维持DPS不变
　　阳光保险于3月25日公布2023年业绩。EPSRMB0.32可比口径下同比下滑25%，亦低于我们的预期RMB0.57。但公司维持DPS在RMB0.18（2022：RMB0.18），显示出对股东回报的重视。寿险新业务价值（NBV）可比口径下同比增长44.2%，且2H23增速有所提升，增长势头强劲。公司调降了内含价值（EV）假设，调整后的NBV依然较上年报告数字增长了19%。财产险综合成本率（COR）98.7%，较上年同比改善0.7pct。考虑到投资波动，我们调降2024/2025/2026 EPS至RMB0.38/0.42/0.47 （前值：RMB0.62/0.67/-），下调基于DCF方法的目标价至HKD4.6（前值：HKD6.6），维持“买入”评级。
　　寿险NBV利润率显著改善
　　可比口径下，寿险NBV同比增长44%，考虑到1H23同比增速为37%，我们估计2H23同比有可能达到57%左右。公司2023年新单保费（FYP）同比下降4.6%，显示NBV利润率有大幅改善。我们估计2023年FYP基准的NBV利润率为10.8% （2022可比口径7.2%）。一方面该公司在2023年大幅度压缩低利润率的银保趸交业务规模，另一方面银保业务报行合一监管要求也有助于改善银保业务的利润率。公司分别调降了EV投资收益/折现率假设50bps/150bps至4.5%/9.5%，调整比率为1：3，与中国平安保持一致。调整后NBV下降了大约17%。我们预计2024年NBV增长9.2%。
　　产险承保表现改善
　　可比口径下，产险COR98.7%同比下降0.7pct。虽然损失率同比恶化1.3pct，但费用率同比改善2.0pct，覆盖了损失率的上升。车险条线2023年COR98.9%，表现弱于非车险的98.6%。非车险中，意健险COR92.3%，表现优异，是承保利润最大的来源；信用保证保险COR98.8%，亦承保盈利；但责任险、货运险和其他业务COR均未能实现承保盈利。2023年产险保费整体增长10%，其中车险保费增长6%，非车险增长15%。我们预计2024年产险保费增长9%，COR为98.8%。
　　资产负债表稳健
　　截至2023年底，阳光保险集团口径的核心偿付能力为152%（寿险/产险：115%/166%），偿付能力充足。公司2023年ROE为6.2%，较上年有所下降，我们预计2024年ROE为7.6%。公司目前股价隐含估值为028x 2024PEV，我们认为具备吸引力。
　　风险提示：寿险NBV增长大幅恶化，产险COR大幅恶化，投资出现重大损失。