核心观点
　　第三季度归母净利受非经因素影响增速放缓。公司前三季度实现营业收入33.77亿元，同比增长1.04%；归母净利润1.8亿元，同比增长51.36%，单三季度实现营业收入10.88亿元，同比下降4.68%，归母净利润3761.43万元，同比增长4.03%，扣非归母净利润4770.21万元，同比增长30.21%，主要由于第三季度远期外汇合约导致公允价值变动1313万元。
　　毛利率不断优化，销售投入有所加大。单三季度公司实现毛利率/净利率分别为60.32%/3.63%，同比+4.70pct/+0.46pct，毛利率提升主要是由于较高毛利的伊菲丹收入占比提升以及较低毛利的强生业务占比下降。费用方面，单Q3公司销售/管理/研发费用率分别同比+4.86pct/-3.31pct/-0.84pct。销售费用率上行主要由于公司加大形象推广费用。
　　营运能力和现金流基本处于正常水平。前三季度存货周转天数175天，同比增31天；应收帐款周转天数30天，同比减少1天，主要由于公司为双11大促备货，导致存货周转天数上行。公司前三季度经营性现金流量净额为-0.60亿元，同比上升62.52%，主要支付货款减少所致。
　　风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。
　　投资建议：公司单三季度受到非经因素影响导致利润端有所承压，但公司通过积极优化产品结构及精细化投放，带动毛利率持续提升。未来公司将继续坚持以自有品牌+代理品牌双业务驱动模式。通过不断技术创新，公司深耕产品研发和专业领域，动推自有品牌长期良性发展；并凭借多年在国内市场积累的全域服务能力以及深度孵化品牌和溢价的能力，为海外品牌提供多维度赋能服务。我们考虑到非经因素影响，略下调23-25年盈利预测归母净利润至3.02/4.05/4.96亿元（原值为3.16/4.09/4.91亿元），对应PE为22/16/13x，维持“增持”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年10月27日g水羊股份300740SZ增持单三季度业绩受非经因素影响有所承压坚持双业务驱动模式核心观点公司研究财报点评第三季度归母净利受非经因素影响增速放缓公司前三季度实现营业收入美容护理化妆品3377亿元同比增长104归母净利润18亿元同比增长5136单证券分析师张峻豪证券分析师孙乔容若三季度实现营业收入1088亿元同比下降468归母净利润376143万021-60933168zhangjhguosencomcnsunqiaorongruoguosencomc元同比增长403扣非归母净利润477021万元同比增长3021主n要由于第三季度远期外汇合约导致公允价值变动1313万元S0980517070001S0980523090004基础数据毛利率不断优化销售投入有所加大单三季度公司实现毛利率净利率分投资评级增持维持别为6032363同比470pct046pct毛利率提升主要是由于较高合理估值收盘价1668元毛利的伊菲丹收入占比提升以及较低毛利的强生业务占比下降费用方面总市值流通市值64965955百万元单Q3公司销售管理研发费用率分别同比486pct-331pct-084pct52周最高价最低价22651092元近3个月日均成交额24089百万元销售费用率上行主要由于公司加大形象推广费用市场走势营运能力和现金流基本处于正常水平前三季度存货周转天数175天同比增31天应收帐款周转天数30天同比减少1天主要由于公司为双11大促备货导致存货周转天数上行公司前三季度经营性现金流量净额为-060亿元同比上升6252主要支付货款减少所致风险提示宏观环境风险新产品推出不及预期行业竞争加剧投资建议公司单三季度受到非经因素影响导致利润端有所承压但公司通过积极优化产品结构及精细化投放带动毛利率持续提升未来公司将继续坚持以自有品牌代理品牌双业务驱动模式通过不断技术创新公司深耕产品研发和专业领域推动自有品牌长期良性发展并凭资料来源Wind国信证券经济研究所整理借多年在国内市场积累的全域服务能力以及深度孵化品牌和溢价的能相关研究报告力为海外品牌提供多维度赋能服务我们考虑到非经因素影响略下水羊股份300740SZ-上半年归母净利润同比增长72股权激励彰显经营信心2023-07-28调23-25年盈利预测归母净利润至302405496亿元原值为水羊股份300740SZ-一季度归母净利同比增长25双业316409491亿元对应PE为221613x维持增持评级务布局驱动持续发展2023-05-03水羊股份300740SZ-多因素影响导致三季度业绩承压多品牌布局持续推进2022-10-31202120222023E2024E2025E水羊股份300740SZ-疫情影响短期业绩品牌升级及多品盈利预测和财务指标牌布局夯实长期发展2022-08-14营业收入百万元50104722515459456705水羊股份300740SZ-外延完善中高端品牌布局四双战-349-5792153128略持续深化2022-07-19净利润百万元236125302405496-685-4721424338226每股收益元057032078104127EBITMargin6036788995净资产收益率ROE14872149168173市盈率PE290520215160131EVEBITDA254421168127102市净率PB429372320270227资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告第三季度归母净利受非经因素影响增速放缓公司前三季度实现营业收入3377亿元同比增长104归母净利润18亿元同比增长5136单三季度实现营业收入1088亿元同比下降468归母净利润376143万元同比增长403扣非归母净利润477021万元同比增长3021主要由于第三季度远期外汇合约导致公允价值变动1313万元图1公司单季度营业收入及增速单位亿元图2公司单季度归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理盈利能力方面单三季度公司实现毛利率净利率分别为6032363同比470pct046pct毛利率提升主要是由于较高毛利的伊菲丹业务占比提升以及较低毛利的强生业务占比下降费用方面单Q3公司销售费用率管理费用率研发费用率分别为4928152171同比486pct-331pct-084pct销售费用率上行主要由于公司加大形象推广费用图3公司毛利率及净利率情况图4公司费用率情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理营运能力和现金流方面前三季度存货周转天数175天同比增31天应收帐款周转天数30天同比减少1天主要由于公司为双11大促备货导致存货周转天数上行公司前三季度经营性现金流量净额为-060亿元同比上升6252主要支付货款减少所致请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5公司存货周转天数及应收账款周转天数图6公司现金流情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理投资建议公司单三季度受到非经因素影响导致利润端有所承压但公司通过积极优化产品结构及精细化投放带动毛利率持续提升未来公司将继续坚持以自有品牌代理品牌双业务驱动模式通过不断技术创新深耕产品研发和专业领域推动自有品牌长期良性发展并凭借多年在国内市场积累的全域服务能力以及深度孵化品牌和溢价的能力为海外品牌提供多维度赋能服务我们考虑到非经因素影响略下调23-25年盈利预测归母净利润至302405496亿元原值为316409491亿元对应PE为221613x维持增持评级表1可比公司估值表股价总市值EPSPEROEPEG投资代码公司简称2023-10-26评级亿元22A23E24E25E22A23E24E25E22A23E300740SZ水羊股份1668650320781041274713214616041308715015增持300957SZ贝泰妮722830624830439550160142378183014431893105买入603605SH珀莱雅968238428829136945158093331262521472319096买入资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物440346450450450营业收入50104722515459456705应收款项320369339391441营业成本24022214213024462740存货净额728899562636709营业税金及附加2024212427其他流动资产152157206238268销售费用20292033225325422850流动资产合计16801870165718141967管理费用193194251287317固定资产606988166521072123研发费用668998115131无形资产及其他70256246235225财务费用3638587065投资性房地产383515515515515投资收益123000资产减值及公允价值变长期股权投资620202020动741770资产总计27453649410246914851其他收入7011298115131短期借款及交易性金融负债533790119313561005营业利润279146351469575应付款项206361197223248营业外净收支12000其他流动负债268289227257287利润总额280144351469575流动负债合计10081441161718351540所得税费用4521537086长期借款及应付债券129442442442442少数股东损益12567其他长期负债1527272727归属于母公司净利润236125302405496长期负债合计144470470470470现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计11521910208723052010净利润236125302405496少数股东权益66101622资产减值准备41232155股东权益15991744202624022863折旧摊销1531108160189负债和股东权益总计27453649410246914851公允价值变动损失741770财务费用3638587065关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动3551551238793每股收益057032078104127其它313372112每股红利004008005007009经营活动现金流11141522465586每股净资产389448521617736资本开支0463800600200ROIC119145091112其它投资现金流1160000ROE1478715151717投资活动现金流11537800600200毛利率5253595959权益性融资714000EBITMargin648910负债净变化129313000EBITDAMargin64101212支付股利利息1531212835收入增长35-691513其它融资现金流14194403163351净利润增长率69-471423423融资活动现金流80484382135386资产负债率4252514941现金净变动199410400股息率0205030405货币资金的期初余额460440346450450PE290520215160131货币资金的期末余额440346450450450PB4337322723企业自由现金流044322875441EVEBITDA254421168127102权益自由现金流02231262934资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032