此前我们曾在琢璞系列中介绍了Onur Kemal Tosun等人发表的《基金经理技能：卖出能力更重要》，本报告参考了其中对交易能力指标的刻画并结合国内市场进行了调整和补充，以衡量国内主动偏股基金的交易能力强弱。本报告构造了风格择时收益指标和交易超额收益指标，对基金经理的买入行为和卖出行为分别评价，并探索了在不同交易动机下基金经理的交易能力如何，以及交易能力指标是否具有择基效果。
　　风格择时收益和交易超额收益的构建：参考DGTW业绩分解构建市值×行业共120个特征基准组合，取其中特征择时收益作为风格择时收益，基于特征择股收益构建交易超额收益，以衡量基金经理是否在表现更好的风格上、或是超额收益更高的个股上进行了加仓。
　　通过观察全市场主动偏股基金买入组合（买组）和卖出组合（卖组）的风格择时收益和交易超额收益，我们发现基金经理更擅长挖掘Beta的买入机会和Alpha的卖出机会，即能够发现有上涨潜力的行业或风格并提前买入，也能够识别出落后于同行业或同风格的个股并提前将其卖出。买组的交易能力与基金业绩关联性更强，基金经理的买入和卖出能力的持续性都一般。
　　交易动机的区分：基于买入股票成本vs基金申购款、卖出股票收入vs基金赎回款的相对高低筛选交易由价值驱动或流动性驱动的基金。
　　价值驱动的主动交易下，风格择时收益和交易超额收益的弹性均更强。近年来，60亿以上基金的交易能力相对小规模基金明显更弱，且规模越大的基金其交易行为受流动性驱动越强。
　　交易能力指标的择基效果：在不区分交易动机的情况下，买组交易超额收益择基效果较好，卖组风格择时收益反向择基效果较好，即正确加仓超额收益更高个股的基金经理未来可能保持更好的业绩，正在卖出负Beta风格或行业的基金经理未来业绩可能也不会好转。
　　在价值驱动的主动交易下，交易能力指标的择基效果均较弱。在流动性驱动的交易下，买组交易超额收益效果较好，反映出当基金经理因为基金申购而被动配置股票时，如果仍能够挖掘Alpha，则未来的收益也可能更好，比如当资金大量流入明星基金时能够应对策略容量考验的基金经理。
　　风险提示：本报告仅作为投资参考，不构成投资收益的保证或投资建议；量化模型可能失效，历史数据不代表未来。