投资要点：
　　九毛九发布2023年业绩公告。2023年，公司收入合计59.86亿元，同比上升49.43%；店铺层面经营利润10.77亿元，同比上升108.48%；归母净利润4.53亿元，同比上升820.17%，经调整净利润5.01亿元，同比上升622.71%。业绩基本符合此前预告预期。2H23，公司收入合计31.06亿元，同比上升47.45%；店铺层面经营利润5.02亿元，同比上升110.47%；归母净利润2.31亿元，经调整净利润2.53亿元。董事会建议派发末期股息每股普通股0.15港元（合计约2.2亿港元），派息率约为归母净利润的43.1%，未来拟维持不少于40%。
　　1、怂火锅比重提升，各品牌利润率环比下滑。其中，2H23（1）收入结构，太二、怂火锅、九毛九、其他品牌营业收入各22.89/4.54/3.12/0.52亿元，同比+41.0%/+73.0%/+6.3%/-81%，占总收入比重各为73.7%/14.6%/10.0%/1.7%。（2）利润结构，店铺层面经营利润太二、怂火锅、九毛九各3.99/0.50/0.50亿元，同比+99.0%/扭亏为盈/+20.3%，餐厅经营利润率各17.4%/11.1%/16.0%，环比降3.9/2.6/3.2 pct。
　　各品牌稳步拓店，牛肉火锅初入市场。（1）餐厅规模。2023年九毛九餐厅旗下餐厅数量合计726家，同比增加170家：其中太二578家，同比增加128家；怂重庆火锅厂餐厅62家，同比增加35家；赖美丽烤鱼7家，同比增加5家；九毛九77家，同比增加1家；赏鲜悦木新开1家；那未大叔是大厨维持1家不变。（2）餐厅表现。①太二：客单价75元同比下降2.6%，翻座率3同比增长15.4%；②九毛九：客单价58元同比增长5.5%，翻座率1.8同比增长12.5%；③怂火锅：客单价113元同比下降11.7%，翻座率2.8同比增长12.0%；④那未大叔是大厨：客单价151元同比增长2.0%，翻座率1.3同比下降35.0%；⑤赖美丽烤鱼：客单价80元同比增长3.9%，翻座率3.3同比增长22.2%。⑥赏鲜悦木：客单价587元，翻座率1.3。
　　2、毛利率环比改善，人工、折摊相对承压。公司2H23年归母净利率7.4%，同比增长7.8pct，环比减少0.3pct。其中2H23，（1）原材料及耗材：环比增长5.5%至11亿元，占收入比例35.4%，环比减少0.8pct。（2）员工成本：环比增长15.2%至8.3亿元，主因新开餐厅招募新雇员，占收入比例26.6%，环比增加1.7pct。（3）使用权资产折旧：环比增长13.4%至2.6亿元，主因餐厅数目增加，占收入比例8.3%，环比增加0.4pct。（4）其他租金及相关开支：环比增长6.8%至0.7亿元，主因收入增长导致可变租金付款增加，占收入比例2.3%，维持相对稳定。（5）其他资产的折旧及摊销：环比增长15.9%至1.3亿元，主因餐厅扩张导致装修及采购支出增加，占收入比例4.1%，环比减少0.5pct，主因收入恢复速度超过其他资产折旧及摊销的速度。（6）水电开支：环比增长17.8%至1.2亿元，主因餐厅扩张，占收入比例3.8%，环比增加0.3pct。（7）差旅及相关开支：环比增长30.6%至0.2亿元，主因扩张餐厅导致员工出差频次增加，占收入比例0.7%，环比增加0.1pct。（8）广告及推广开支：环比增长63.2%至0.5亿元，主因广告投放增加，占收入比例1.7%，环比增加0.6pct。（9）其他开支：环比增长29.7%至2.5亿元，主因新餐厅开设、运输及相关开支随业务、专业服务费、维护开支增加，占收入比例8%，环比增加1.3pct。
　　3、业绩展望及判断。
　　2024年，公司将继续：①持续扩张，遵循多品牌及多概念策略：在进一步扩张太二影响力的同时，维持餐厅品牌的最优组合，大力发展增长潜力较大的怂火锅和赖美丽烤鱼，并于24年2月推出新品牌山的山外面酸汤火锅。②增强供应链及支持能力：已在华南开展建设供应链中心，及在中国西南部开展建设一个火锅底料及复合调味料的生产厂房及一间中央厨房，并准备在上海市松江区建设一间中央厨房从而更好地支持华东的餐厅网络扩张。③向全球市场扩张：对海外潜在目标市场调查评估，已于加拿大、马来西亚、新加坡、美国经营太二餐厅，同时在新加坡经营一间赖美丽烤鱼餐厅，未来优先扩张北美、东南亚、大洋洲及其他海外华人社区。24年预期在内地开设80-100间新太二餐厅及35-40间新怂火锅餐厅，以及在内地以外开设15-20间太二餐厅。
　　看好公司核心品牌势能、孵化能力与供应链优势。①核心品牌太二处于成长期，有望加快区域与国际扩张。2023年太二收入占比达74.8%，门店净增128家，24年宣布太二和山外面的加盟商业模式，有望加快太二的区域和国际扩张。②品牌孵化初显活力，生命周期有望延长。2023年怂重庆火锅厂由27家增长至62家，增速可观，随模型优化有望贡献增量。③供应链及支持能力不断增强。已在华南建设新的供应链中心，上海市松江区将建立中央厨房，从而支持华东地区餐厅网络的扩张，西南建设生产厂房及中央厨房，均旨在支持未来的扩张计划。
　　更新盈利预测与估值。预计2024-26年归母净利分别为5.67亿元、7.45亿元、9.51亿元，同比分别增25.02%、31.38%、27.63%，对应EPS各为0.39、0.52、0.66元/股；按2024年15-18倍PE及7-8倍EV/EBITDA，计算合理价值区间5.92-7.10元/股，对应6.40-7.68港元/股（以1港元=0.924