，高收益贷款投放和负债成本优化为息差提供向上托力。资产质量整体保持稳定，房地产不良有所提高，但消费贷款不良率继续压降。展望未来，五大差异化增长极已经为邮储银行提供穿越周期的营收稳定增长，期待未来经济复苏进程加快，邮储银行优异的息差表现、稳定高增的财富管理业务和发力起效的对公综合收入将为营收提供广阔的向上弹性。
　　事件
　　3月28日，邮储银行披露2023年报，2023年实现营业收入3425.07亿元，同比增长2.3%（9M23：1.2%）；实现归母净利润862.70亿元，同比增长1.2%（9M23：2.4%）。4Q23不良率0.83%，季度环比上升2bps，4Q23拨备覆盖率季度环比下降16.3pct至347.6%。
　　简评
　　1、营收在稳定净利息收入的支撑下韧性较强，利润保持小幅正增长。2023年邮储银行营收同比增长2.3%，较9M23 (1.2%)继续提速，主要在于稳定的净利息收入和其他非息的降幅收窄。其中净利息收入同比增长3.0%，基本与三季度持平。在23年四季度存量按揭利率下调、信贷需求偏弱等行业共性因素影响下，邮储银行仍能通过规模高增及净息差的相对优势实现更加优异的净利息收入。中收同比小幅下降0.6%，预计主要是代销保险费率下调的影响，但降幅已明显小于同业。若剔除去年理财净值型产品转型一次性因素影响后，中收仍实现高达12.1%的双位数增长，财富管理转型成果十分显著。其他非息收入同比下降1.4%。降幅较前三季度明显收窄，预计主要是债市走强带来的投资收益和公允价值变动的改善。根据测算，若剔除中收一次性影响后，邮储银行营收增速为3.3%，保持大行中领先。归母净利润同比增长1.2%，2023年ROE为10.85%。业绩归因来看，规模增长、拨备少提分别正向贡献利润12.4%、7.3%，而息差收窄和成本收入比上升分别拖累利润10%、9.2%。
　　目前来看，五大差异化增长极有力的支撑邮储银行营收增长穿越周期，期待经济复苏加快为邮储银行带来更广阔的营收向上弹性。邮储银行聚焦三农两小、消费信贷等高收益的信贷投放，为息差提供向上托力。同时随着财富管理和“1+N”对公业务转型的不断深化，非息收入也将为营收带来可持续的新增量。在资产质量保持稳定下，预计邮储银行营收、利润表现将长期保持大行靠前水平。
　　2、受存量按揭利率下调的影响，邮储银行的息差降幅略有扩大，符合预期。2023年邮储银行净息差为2.01%，同比下降19bps，较9M23下降4bps。4Q23净息差（测算值）为1.91%，环比下降9bps，降幅较3Q23（-7bps）小幅扩大。主要是受存量按揭利率下调的影响，已在市场预期之内。
　　资产端，下沉县域，聚焦两小的底色愈发鲜明，零售信贷投放逆势改善。差异化的对冲了部分LPR下行影响，为息差提供向上托力。信贷结构上看，23年四季度邮储银行对公、零售贷款增量分别为44%、52%，全年零售贷款增速保持在10.5%的双位数增长，占总贷款比重保持55%的较高水平。具体信贷投向上来看，2023年两小、消费贷款为主要投放增量。其中，个人小额贷款余额1.39万亿元，较年初增加2570亿元，同比大幅增长22.64%，增量创历史新高。小企业贷款5811亿元，较年初增加1312亿元，同比大幅增长29.2%。根据测算，“两小”贷款增量占全年信贷增量的41%左右。零售贷款方面，个人消费信贷、信用卡贷款增长更为强劲，2023年下半年非房个人消费信贷增量分别为510亿元、259亿元，占2H23零售信贷总增量的32%、16.1%，个人消费信贷增量是按揭贷款增量的3.7倍。全年来看，个人消费信贷和信用卡贷款增量合计占全年信贷增量的12.1%。因此2023年邮储银行两小、消费类零售贷款等高收益信贷增量约占总体增量的53%，占据半壁江山。价格方面，高收益信贷加大投放带来的结构改善一定程度上对冲了LPR下行及存量按揭利率下调带来的资产端下行压力，2023年贷款利率同比下降35bps至4.13%，其中公司贷款利率同比下降22bps至3.62%，个人贷款利率同比下降45bps至4.78%，零售贷款利率在国有大行中仍具备明显的相对优势。展望未来，“两小”贷款的持续高景气度得益于邮储银行下沉县域、主动授信的差异化竞争打法，随着邮储银行五大差异化增长极的战略持续深化，未来高收益贷款占比不断提升，将成为市场利率下行周期内托举息差的强大力量，实现穿越周期的资产端能力。
　　负债端，挂牌利率下调与灵活的存款结构调整形成合力，低成本存款优势牢固。2023年邮储银行负债付息率为1.57%，同比下降6bps。其中存款成本下降8bps至1.53%，零售存款成本下降9bps至1,56%。在存款定期化趋势明显的情况下，大部分银行同业存款成本相对刚性，但邮储银行存款成本仍能实现稳中有降，低成本优势凸显。一方面，邮储银行具备独有的集团优势，4万个网点使邮储银行具备最广阔的客群，零售存款占比达90%，且零售定期