融创中国境外债重组落地，期待后续更多房企的债务重组落地
　　11月20日，融创中国宣布境外债务重组已经完成并于即日正式生效，成为了TOP20房企中首家完成境内外债务重组全过程的大型房企。我们认为，融创中国的境外债重组相较于境内债提供了更多元化的方案，在解决公司自身困境的同时，也能较好地满足不同债权人的诉求，为其他出险房企的债务重组提供了重要借鉴意义，期待后续更多房企的重组方案落地。重点推荐：1）A股开发：城建发展、建发股份、滨江集团、万科A等；2）港股开发：越秀地产、建发国际集团、华润置地、中国海外发展等；3）物管公司：中海物业、保利物业、华润万象生活、招商积余、滨江服务、万物云等。
　　整体化债之路历时18个月，境内债重组成功加快了境外债重组的落地
　　此次融创中国的整体债务重组历时18个月，我们认为今年年初其160亿元境内债的成功重组能一定程度缓解其未来3-4年的流动性压力，同时也加快推动了其境外债重组的落地。融创中国的境内债重组方案与此前已完成境内债重组的富力地产和龙光集团类似，具备以下特点：1）整体的债务到期期限得到展期，平均延长3-4年；2）保持原利率水平不变，且展期后1-2年内支持实物支付（利息资本化）利息；3）债券本金部分均支持分期摊销；4）未削减本金金额，且支持头部本金及小额支付；5）额外追加增信措施。
　　融创中国境外债重组：留债展期+去杠杆，有利于优化公司资本结构
　　根据融创中国的境外债重组公告，此次涉及重组的境外债本金金额约102.37亿美元，重组对价主要分为四部分：可转债、强制可转债、新票据、融创服务股票。而根据最终落地的重组方案，新票据的重组对价为57亿美元，占整体境外债重组本金金额56%的原有债务获保留展期。我们假设在极端情况下，强制可转债、可转债的持有人全部选择转股，叠加选择融创服务股份的债权人的原有债权将被交换为融创服务股份，则融创中国原有的境外债将对应减少44%，有利于公司降低杠杆，优化资本结构。
　　融创的整体债务重组的借鉴意义
　　融创中国的境内外债务重组方案对未来其他出险房企的债务重组提供了一定的参考：1）由于境外债重组的复杂程度高于境内债，我们预计后续其他出险房企的债务重组顺序或遵循“先境内、后境外”；2）我们预计后续或有更多的出险房企将加入到境内债整体展期的行列；3）我们预计后续有更多的出险房企在境外债重组时提供多元化的选项，除整体留债展期外，后续或有更多出险房企借助其自身的开发平台、物管公司等子公司等，以转售旧股、发行新股或可转债等方式削减其原有的债务。
　　风险提示：行业政策、行业基本面下行、部分房企经营风险。