转向器壳体强者恒强，新能源赋能品类拓展。公司把握博世国产化机遇，率先成为其国内供应商，并凭借在EPS壳体领域竞争优势，陆续进入采埃孚、耐世特等国际Tier1供应体系，2021年国内乘用车市占率达21.5%。目前，公司核心Tier 1&主机厂客户已率先开展SBW产品研发，多家客户明确年内量产，带动公司产品快速起量，继续扩大转向系统业务优势。此外，2022年以来，公司先后与比亚迪、特斯拉、理想等头部新能源主机厂形成配套，产品由转向系统壳体开始向新能源三电、车身结构件延展。
　　一体化压铸趋势明确，全产业链打造优势布局。1）设备绑定力劲：2022年6月采购3台9000T压铸机，首台9000T压铸机于2023年Q2进场安装。2）高真空压铸技术：公司可通过组合式真空泵及高精度快速响应的伺服控制阀实现系统的高真空度及精度控制要求。3）自研大型模具&免热材料：公司子公司嵘泰模具掌握模温控制、计算机模拟等核心技术，成为国内少数拥有大型复杂压铸模具自制能力的企业；公司自研免热铝合金材料，目前已进入试生产阶段。
　　墨西哥工厂加速国产转变，出海先锋再造新嵘泰。特斯拉新工厂落地墨西哥，官宣引入下一代全新车型。2016年莱昂嵘泰成立，凭借先发布局优势，2022年成为Cybertruck新车型关键铸件供应商。2020/2022年公司先后通过IPO和可转债增资2.3/2.7亿元，新增铝合金壳体年产能267万件，对应年均收入5.2亿元，实现对北美主机厂全面覆盖，开启全新增长曲线。
　　投资建议：我们预计2023-2025年公司实现营收22.1/30.7/40.6亿元，同比+43%/+39%/+32%，归母净利润2.1/3.0/4.2亿元，同比+53%/+47%/+38%，对应当前股价的PE为28.6/19.4/14.1X。考虑到公司作为国内转向系统壳体龙头，客户+产品结构双向拓展，墨西哥工厂加速进入业绩兑现期。看好公司长期业绩增长曲线，未来具备高成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量不及预期；墨西哥工厂产能爬坡不及预期；中美贸易摩擦风险；原材料价格波动风险。

研究报告全文：公司深度研究嵘泰股份新能源赋能品类拓展出海先锋再造新嵘泰证券研究报告2023年10月07日嵘泰股份605133SH首次覆盖报告核心结论公司评级买入股票代码605133SH转向器壳体强者恒强新能源赋能品类拓展公司把握博世国产化机遇率先成为其国内供应商并凭借在EPS壳体领域竞争优势陆续进入采埃前次评级--孚耐世特等国际Tier1供应体系2021年国内乘用车市占率达215评级变动首次目前公司核心Tier1主机厂客户已率先开展SBW产品研发多家客户当前价格3149明确年内量产带动公司产品快速起量继续扩大转向系统业务优势此近一年股价走势嵘泰股份外2022年以来公司先后与比亚迪特斯拉理想等头部新能源主机厂底盘与发动机系统形成配套产品由转向系统壳体开始向新能源三电车身结构件延展6454一体化压铸趋势明确全产业链打造优势布局1设备绑定力劲20224434年6月采购3台9000T压铸机首台9000T压铸机于2023年Q2进场安24装2高真空压铸技术公司可通过组合式真空泵及高精度快速响应的伺144服控制阀实现系统的高真空度及精度控制要求3自研大型模具免热材-62022-102023-022023-06料公司子公司嵘泰模具掌握模温控制计算机模拟等核心技术成为国内少数拥有大型复杂压铸模具自制能力的企业公司自研免热铝合金材分析师料目前已进入试生产阶段雒雅梅S0800518080002墨西哥工厂加速国产转变出海先锋再造新嵘泰特斯拉新工厂落地墨西luoyameiresearchxbmailcomcn哥官宣引入下一代全新车型2016年莱昂嵘泰成立凭借先发布局优联系人势2022年成为Cybertruck新车型关键铸件供应商20202022年公司先彭子祺后通过IPO和可转债增资2327亿元新增铝合金壳体年产能267万件13051468895对应年均收入52亿元实现对北美主机厂全面覆盖开启全新增长曲线pengziqiresearchxbmailcomcn投资建议我们预计2023-2025年公司实现营收221307406亿元同相关研究比433932归母净利润213042亿元同比534738对应当前股价的PE为286194141X考虑到公司作为国内转向系统壳体龙头客户产品结构双向拓展墨西哥工厂加速进入业绩兑现期看好公司长期业绩增长曲线未来具备高成长性首次覆盖给予买入评级风险提示新能源汽车销量不及预期墨西哥工厂产能爬坡不及预期中美贸易摩擦风险原材料价格波动风险核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元11631545221330714056增长率173329432387321归母净利润百万元101134205303416增长率-213328535475377每股收益EPS054072110162224市盈率PE583439285819381408市净率PB3632282521数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日索引内容目录投资要点5关键假设5区别于市场的观点5股价上涨催化剂6估值与目标价6嵘泰股份核心指标概览7一转向系统壳体龙头新能源赋能品类拓展811EPS壳体龙头供应商加速转变头部新能源Tier1812股权结构稳定股权激励赋能业绩增长913业绩增速显著回升盈利能力有望向上修复11二一体压铸引领制造革命全产业链打造优势布局1421汽车轻量化加速压铸铝合金向车身底盘结构件方向渗透1422一体化压铸趋势明确全产业链优势布局17221特斯拉生产制造革命一体化压铸1到N17222设备材料模具工艺趋势明确压铸商布局全面提速18223把握一体压铸产业趋势构建全产业链优势布局21三国际Tier1优势配套加速成长转向壳体龙头2431EPS壳体龙头供应商Tier1客户具备高黏性24311汽车转向系统快速迭代EPS主导全球市场24312绑定国际Tier1加速成长EPS壳体龙头2532SBW放量将至转向器壳体强者恒强27四墨西哥工厂加速国产转变出海先锋再造新嵘泰2941墨西哥打造北美汽车供应链重镇特斯拉新工厂加速国产转变2942自主建厂成为产业链变革新趋势出海先锋再造新嵘泰31五盈利预测及估值3451关键假设与盈利预测3452估值与建议35六风险提示36图表目录图1嵘泰股份核心指标概览图7图2公司发展里程8图3公司股权结构截至2023年中报披露10图42018-2023年H1公司营收及同比增速情况12图52018-2023年H1公司归母净利润及同比增速情况12图62018-2022年公司分业务营收情况万元12图72018-2022年公司分业务营收占比12图82018-2023年8月全国铝锭价格走势13图92019-2022年公司铝压铸业务成本拆解13图102018-2023H1公司销售毛利率及净利率情况13图112018-2022年公司分业务毛利率情况14图12公司铝压铸业务毛利率优于行业平均水平142请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日图132018-2023H1公司各项期间费用率情况14图14纯电车型各结构部位单车用铝量及渗透率预测15图15压铸工艺在汽车上的应用16图16特斯拉一体化压铸工艺流程17图17国内造车新势力一体化压铸车型量产情况18图18一体化压铸产业链梳理19图19力劲科技DREAMPRESS9000智能压铸单元22图202021-2023年国内6000T以上压铸机订单占比情况22图21无真空压铸与真空压铸零件断面比较23图22真空压铸排气示意图23图23国内转向市场规模及同比增速25图24国内乘用车EPS渗透率情况25图252021年国内EPS转向系统市场竞争格局25图262021年北美EPS转向系统市场竞争格局25图27电动助力转向系统结构图26图28公司转向系统主要产品26图29公司转向器壳体销量万件及国内乘用车市占率26图30公司前五大客户结构26图31EPS和SBW转向系统结构对比27图32特斯拉墨西哥新工厂位于蒙特雷市29图33特斯拉股东大会展示下一代平台车型侧影图29图34墨西哥整车厂产能布局30图352017-2022年墨西哥整车厂产量情况万辆30图362017-2023年8月墨西哥出口结构30图37北美中国新能源汽车渗透率对比31图382021年中国美国墨西哥平均年薪对比美元31图39莱昂嵘泰营收及同比增速33图40莱昂嵘泰净利润情况万元33图41公司内外销收入结构亿元33图42产品内销出口毛利率情况33表1公司主营业务及产品9表2公司控股公司情况10表3公司核心团队介绍10表4限制性股票激励计划的分配情况11表5汽车轻量化各阶段目标14表6国内车用铝合金市场规模亿元15表7铝合金加工工艺对比16表8第三方压铸商一体化压铸布局进展情况19表9一体化压铸件市场规模测算20表10公司募投项目情况21表11公司主要新能源产品配套情况21表12高真空压铸生产铸件性能优势23表13公司一体化压铸领域相关技术优势23表14汽车转向系统的迭代过程24表15公司转向系统部分定点项目26表16线控转向技术发展目标28表17线控转向市场规模测算283请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日表18主机厂和供应商线控转向布局进展28表19北美贸易政策趋严31表20国产供应商加速墨西哥建厂32表21公司墨西哥工厂部分项目对接情况33表22公司各业务拆分预测34表23可比公司估值354请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日投资要点关键假设汽车零部件公司产品覆盖汽车转向系统传动系统制动系统等零部件公司核心产品为转向系统零部件电动助力转向器EPS壳体在细分领域具备较强的竞争优势主要客户包括博世采埃孚耐世特等国际Tier1凭借在传统业务领域积累的客户及技术优势产品矩阵开始向新能源汽车三电系统车身及底盘结构件拓展2022年先后接入比亚迪特斯拉等主机厂供应链体系加速向头部新能源主机厂Tier1转变2022年公司汽车零部件营收134亿元同比30销售毛利率206同比-23pcts主要系上游铝锭价格持续走高产品售价年降所致我们认为公司新能源订单加速放量一体化压铸引领生产制造革命公司具备全产业链优势布局SBW放量将至核心Tier1客户先发布局公司具备高黏性墨西哥工厂加速国产转变公司作为中国零部件出海先锋直接受益产业链变革新趋势有望再造新嵘泰我们预计2023-2025年公司汽车零部件营收分别为199282377亿元同比增速484234铝锭价格企稳回落海外业务占比持续提升带动公司盈利能力向上修复预计2023-2025年公司汽车零部件毛利率220227230设备摩托车零部件车用模具等业务整体营收规模较小我们预计2023-2025年设备收入091013亿元摩托车零部件收入007006006亿元车用模具收入080910亿元其他业务我们预计2023-2025年其他业务收入050505亿元费用率看好公司通过开源节流降本增效等实现精细化生产管理通过收入体量持续增长实现期间费用规模化摊销同时考虑公司新客户开发产品矩阵拓展需要我们预计2023-2025年公司管理费用率不含研发费用757371销售费用率161514研发费用率保持45水平区别于市场的观点市场观点1市场认为EPS转向系统渗透率接近饱和公司EPS壳体传统优势业务收入触及天花板未来增量空间狭窄2一体化压铸进展缓慢在特斯拉标杆效应下国内主机厂陆续开启自研模式公司作为第三方压铸商相关业务风险偏高3国产供应商加速墨西哥自主建厂公司先发优势逐步减弱未来海外业务成长空间受到限制我们认为1公司在EPS壳体细分领域具备竞争优势未来有望通过新客户拓展实现收入增长SBW替代EPS为转向系统主要趋势二者核心区别在于连接方式不同制造工艺流程及技术难度并未发生明显变化不会影响公司与客户之间的稳定合作关系目前公司核心Tie1客户博世采埃孚耐世特主机厂客户特斯拉长城汽车等均已率先开展SBW产品研发多家客户明确年内实现量产将直接带动公司SBW壳体快速起量继续扩大转向器壳体现有业务优势2一体化压铸采取自研模式主机厂需要承担前期大量的资本开支后续仍然需要面临产线维护产能爬坡等问题特别是对于国内新势力企业来说资金压力巨大公司作为第三方压铸商具备全产业链布局优势首台9000T设备已于2Q23进场安装预计2024年正式投产3特斯拉产业链进入墨西哥工厂加速向国产供应商转变新阶段公司凭借先发布局优势已率先获得Cybertruck新车型关键铸件项目定点截至7月末Cybertruck在手订单数量已超194万辆有望打造成为特斯拉又一爆款车型公司作为Cybertruck核心供应商海外营收5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日将直接受益未来销量的高速增长此外公司凭借配套Cybertruck的成功经验有望抢先接入特斯拉下一代平台新车型加速实现对北美特斯拉供应商的国产替代股价上涨催化剂一体化压铸放量超预期墨西哥工厂产能爬坡超预期特斯拉比亚迪等头部新能源主机厂定点超预期估值与目标价我们预计2023-2025年公司实现营收221307406亿元同比433932归母净利润213042亿元同比534738对应当前股价的PE为286194141X公司主营业务为铝合金精密压铸件因此我们选取国内领先的铝合金压铸商文灿股份爱柯迪旭升集团多利科技广东鸿图作为可比公司其2023-2025年PE均值为282190143X估值日期2023年9月28日目前公司作为国内转向系统壳体龙头产品矩阵正在向新能源三电车身及底盘结构件加速拓展客户结构由国际Tier1转向新能源头部主机厂成长空间全面打开墨西哥工厂具备先发优势产能持续扩充下海外业务进入业绩兑现期有望再造新嵘泰看好公司长期业绩增长曲线同时考虑到当前体量较小未来具备更高成长性给予公司一定估值溢价首次覆盖给予买入评级6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日嵘泰股份核心指标概览图1嵘泰股份核心指标概览图资料来源嵘泰股份公司官网同花顺西部证券研发中心7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日一转向系统壳体龙头新能源赋能品类拓展11EPS壳体龙头供应商加速转变头部新能源Tier1博世全球战略供应商加速转变头部新能源Tier12000年6月公司成立于江苏扬州2008年起公司先后成为采埃孚威伯科蒂森克虏伯等全球知名汽车零部件Tier1供应商2011年公司把握博世国产化机遇为一汽大众上汽大众PQ35平台提供转向长壳体率先成为其国内供应商并于2016年签订战略供应商合作协议优先进入博世全球采购系统2021年公司在上交所正式挂牌上市客户结构由国际Tier1向全球头部新能源主机厂延展先后进入比亚迪长城汽车特斯拉等头部车企供应链体系2022年8月公司发行可转债新增110万新能源汽车铝铸件产能并启动墨西哥二期工厂建设快速响应客户需求为新能源业务快速增长提供必要保障图2公司发展里程资料来源嵘泰股份招股说明书关于江苏嵘泰工业股份有限公司公开发行可转债申请文件反馈意见的回复嵘泰股份关于签订电机壳体开发协议的公告公司财报嵘泰股份可转债募集说明书西部证券研发中心公司是EPS壳体细分领域龙头产品矩阵向新能源三电车身及底盘结构件拓展公司自成立二十年来始终专注于铝合金精密压铸件的研发生产和销售产品覆盖汽车转向系统传动系统制动系统等零部件公司核心产品为转向系统零部件电动助力转向器EPS壳体在细分领域具备较强的竞争优势2021年公司转向器壳体产品在国内乘用车市场占有率达2146深度绑定博世采埃孚等国际Tier1全年营收贡献分别为374和237分别位列公司第一第二大客户伴随新能源汽车轻量化发展公司凭借在传统业务领域积累的客户及技术优势产品矩阵开始向新能源汽车三电系统车身及底盘结构件拓展2022年公司成功量产比亚迪DMI插电混动平台E-CVT变速箱箱体E30纯电平台电机壳体和端盖等产品并凭借墨西哥工厂本土化生产优势率先成为特斯拉Cybertruck新车型关键铸件供应商带动公司新能源产品进入放量阶段8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日表1公司主营业务及产品产品类别产品名称产品图例对应客户对应终端品牌转向长壳体转向管柱博世采埃孚大众通用奔驰宝马转向系统伺服壳体端盖蒂森克虏伯耐世特上汽分动箱和变速箱的箱体箱博格华纳采埃孚广汽一汽解放大众传动系统盖变速箱机油泵泵体泵爱赛威比亚迪比亚迪吉利盖等制动泵阀类壳体壳盖一汽解放奥迪大众制动系统威伯科制动空气压缩单元阀体等沃尔沃发动机油泵泵体泵盖捷成唯科博格华纳比亚迪长城特斯拉发动机系统及其他电驱动及电控壳体麦格纳比亚迪长吉利福特大众等车身和底盘结构件等城特斯拉等资料来源嵘泰股份招股说明书西部证券研发中心12股权结构稳定股权激励赋能业绩增长公司股权结构稳定控股股东实控人及一致行动人合计持股64452023年4月公司嵘泰转债开启提前赎回原有股权受到被动稀释影响截至2023年中报披露公司控股股东为珠海润诚实际控制人为夏诚亮朱迎晖夫妇及其子朱华夏员工持股平台为扬州嘉杰夏诚亮朱华夏合计持股5351公司控股股东实控人及其一致行动人合计持有公司股权比例6445实现对公司的绝对控制为长期战略实施提供支撑国内市场多区域产能覆盖莱昂嵘泰打造北美本土化生产模式公司目前拥有珠海嵘泰荣幸表面嵘泰模具嵘泰压铸四家全资子公司产能集中覆盖长三角珠三角地区2016年公司通过嵘泰压铸香港润成成立墨西哥孙公司莱昂嵘泰配套博世耐世特等北美大客户开启本土化生产模式2022年9月公司完成力准机械股权转让以53的股权实现对其控股进一步完善京津冀地区业务布局并将以此打造公司智能制造装备新增长点9请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日图3公司股权结构截至2023年中报披露资料来源同花顺西部证券研发中心表2公司控股公司情况公司名称公司类型成立时间区域位置公司持股比例主营业务珠海嵘泰全资子公司2004年广东珠海100生产销售汽车传动系统转向系统等压铸件摩托车压铸件荣幸表面全资子公司2012年江苏扬州100车用压铸件表面处理嵘泰压铸全资子公司2008年江苏扬州100汽车用铸件加工与制造嵘泰模具全资子公司2016年江苏扬州100生产精密模具香港润成全资孙公司2015年中国香港100对外投资莱昂嵘泰全资孙公司2016年墨西哥瓜纳华托州100汽车精密压铸件的生产与销售力准机械控股子公司2011河北廊坊53数控机床及功能部件的制造与销售制造销售组合机床机床附件专用机械汽车配件摩托北方红旗参股公司1997北京通州20车配件机械电器设备资料来源嵘泰股份招股说明书西部证券研发中心实控人产业经验丰富核心高管团队长期任职公司实控人夏诚亮自2004年起开始担任嵘泰有限董事长兼任公司核心技术人员在产业研发生产与销售领域具备丰富经验2021年10月其子朱华夏接任夏诚亮成为公司总经理陈双奎张伟中两位董事均为财务出身曾在德州仪器珠江摩托等多家企业担任高管目前均在公司长期任职表3公司核心团队介绍姓名职务主要工作经历历任珠海日洋实业有限公司执行董事总经理扬州嵘泰工业发展有限公司董事长澳门润夏诚亮董事长成珠海嵘泰嵘泰压铸等公司总经理董事长现任公司董事长珠海嵘泰执行董事扬州嘉杰执行事务合伙人澳门润成董事长莱昂嵘泰经理人等历任江苏宝应电器厂财务科长总会计师德州仪器中国财务经理珠海嵘泰总经理陈双奎董事现任公司董事副总经理扬州荣幸表面处理有限公司总经理莱昂嵘泰总经理历任珠江摩托扬州分公司和珠海二部财务部经理珠海嵘泰财务总监扬州嵘泰工业发展有张伟中董事限公司财务负责人江苏嵘泰工业股份有限公司副总经理现任公司董事财务总监北京北方红旗精密机械制造有限公司监事历任珠海嵘泰董事长扬州百泰机电有限公司董事长现任公司董事总经理扬州鸿盛置业有限公司董事扬州嵘泰精密模具精密压铸有限公司执行董事及总经理扬州荣幸表面朱华夏董事处理有限公司执行董事北京瑞米信息技术有限公司董事扬州芯辰半导体有限公司执行董事及总经理10请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日姓名职务主要工作经历历任济南慧成铸造有限公司技术部长微密科技宜兴有限公司工程部经理现任公司研勾建勇核心技术人员发中心主任兼任中国机械工程学会铸造专业委员会理事会会员特聘专家资料来源同花顺西部证券研发中心股权激励提振员工凝聚力助力公司达成业绩目标2022年5月公司完成2022年限制性股票激励计划首次授予授予对象涵盖公司90名中层管理及核心业务人员总股数2189万股占公告日总股本1372023年4月公司针对预留授予部分向符合条件的76名员工授予584万股占总股本031累计授予比重达9892公司选取营收和扣非净利润作为业绩考核目标对应2022至2025年营收目标1512181420122326亿元扣非净利润109137156187亿元达成目标后将依次解除30302020的限售比例我们认为公司业绩目标设置合理2022年已成功达成第一阶段解禁要求22年营收1545亿元有效提振员工凝聚力为公司业绩长期增长注入动力表4限制性股票激励计划的分配情况授予时间授予方式授予对象获授的限制性股票数量万股占授予限制性股票总量的比例占公司公告日总股本比例中层管理人员核心业务2022523首次21897809137技术人员90人中层管理人员核心业务2023410预留5842083031技术人员76人资料来源嵘泰股份2022年限制性股票激励计划授予结果公告西部证券研发中心13业绩增速显著回升盈利能力有望向上修复新能源客户持续发力营收和利润增速显著回升2020年受全球疫情影响公司全年实现营收99亿元同比增速仅为003归母净利润13亿元同比-192021年受铝锭价格持续走高量产产品售价年降等因素影响公司营收增速先于利润增速显著回升全年实现营收116亿元同比17归母净利润10亿元同比-212022年伴随比亚迪长城等新能源客户产品放量公司新老客户同步发力全年实现营收155亿元同比33归母净利润13亿元同比332023年H1公司营收92亿元同比45归母净利润07亿元同比44继续保持稳步增长2022年汽车零部件营收134亿元同比30业务占比872018-2022年公司汽车零部件业务营收由77亿元增长至134亿元复合年均增长率15业务占比保持在85以上2022年公司该业务板块营收同比30带动公司营收增速显著回升业务板块占比87同比下降17pcts主要系年内控股公司力准机械并表新增08亿元机床设备收入所致11请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日图42018-2023年H1公司营收及同比增速情况图52018-2023年H1公司归母净利润及同比增速情况营业收入亿元同比增速归母净利润亿元同比增速1850185016451640401414301235123020101251080820061506-10410042502-20000-30201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1资料来源同花顺西部证券研发中心资料来源同花顺西部证券研发中心图62018-2022年公司分业务营收情况万元图72018-2022年公司分业务营收占比其他业务摩托车零部件车用模具其他业务摩托车零部件车用模具180000设备汽车零部件10016000090140000801200007010000060508000040600003040000202000010002018201920202021202220182019202020212022资料来源同花顺西部证券研发中心资料来源同花顺西部证券研发中心铝锭价格企稳回落公司盈利能力有望向上修复公司铝合金精密压铸件主要原材料为铝锭铝锭价格波动对产品生产成本存在较大影响2020年3月以来全国铝锭价格持续走高由低点的11万元吨升至23万元吨2021年10月达到峰值最高涨幅达1062020-2022年公司铝压铸业务中直接材料成本占比由44提升至51增长75pcts毛利率由32下降至24下降83pcts净利率由13下降至9下降36pcts2023年H1销售毛利率净利率分别为23386同比-002058pcts我们认为伴随国内铝锭价格企稳回落18万元吨公司新能源铸件及墨西哥工厂产能顺利爬坡后续盈利水平有望持续向上修复12请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日图82018-2023年8月全国铝锭价格走势全国铝锭价格元全国铝锭价格元吨吨24000234482200018344200001800016000140001200011398100002018-012019-012020-012021-012022-012023-01资料来源国家统计局西部证券研发中心图92019-2022年公司铝压铸业务成本拆解图102018-2023H1公司销售毛利率及净利率情况能源制造费用人工成本直接材料100销售毛利率销售净利率4090803570302336025502040153051862045444610105002019202020212022201820192020202120222023H1资料来源同花顺西部证券研发中心资料来源同花顺西部证券研发中心分产品来看公司汽车零部件业务毛利率呈现逐年下滑趋势由2018年的35下降至2022年的21下降143pcts主要系上游铝锭价格持续走高产品售价年降所致此外2022年公司车用模具摩托车零部件业务毛利率分别为69和1同比72pcts-09pcts公司铝压铸业务毛利率优于行业平均水平2020-2022年铝压铸行业毛利率整体呈现下降趋势2021年公司铝压铸业务毛利率26明显优于行业平均水平2022年公司毛利率下降至23同比-26pcts系产品结构转型及产能爬坡所致仍高于可比公司均值12pcts管理费用持续优化研发费用率稳步提升公司2022年通过开源节流降本增效等实现精细化生产管理全年管理费用率82同比下降13pcts财务费用率-05同比下降16pcts主要系年内美元升值公司汇兑收益增加所致为满足公司新客户开发产品矩阵拓展需要公司销售研发费用率稳步提升2022年分别为17和44同比增长0204pcts2023年H1公司管理财务销售研发费用率分别为82-061749同比-06-01-0206pcts13请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日图112018-2022年公司分业务毛利率情况图12公司铝压铸业务毛利率优于行业平均水平嵘泰股份文灿股份爱柯迪汽车零部件车用模具摩托车零部件旭升集团广东鸿图平均值35803370316029502740253023212019101701520182019202020212022202020212022资料来源同花顺西部证券研发中心资料来源同花顺西部证券研发中心图132018-2023H1公司各项期间费用率情况销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率121086420201820192020202120222023H1-2资料来源同花顺西部证券研发中心二一体压铸引领制造革命全产业链打造优势布局21汽车轻量化加速压铸铝合金向车身底盘结构件方向渗透汽车轻量化趋势明确铝合金仍是当前最佳选择根据节能与新能源汽车技术路线图20到2035年国内燃油纯电动乘用车轻量化系数较2019年目标降低2535由高强度钢应用体系逐步转向多材料混合应用体系并以轻质合金应用体系作为过渡方向铝合金作为优质轻型合金其比重仅为钢制材料的三分之一可实现整车减重20-30对应燃油车油耗降低约14-21新能源车提升续航里程约12-18同时铝合金材料在性价比循环利用力学性能等方面具备比较优势仍是当前整车轻量化最佳材料表5汽车轻量化各阶段目标类型2020-2025年2025-2030年2030-2035年燃油乘用车整车轻量化系数降低10整车轻量化系数降低18整车轻量化系数降低25纯电动乘用车整车轻量化系数降低15整车轻量化系数降低25整车轻量化系数降低35载货汽车载货量利用系数和挂牵比提高5载货量利用系数和挂牵比提高10载货量利用系数和挂牵比提高15牵引车挂牵比平均值提高5挂牵比平均值提高10挂牵比平均值提高1514请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日类型2020-2025年2025-2030年2030-2035年客车整车轻量化系数降低5整车轻量化系数降低10整车轻量化系数降低15资料来源节能与新能源汽车技术路线图20西部证券研发中心纯电乘用车单车用铝量提升空间超过50车身底盘结构件成为关键渗透方向根据国际铝业协会IAI数据2022年我国传统燃料纯电动混动乘用车单车用铝量分别为154188216kg对应2030年增长空间分别为455123纯电车型单车用铝量提升空间最大特别是在车身开闭件结构件以及底盘等结构部位仍然具有较大渗透空间未来伴随新能源汽车渗透率逐步提升我们预计20252030年国内车用铝合金市场规模将分别达到9921295亿元表6国内车用铝合金市场规模亿元20222023E2024E2025E2030E销量万辆1701140011801000300传统燃料单车用铝量kg154163171180223合计万吨26222820218067销量万辆5026307508501350乘用车纯电动单车用铝量kg188202216227284合计万吨95127162193383销量万辆151250330400700混动单车用铝量kg216224233238265合计万吨33567795186销量万辆330400437462500商用车单车用铝量kg145156166180253合计万吨48627283127铝合金价格万元吨2120191817国内车用铝合金市场规模亿元9179479759921295资料来源GMGroup同花顺西部证券研发中心图14纯电车型各结构部位单车用铝量及渗透率预测资料来源CMGroup西部证券研发中心15请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日压铸铝合金占汽车用铝量80汽车用铝在行业生产中主要以压铸挤压压延三种方式投入使用其中压铸铝合金约占汽车用铝量的80挤压铝合金和压延铝合金则各占10左右车身结构件中的副车架横梁后纵梁A柱等均可采用压铸铝合金制作新能源汽车动力总成智能系统等核心部件均需要压铸工艺完成我们认为伴随单车用铝量的稳步增长通过调整零部件强度拉伸率等方式压铸工艺有望应用于更多的结构件及覆盖件图15压铸工艺在汽车上的应用资料来源汽车制造网CBEA太平洋汽车西部证券研发中心高压压铸是适用于汽车铝合金材料加工的高效工艺压力铸造主要分为高压铸造低压铸造差压铸造等其中低压铸造与差压铸造多用于发动机底盘区域高压压铸工艺通过将熔融金属或金属合金高速高压注入到模具当中实现压铸件的快速成型该铸造工艺不仅可以实现大批量铝合金压铸件的高效生产同时所生产的铝合金压铸件具有高精度卓越的表面光洁度出色的均匀性和优秀的机械性能非常适用于汽车车身结构件的生产表7铝合金加工工艺对比项目挤压锻造差压铸造低压铸造重力铸造高压铸造表面质量良好良好中等中等差良好140MPa左右压力下成06MPa左右下成型晶001-005MPa左右压靠自重填充成型晶锻打下晶粒细小高速喷水无补缩内部质量型晶粒细小组织致粒较为粗大力下成型晶粒粗大粒极为粗大组织致密内部较多气孔疏松密组织相对松散组织松散组织松散表面粗糙度Ra32-16Ra32-16Ra63-32Ra63-32Ra63-32Ra32-16热处理可固溶T6可固溶T6可固溶T6可固溶T6可固溶T6不可生产效率高低中等中等低高设备成本高中等中等低低中等一次成型程度低一次成型程度高一次成型程度高成型精度工序繁复加工余量较大加工余量较大加工余量较大加工余量少加工余量少加工复杂机械性能接近锻造水平最高中等中等中等低工艺产品资料来源汽车底盘铝合金化轻量化的成型工艺及趋势有色铸造特种铸造电动新视界西部证券研发中心16请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日22一体化压铸趋势明确全产业链优势布局221特斯拉生产制造革命一体化压铸1到N一体化压铸颠覆传统冲压焊接工序传统汽车制造主要包括冲压焊装涂装总装四大工艺流程较传统的冲压焊接工序而言一体化压铸部件一次成型内部不需要额外连接因此焊接铆接涂胶等工艺的使用大幅减少从而降低生产线上的人工成本及焊接涂胶机器人的成本此外相比于传统工艺的60-70的材料利用率一体化压铸工艺则可实现材料的反复熔炼废品废料均可返回熔炉再次利用实际材料利用率可达90以上极大程度上降低了材料成本特斯拉引领生产制造革命实现一体化压铸从0到12020年9月特斯拉率先在ModelY上成功研制一体化压铸后地板总成实现制造成本降低402022年4月特斯拉将4680电芯直接安装至底盘并将座椅安装在电池包上盖以4680CTC方案直接取代传统中地板实现整车减重10增加续航里程14降低单位成本和单位投资78并行优化涂装总装年内全面导入前后地板一体化压铸4680CTC2023年3月特斯拉宣布下一代汽车平台将由串行向并行改进涂装总装工序前后一体化压铸4680CTC四门两盖侧围实现装配效率提升44空间效率提升30总成本下降50继续优化一体化压铸工艺流程图16特斯拉一体化压铸工艺流程资料来源特斯拉官网意德拉官网西部证券研发中心17请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日一体化压铸再获政策加码国内新势力加速实现1到N4月工信部等3部门联合发布关于推动锻造和锻压行业高质量发展的指导意见提出2025年全面实现一体化压铸等先进工艺技术产业化应用目前国内头部新势力已全面跟进加速实现一体化压铸由1到N蔚来ES7ET5ES6配套文灿高合HiPhiY配套拓普极氪009自制小鹏G6配套鸿图等车型均已实现量产此外问界M9理想Whale平台车型也将计划采用一体化压铸技术并有望在年内集中上市图17国内造车新势力一体化压铸车型量产情况资料来源IT之家极氪官网蔚来官网汽车之家压铸杂志西部证券研发中心222设备材料模具工艺趋势明确压铸商布局全面提速设备材料模具工艺构筑一体化压铸行业壁垒大型压铸机9000T以上两板机冷室压铸机为设备行业发展趋势特斯拉引领压铸机设备进入9000T时代力劲12000T16000T开发中伊之密9000T海天金属8800T布勒9200T意德佩雷斯11000T等头部设备上均已具备9000T级别制造能力并逐步开启万吨级压铸机设备研发国产厂商加速跟进设备采购预计202320242025年国内6000T以上压铸机累计投产数量将达到3788171台对应压铸件年产量2316931666万件材料配方Al-Si系免热处理材料定义行业最佳选择特斯拉自研Al-Si系免热铝合金材料适配一体化压铸工艺实现量产Al-Si系免热铝合金材料能够避免热处理导致大尺寸压铸件形变的问题同时在综合成本铸造性能供应商资源等方面更具优势目前国内厂商陆续通过专利授权自主研发校企合作方式跟进国产化进程提速压铸模具模温控制成为刚性需求中游厂商依赖外采一体化压铸模具温场变化复杂各部位温度分布不均匀加剧模具热平衡控制难度CAD-CAE-CAM能够提高模具设计精度提升模具良率和寿命高定制化要求下一体化压铸模具单套成本1000万以上开发周期150-180天中游厂商依赖外采目前头部模具供应商已超前配备12000T-20000T研发能力压铸工艺核心难点在于提升产品良率30mbar以下真空高压压铸为最佳选择免热处理材料依赖压铸本身得到良好性能在压铸过程中需要精准控制真空度温18请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日度压射速度等各项参数目前特斯拉文灿等头部厂商产品良率可达90以上一体化压铸填充流程长易出现填充不足冷格压铸缺陷毛坯变形等问题需要在高压压铸过程中保证30mbar以下的真空环境以避免铸件中的气体残留影响产品良率图18一体化压铸产业链梳理资料来源各公司官网佐思汽研西部证券研发中心大量资本支出制约新势力选择外包模式一体化压铸采取自研模式主机厂需要承担前期大量的资本开支后续仍然需要面临产线维护产能爬坡等问题特别是对于国内新势力企业来说资金压力巨大蔚来配套文灿美利信理想问界配套文灿小鹏配套鸿图自主品牌陆续开启技术自研特斯拉标杆效应下国内自主品牌凭借稳固的供应链体系和足够的资金支持长城极氪配套力劲一汽长安配套伊之密但伴随着一体化压铸对车型的全面覆盖产能爬坡更高资本支出压力下需要通过外包弥补产能缺口外包短期更具经济优势第三方压铸商享受行业高景气优势企业加速上游壁垒突破-下游主机厂配套1文灿股份新一轮设备采购完成达产后将拥有14台6000T以上压铸机配套蔚来ET5ES7ES6等多款车型量产节奏压铸机布局行业领先2广东鸿图具备大型模具免热铝合金材料自研能力实现产业链自主可控6月国内最大12000T压铸机正式投产配套小鹏G6加速量产落地此外公司与力劲达成新一轮合作将联合开发16000T压铸机3拓普集团嵘泰股份多利科技爱柯迪等头部压铸商设备均已到厂未来有望凭借与国内外优质主机厂客户的紧密绑定率先实现配套量产表8第三方压铸商一体化压铸布局进展情况压铸供应商一体化压铸进展材料供应商设备供应商模具供应商潜在客户2021年向力劲科技采购2台6000T压铸机和2台9000T压铸机并于2022年上半年全部完成试产2022年5月向力劲科技采购包括2台7000T在内的9台大型压铸机文灿模具蔚来理想文灿股份2023年3月向力劲科技采购包括4台6000T1台7000T3台9000T立中集团力劲科技南通雄邦特斯拉等在内38台大型压铸机截至2023年H1公司已投产压铸机包括2台9000T1台7000T2台6000T产品良率突破9519请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究嵘泰股份2023年10月07日压铸供应商一体化压铸进展材料供应商设备供应商模具供应商潜在客户2021年向力劲科技采购一台6800T压铸机并于2022年1月完成底盘一体化结构件产品下线2022年1月与力劲科技签署8套大型及超大型智能压铸单元采购协议小鹏比亚力劲科技广东型腔广东鸿图含12000T9月12000T一体化压铸车身后地板完成试制目前该自研迪伊之密自建模具公司设备已于2023年6月正式投产特斯拉等2022年12月伊之密中标公司7000T压铸单元项目2023年6月公司与力劲科技达成16000T压铸机合作研发协议2021年9月向力劲科技团购21台压铸机含6台7200T2022年2月与高合汽车合作的基于7200T压铸机的一体化车身后舱实高合特斯拓普集团华人运通力劲科技自建模具公司拉现量产2023年7月高合HiPhiY搭载该一体化压铸车身后舱成功上比亚迪等市2022年6月公司向力劲采购第一批3套9000T压铸机首台设备于特斯拉比亚嵘泰股份-力劲科技自建模具公司2023年Q2进场安装墨西哥二期工厂新增14台800-4500T压铸机迪等马鞍山生产基地部署30台1000T以上压铸机其中6100T压铸机进入理想长城泉峰汽车-力劲科技自建模具公司产品试制阶段8000T压铸机已进场安装问界等公司将在2021-2023年间向海天金属订购总价约2亿元的压铸岛设备特斯拉比亚旭升集团-海天金属自建模具公司迪机型覆盖1300T-4500T6600T和8800T长城等2022年拟购入45台压铸机其中包括了2台6100T和2台8400T墨特斯拉蔚爱柯迪西哥二期工厂启动建设主打3000-5000T压铸机生产新能源汽车铝合-布勒集团自建模具公司来金产品理想等2021年5月向布勒采购6100T冷室卧式压铸机9200T生产线7月进场安装目前已在盐城多利安徽达亚布局四条一体化压铸产线其特斯拉蔚多利科技-布勒集团自建模具公司来中盐城多利6100T已投产安徽达亚两条6100T生产线于2Q23和理想等3Q23陆续进场安装资料来源佐思汽研各公司财报各公司募集说明书同花顺上海证券交易所压铸杂志西部证券研发中心一体化压铸放量元年预计20252030年市场规模将达到3951262亿元我们测算20252030年国内新能源汽车销量将分别达到14102500万辆一体化压铸工艺覆盖将由后地板逐步向前地板CTC中地板乃至下车体总成方向加速渗透率预计20252030年一体化压铸件市场规模将达到3951262亿元2023-2030年CAGR达49表9一体化压铸件市场规模测算202120222023E2024E2025E2030E国内新能源汽车销量万辆351687930116014102500yoy96332522后地板市场空间测算后地板单车价值量元300029402881282427672500后地板渗透率61015202540后地板压铸件市场规模亿元720406698250前地板市场空间测算前地板单车价值量元4000392038423473前地板渗透率10152035前地板压铸件市场规模亿元3768108304中地板市场空间测算中地板单车价值量元300029402658中地板渗透率101530中地板压铸件市场规模亿元3562199其他汽车结构件市场空间测算其他汽车结构件单车价值量元30002712其他汽车结构件渗透率102520请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明