■部分原材料价格在23年三季度开始上涨
　　■ 23年下半年多数原材料价格降幅可能小于上半年
　　■ 24年大麦价格目前仍存在不确定性
　　部分原材料价格下降，而其他则开始上涨
　　各公司的毛利率在23年上半年普遍扩大，主要原因是原材料价格下跌。毛利率能否在下半年继续扩张可能是一个投资重点。部分原材料价格进入三季度至今仍持续下跌，但部分原材料价格已开始呈上升趋势。三季度至今，棕榈油和PET树脂均价同比分别下降22.0%和5.2%，瓦楞纸和原奶均价同比分别下降21.1%和8.8%。铝和玻璃（用于饮料包装）的价格没有跟随价格下跌的趋势。三季度至今，铝的平均价格同比仅下降0.1%，而玻璃指数同比增长5.2%。
　　下半年多数原材料价格降幅可能小于上半年
　　由于原材料价格大多在22年上半年见顶，我们认为23财年价格同比下降的大部分可能已在23年上半年出现。到目前为止，进入23年三季度，我们已经看到这种趋势在部分原材料上实现。例如，23年上半年，棕榈油、PET树脂、瓦楞纸和原奶均价分别同比下降40.7%、7.7%和5.8%，降幅均大于23年三季度。我们在上文已指出，铝和玻璃的价格在23年三季度不再下降，而其价格在23年上半年分别同比下降13.5%和16.3%。
　　24年大麦价格目前仍存在不确定性
　　受俄乌战争影响，大麦价格仍然高企。尽管啤酒公司已将大麦价格锁定在同比上涨15%至20%的水平，以满足其23财年的大部分生产需求，但在过去几周，未来大麦价格出现了不确定性。今年7月，俄罗斯退出了一项允许乌克兰港口通过黑海出口谷物的协议，应该会影响全球销售的大麦数量。俄罗斯总统普京表示，除非西方国家消除对俄罗斯出口食品和肥料的障碍，否则该协议不会恢复。从好的方面来看，今年8月，中国取消了对澳大利亚大麦征收的80.5%的进口关税（自2020年5月起征收）。尽管这对中国啤酒厂来而言应该是利好消息，但乌克兰供应不足仍可能导致24财年大麦价格上涨。当中国啤酒厂在23财年末开始采购24财年所需的大麦时，我们将更了解价格趋势。
　　估值
　　23年上半年原材料价格变化表明公司23年上半年毛利率应同比扩大。虽然23年下半年的利润率也应该会扩大，但23年上半年的速度可能会高于下半年。我们维持对康师傅（322 HK）、统一（220 HK）、华润啤酒（291HK）和百威亚太（1876 HK）的增持评级。主要催化剂：好于预期的营收增长和成本控制。主要风险：原材料成本意外上升。消费者支出继续弱于预期。