事件：公司2023Q1-3实现收入96.53亿元，同比增长7.46%；实现归母净利润9.12亿元，同比增长1.63%；实现扣非后归母净利润8.09亿元，同比增长0.26%。其中，2023Q3实现收入29.39亿元，同比增长1.62%；实现归母净利润2.43亿元，同比增长5.98%；实现扣非后归母净利润1.98亿元，同比增长-6.41%。
　　酵母主业环比加速，制糖业务拖累收入。2023Q3公司实现酵母及深加工产品收入22.01亿元，同比增长11.06%，环比上半年的7.14%加速。我们认为主要系下游需求边际改善，推动衍生品业务尤其是YE、动物营养等呈现恢复性增长。三季度制糖、包装、其他业务分别实现收入4.00、1.14、3.93亿元，同比分别增长-26.81%、-16.26%、-0.47%，拖累整体收入增长。其中制糖业务收入下降明显（上半年增长36.00%），我们认为主要系今年糖价处于高位，上半年公司大量销售了库存糖，Q3库存基本消化完毕，因此制糖收入出现下滑，预计Q4随着赤峰新产糖，收入有望环比改善。分渠道看，2023Q3公司线下、线上分别实现收入18.85、10.04亿元，同比分别增长5.40%、-1.04%，线上下滑主要系C端需求疲软。分地区看，2023Q3公司国内、国外分别实现收入18.92、9.97亿元，同比分别增长-0.68%、10.47%，国内需求依旧承压，海外由于中东及非洲短期地缘政治因素也有明显放缓。
　　产品结构调整推动毛利率提升，期待糖蜜成本回落。2023Q3公司毛利率为24.97%，同比提升3.03个pct，环比提升1.32个pct，我们认为主要系高毛利率的酵母主业收入占比提升，低毛利率的制糖业务等收入占比下降所致。目前临近新榨季，经历了2年的糖蜜成本高位后，期待后续糖蜜价格回落带动公司盈利能力回升。2023Q3公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.25、+0.07、+1.21、+1.70个pct至5.69%、3.93%、4.93%、0.67%。研发费用率上升主要系季度间波动，财务费用率上升主要系汇兑收益减少所致。综合来看，2023Q3公司归母净利率同比提升0.34个pct至8.27%。
　　盈利预测：公司作为国内酵母龙头，持续聚焦主业，市场份额不断提升，同时海外业务快速扩张，收入有望保持稳健增长。目前糖蜜成本处于高位，随着水解糖投产将显著平抑原材料成本压力，期待新榨季糖蜜价格回落，带来盈利能力改善。根据公司三季报，考虑到需求疲软及成本压力，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为138.87、156.80、177.78亿元（原值为145.10、164.50、188.32），归母净利润分别为13.93、17.04、20.24亿元（原值为14.66、18.65、21.92），EPS分别为1.60、1.96、2.33元，对应PE为21.4倍、17.5倍、14.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：全球经济增速放缓；海外市场开拓低于预期的风险；食品安全风险；糖蜜价格波动；水解糖投产进度低于预期

研究报告全文：主业需求环比改善期待新榨季糖蜜降价安琪酵母600298SH食证券研究报告公司点评2023年10月26日品加工TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格3428指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师范劲松1067512843138871568017778增长率yoy202081313执业证书编号S0740517030001净利润百万元13091321139317042024电话021-20315733增长率yoy-5152219每股收益元151152160196233Emailfanjsztscomcn每股现金流量152123199251278分析师熊欣慰净资产收益率1814131414执业证书编号S0740519080002PE228225214175147PB4332282521Emailxiongxwztscomcn备注股价选取自2023年10月25日收盘价分析师晏诗雨执业证书编号S0740523070003投资要点事件公司2023Q1-3实现收入9653亿元同比增长746实现归母净利润912Emailyansyztscomcn亿元同比增长163实现扣非后归母净利润809亿元同比增长026其中基本状况TableProfit2023Q3实现收入2939亿元同比增长162实现归母净利润243亿元同比增总股本百万股869长598实现扣非后归母净利润198亿元同比增长-641流通股本百万股863酵母主业环比加速制糖业务拖累收入2023Q3公司实现酵母及深加工产品收入22市价元342801亿元同比增长1106环比上半年的714加速我们认为主要系下游需求边市值百万元29781际改善推动衍生品业务尤其是动物营养等呈现恢复性增长三季度制糖包装流通市值百万元29597YE其他业务分别实现收入400114393亿元同比分别增长-2681-1626-TableQuotePic股价与行业-市场走势对比047拖累整体收入增长其中制糖业务收入下降明显上半年增长3600我们认为主要系今年糖价处于高位上半年公司大量销售了库存糖Q3库存基本消化完毕因此制糖收入出现下滑预计Q4随着赤峰新产糖收入有望环比改善分渠道看2023Q3公司线下线上分别实现收入18851004亿元同比分别增长540-104线上下滑主要系C端需求疲软分地区看2023Q3公司国内国外分别实现收入1892997亿元同比分别增长-0681047国内需求依旧承压海外由于中东及非洲短期地缘政治因素也有明显放缓产品结构调整推动毛利率提升期待糖蜜成本回落2023Q3公司毛利率为2497同比提升303个pct环比提升132个pct我们认为主要系高毛利率的酵母主业收公司持有该股票比例相关报告入占比提升低毛利率的制糖业务等收入占比下降所致目前临近新榨季经历了21安琪酵母600298SH点评报告年的糖蜜成本高位后期待后续糖蜜价格回落带动公司盈利能力回升2023Q3公司销主业环比加速盈利短期承压售管理研发财务费用率同比分别-025007121170个pct至5692安琪酵母600298SH点评报告393493067研发费用率上升主要系季度间波动财务费用率上升主要系海外市场延续强劲增长降本增效控汇兑收益减少所致综合来看2023Q3公司归母净利率同比提升034个pct至827制成本压力盈利预测公司作为国内酵母龙头持续聚焦主业市场份额不断提升同时海外业3安琪酵母600298SH点评报告务快速扩张收入有望保持稳健增长目前糖蜜成本处于高位随着水解糖投产将显海外增长强劲期待成本回落著平抑原材料成本压力期待新榨季糖蜜价格回落带来盈利能力改善根据公司三季报考虑到需求疲软及成本压力我们下调盈利预测预计公司2023-2025年收入分别为138871568017778亿元原值为145101645018832归母净利润分别为139317042024亿元原值为146618652192EPS分别为160196233元对应PE为214倍175倍147倍维持买入评级风险提示事件全球经济增速放缓海外市场开拓低于预期的风险食品安全风险糖蜜价格波动水解糖投产进度低于预期请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表1安琪酵母三大财务报表预测单位百万元资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1291138915682029营业收入12843138871568017778应收票据0000营业成本9658104281159113056应收账款1583161617491897税金及附加93101114129预付账款233252280316销售费用730708800907存货3007359239934498管理费用390444486533合同资产0000研发费用536583659747其他流动资产553598675765财务费用613298流动资产合计6667744782659505信用减值损失-31-20-20-20其他长期投资7347948961015资产减值损失-60-40-40-40长期股权投资25252525公允价值变动收益0000固定资产7066861787398651投资收益6666在建工程13513511011其他收益234150150150无形资产610645678707营业利润1581171220982494其他非流动资产477479481483营业外收入18202020非流动资产合计10263109111091910880营业外支出4555资产合计16930183591918420385利润总额1595172721132509短期借款251524671414335所得税246276338401应付票据154166185208净利润1349145117752108应付账款1769191021232392少数股东损益28587184预收款项0000归属母公司净利润1321139317042024合同负债134144163185NOPLAT1354146217992115其他应付款275275275275EPS按最新股本摊薄152160196233一年内到期的非流动负债1452145214521452其他流动负债406442470502主要财务比率流动负债合计6705685760815348会计年度20222023E2024E2025E长期借款310310310310成长能力应付债券0000营业收入增长率20381129134其他非流动负债306306306306EBIT增长率0387231176非流动负债合计616616616616归母公司净利润增长率1054224188负债合计7321747366975964获利能力归属母公司所有者权益9257104761200613856毛利率248249261266少数股东权益351409480565净利率105104113119所有者权益合计9609108861248714421ROE138128136140负债和股东权益16930183591918420385ROIC116116138153偿债能力现金流量表单位百万元资产负债率432407349293会计年度20222023E2024E2025E债务权益比477417279167经营活动现金流1069172821802417流动比率10111418现金收益1955227026482975速动比率05060709存货影响-756-585-401-505营运能力经营性应收影响-355-12-121-143总资产周转率08080809经营性应付影响448153232292应收账款周转天数38413937其他影响-223-99-178-202应付账款周转天数58646362投资活动现金流-2514-1395-745-695存货周转天数98114118117资本支出-2511-1394-748-699每股指标元股权投资-25000每股收益152160196233其他长期资产变化22-134每股经营现金流123199251278融资活动现金流1411-235-1256-1261每股净资产1066120613821595借款增加616-48-1054-1079估值比率股利及利息支付-570-259-291-313PE225214175147股东融资1408000PB3322其他影响-437289131来源中泰证券研究所-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分