公司简介公司深耕晶振领域15余年，产品线丰富，目前已涵盖DIP音叉、片式音叉、片式高频、片式热敏、SPXO/TCXO/VCXO/OCXO系列、车规级产品系列。公司掌握半导体光刻工艺，建立起产品高端化、
　　小型化的关键技术壁垒；自主研发生产设备，实现高频晶片、上盖的自主研发，具有明显的规模优势和成本优势。1H23公司营收3.85亿元，同比-26.6%；归母净利润0.47亿元，同比-65.3%，主要系晶振行业周期逐步见底，公司稼动率回升，业绩环比改善。
　　投资逻辑：
　　手机通信、AIoT、汽车电子推动晶振市场扩容，国产替代进程加
　　速。晶振产业链应用广泛，手机客户加速国产替代，向高频化、小型化方向发展。服务器对晶振提出更高要求，差分晶振优势显
　　著。基于Marklines和台晶技资料我们测算，预计2025年全球新能源汽车晶振需求量约为33.97亿只，3年CAGR达31%。物联网应用场景丰富，预计2025年全球物联网终端连接数量为270亿台，AIoT终端晶振平均使用数量为3只，预计2025年全球AIoT晶振需求量将达到1750亿只左右，穿戴设备和智能家居为主要增长点。
　　日企缩减产能市场份额下滑，根据台晶技法说会，21年公司市占
　　率上升至4%，产量达到35.89亿只，同比+57.14%，国产替代加速。
　　公司设备自研和光刻工艺自控，加速小型化、超高频、车规级晶
　　振、RTC模块等高端产品布局。公司依托全球仅四家掌握的MEMS光刻工艺，以及晶体精调机/调频机/涂胶机和检测机等设备自制，
　　调整产品结构。已实现超高频76.8/80/96/125MHz及超小型化1612/1210/1008产品量产；推动特殊应用领域包括车规级、RTC晶片、工业级等研发和产业化；有源晶振XO、TCXO、OCXO系列产品量产及良率提升。公司已通过高通、联发科技、紫光展锐、瑞
　　芯微等客户测试导入。21年高附加值SMD系列营收占比84.92%，为多家北斗客户供货高精度时钟器件，明确高端路线。
　　盈利预测、估值和评级预测2023-2025年实现归母净利1.23、2.24、3.51亿元，同比-34.59%、+81.86%、+56.37%，给予2024年32xPE估值，目标市值71.75亿元，目标价格为18.43元/股，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示
　　价格下跌、下游需求不及预期、供需格局恶化、董事减持的风险。
　　

研究报告全文：公司简介公司深耕晶振领域15余年产品线丰富目前已涵盖DIP音叉片式音叉片式高频片式热敏SPXOTCXOVCXOOCXO系列车规级产品系列公司掌握半导体光刻工艺建立起产品高端化小型化的关键技术壁垒自主研发生产设备实现高频晶片上盖的自主研发具有明显的规模优势和成本优势1H23公司营收385亿元同比-266归母净利润047亿元同比-653主要系晶振行业周期逐步见底公司稼动率回升业绩环比改善投资逻辑人民币元成交金额百万元手机通信AIoT汽车电子推动晶振市场扩容国产替代进程加21001400速晶振产业链应用广泛手机客户加速国产替代向高频化12001900小型化方向发展服务器对晶振提出更高要求差分晶振优势显10008001700著基于Marklines和台晶技资料我们测算预计2025年全球新600能源汽车晶振需求量约为3397亿只3年CAGR达31物联网1500400200应用场景丰富预计2025年全球物联网终端连接数量为270亿台13000AIoT终端晶振平均使用数量为3只预计2025年全球AIoT晶振220905需求量将达到1750亿只左右穿戴设备和智能家居为主要增长点成交金额泰晶科技沪深300日企缩减产能市场份额下滑根据台晶技法说会21年公司市占率上升至4产量达到3589亿只同比5714国产替代加速公司设备自研和光刻工艺自控加速小型化超高频车规级晶公司基本情况人民币振RTC模块等高端产品布局公司依托全球仅四家掌握的MEMS项目202120222023E2024E2025E光刻工艺以及晶体精调机调频机涂胶机和检测机等设备自制营业收入百万元124191688112691734营业收入增长率9664-2614-38244003660调整产品结构已实现超高频7688096125MHz及超小型化归母净利润百万元245188123224351161212101008产品量产推动特殊应用领域包括车规级RTC归母净利润增长率53354-2295-345981865637晶片工业级等研发和产业化有源晶振XOTCXOOCXO系列产摊薄每股收益元12310678031705760901每股经营性现金流净额176121039088113品量产及良率提升公司已通过高通联发科技紫光展锐瑞ROE归属母公司摊薄1481104565511121575芯微等客户测试导入21年高附加值SMD系列营收占比8492PE12782322497027331748为多家北斗客户供货高精度时钟器件明确高端路线PB189243326304275盈利预测估值和评级来源公司年报国金证券研究所预测2023-2025年实现归母净利123224351亿元同比-345981865637给予2024年32xPE估值目标市值7175亿元目标价格为1843元股首次覆盖给予买入评级风险提示价格下跌下游需求不及预期供需格局恶化董事减持的风险敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务公司深度研究内容目录一国内晶体行业龙头企业产品结构持续优化411产品多元应用丰富多家下游导入验证412消费电子需求疲软公司业绩相对承压5二下游AIoT汽车电子需求拉动晶振市场底部复苏721晶振产品高精度小型化成主流趋势722下游应用场景丰富AIoT汽车电子推动晶振市场扩容9三国产替代加速工艺设备助推内资企业1431日系企业市占率下滑内资晶振企业推进国产替代1432公司建立光刻工艺高壁垒扩大国产替代率1533扩大下游业务布局高端产品持续补位16四盈利预测与估值1841盈利预测1842投资建议与估值19五风险提示19图表目录图表1公司发展历程4图表2公司投资项目情况4图表32022年产品认证被导入情况5图表4公司历史营业收入及增长率5图表5公司历史归母净利润及增长率5图表6主营业务分产品收入占比6图表7晶体元器件分产品销量增速6图表8公司历史毛利率和净利率6图表9公司营业收入增速与可比公司比较6图表10公司毛利率与可比公司比较6图表11公司三费费用率情况7图表12公司研发费用率与可比公司比较7图表13石英晶体谐振器拆解图7图表14石英晶体振荡器拆解图SMD7图表15石英晶振产品产业链8图表16石英晶体谐振器原材料占比8图表17石英晶体振荡器原材料占比8敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务公司深度研究图表18台晶技营业收入构成20229图表19晶振应用领域及所需数量10图表20车规级晶振应用场景及所需数量10图表21车规级晶振应用场景10图表22汽车各场景营业收入增长预测202311图表232020-2025E全球新能源汽车销量及增速11图表242020-2025E全球燃油车销量及增速11图表252022-2025E全球车规晶振市场规模假设不变价格计算11图表262018-2025E全球物联网终端连接数量12图表272018-2025E全球物联网晶振需求量12图表282022-2025E全球IoT晶振市场规模按不变价格计算12图表2920232027年可穿戴设备预计出货量百万台12图表3020232027智能家居预计出货量百万台13图表31图形和AI集成处理器市场规模按应用划分2023年13图表32传统工艺流程14图表33光刻工艺流程14图表34全球前十大频率元件厂商202214图表35主要日系厂商资本支出15图表36内资厂商晶振产量15图表37具备全套MEMS光刻工艺量产能力的企业15图表38公司先进工艺及自研设备16图表39自主开发核心技术装备16图表40全自动晶圆调频及测选机16图表41公司前五大客户销售额及增长17图表42公司分产品系列产量17图表43公司产品研发方向17图表44公司积极布局汽车电子市场17图表45公司分业务盈利预测18图表46可比公司估值比较19敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务公司深度研究一国内晶体行业龙头企业产品结构持续优化11产品多元应用丰富多家下游导入验证公司成立于2005年18年来深耕晶振领域专业从事频控器件精密电路微声学器件等电子元器件以及高速高稳定性的通讯网络器件及组件汽车电子及模组等产品的研发生产销售自2015年以来公司逐步推出国内首创K系列和M系列晶振产品2021年随着物联网智能终端等市场规模应用公司32758kHz光刻音叉产品逐渐成为市场主力供应商同年公司募投项目MEMS微型晶体谐振器产业化项目顺利推进加大SMD系列产品投产力度产线实现了部分关键核心设备自主开发工厂实施了全自动化智能化升级改造提高了生产制程能力图表1公司发展历程IPO布局WIFI市场耳半导体光刻工艺省科技进步奖主板上市机市场数传市多款产品通过认证成功研发OCXO产品SMD微型量产场AIoT市场2017年2019年2021年2023年2018年2020年2022年2016年微型片式微纳米石牵头北斗高精度拓展5G物联网领与紫光展锐共建器英晶体封装设备的时钟器件创新联域应用件认证实验室开发和应用合体来源公司公告国金证券研究所公司产品线丰富按照公司口径目前已涵盖DIP音叉系列片式音叉系列片式高频系列片式热敏系列SPXOTCXOVCXOOCXO系列车规级产品系列按晶振频率划分公司产品已覆盖音叉型晶体谐振器kHz晶体谐振器MHz按功能以及实现技术划分公司产品已覆盖温度补偿晶振TCXO压控晶振VCXO普通晶振XO恒温晶振OCXO按照封装工艺划分涵盖SMDDIP两大工艺公司具备全系列产品广泛应用于物联网及车联网汽车电子智能安防工业设备网络设备智能终端消费类电子领域图表2公司投资项目情况募集资金来源筹集资金投入总时间项目名称及金额额万元基于MEMS工艺的微型晶体谐振器2020年非公开发行股票实际募2021年377666产业化项目资净额人民币630999万元温度补偿型晶体振荡器TCXO2020年非公开发行股票实际募2021年111616研发和产业化项目资净额人民币630999万元TKD-M系列微型片式高频晶体谐2017年公开发行可转换公司债2017年825267振器生产线二期扩产项目券实际募资人民币19748万元TKD-M系列温度补偿型微型片式2017年公开发行可转换公司债2017年114954高频品体谐振器产业化项目券实际募资人民币19748万元TF-206型TF-308型音叉品体谐振首次公开发行股票实际募资净2016年6072器扩产技改项目额人民币23552万元TKD-M系列微型片式晶体诺振器首次公开发行股票实际募资净2016年14729产业化项目额人民币23552万元首次公开发行股票实际募资净2016年技术中心2751额人民币23552万元来源公司公告国金证券研究所公司持续强化推进方案商芯片平台配套频控器件的研发及平台物料认证公司M系列K系列热敏温补系列等逾50款片式产品通过了高通联发科华为海思紫光展锐上敬请参阅最后一页特别声明4扫码获取更多服务公司深度研究海翱捷移芯芯翼卓胜微恒玄泰凌微炬芯全志大唐微电子昂瑞微灵动微中兴微电子瑞芯微等众多方案商的产品平台认证成为各芯片厂家推荐的主力晶体厂家也是我国获得主流平台认证最早最多的晶体厂家产品通过主流通信厂商的芯片搭载实现批量供货图表32022年产品认证被导入情况来源公司公告国金证券研究所12消费电子需求疲软公司业绩相对承压1H23业绩下滑明显2Q23盈利能力修复1H23公司实现营收385亿元同比-266实现归母净利润047亿元同比-653单Q2公司实现营收21亿元同比-2022环比1974实现归母净利润028亿元同比-5493环比4629环比改善主要系晶振行业周期逐步见底公司稼动率回升带动业绩环比改善图表4公司历史营业收入及增长率图表5公司历史归母净利润及增长率来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所产品结构优化高附加值产品增幅显著分产品拆分来看2022年披露口径调整2021年主营业务收入1155亿元同比增长11447其中晶体元器件自产1142亿元占比992其中TFSMDS系列占比13018492127晶体元器件贸易92558万元占比080TF系列占比从2019年的2896降至2021年的1301SMD系列自2020起增幅显著2021年占比达到8492其中SMD片式中K系列产品营收同比增长39371SMDM系列2016及其以下产品营收同比增长17306SMD热敏T系列产品营收同比增长10575从销量来看高ASP产品SMD系列销量增速走高2021年销量同比增长6607S系列销量趋稳2021年同比增长7TF系列销量2021年同比增长18其中包含自产自用产品晶体元器件贸易销量下滑趋势明显主要系公司立足工艺技术加强自制产品业务敬请参阅最后一页特别声明5扫码获取更多服务公司深度研究图表6主营业务分产品收入占比图表7晶体元器件分产品销量增速TF系列MSMD系列S系列晶体元器件贸易TF系列MSMD系列100S系列晶体元器件贸易10080605040020-500-100201720182019202020212018201920202021来源Wind国金证券研究所来源公司公告国金证券研究所2022年盈利能力持稳1H23盈利能力下滑2022年毛利率净利率基本保持稳定分别为383820731H23公司毛利率为2419同比-1621pct23Q2毛利率为2466同比-1343环比102pct23Q2毛利率环比改善主要系公司稼动率回升成本摊销减少预计随着稼动率持续提升产品结构优化公司盈利能力有望持续改善图表8公司历史毛利率和净利率毛利率净利率5040302010020172018201920202021202223Q123Q2来源Wind国金证券研究所下行周期可比公司业绩普遍下滑公司处于上游水平2022年受行业下游需求疲弱影响可比各公司营收普遍下挫盈利能力来看公司毛利率自2020年起逐步攀升2021年和2022年毛利率水平保持在40左右1H23行业毛利率下滑公司以2419的水平领先于可比公司主要得益于公司产品结构更优图表9公司营业收入增速与可比公司比较图表10公司毛利率与可比公司比较来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明6扫码获取更多服务公司深度研究研发费用率逐年上升销售和管理费用率趋稳2022年公司研发费用为552同比增长085pct研发费用率逐年上升主要是公司推进新研发项目着力小型化高频化高稳定高精度低功耗其中包括研发材料人员薪酬股权激励费的增加2022年管理费用率为692销售费用率为187保持相对稳定1H23公司期间费用为1130同比-017pct其中研发管理销售费用率分别为499700191同比-07062013pct图表11公司三费费用率情况图表12公司研发费用率与可比公司比较来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所二下游AIoT汽车电子需求拉动晶振市场底部复苏21晶振产品高精度小型化成主流趋势石英晶体谐振器是在石英晶体上按一定方位切下薄片将薄片两端抛光并涂上导电的银层再从银层上连出两个电极并封装起来晶振作为电路中提供频率基准的被动元器件能够产生频率高度稳定的交流信号保证电路工作在稳定的频率范围内广泛应用于汽车数字电子等行业从分类来看按功能属性可以分为有源晶振和无源晶振无源晶振又称为晶体谐振器属于被动器件再使用时需外接电路提供激励通常和振荡元件一起决定工作频率在电路中需外接电源起振无法自主起振独自工作其优点在于体积小成本低灵活性高主要分别低频和高频晶振有源晶振由石英晶体谐振器加振荡电路及辅助电路组成及震荡片组成也称为晶体振荡器由于其内部已有振荡电路所以接通电源即可直接输出晶体振荡频率其无需使用主芯片内部的振荡器接通电源即可直接输出晶体振荡频率稳定度优良主要应用在精密测量无线基站等领域价格也相对较高按照具体功能可进一步分为温度补偿晶振TCXO压控晶振VCXO恒温晶振OCXO普通晶振XO图表13石英晶体谐振器拆解图图表14石英晶体振荡器拆解图SMD来源台晶技官网国金证券研究所来源台晶技官网国金证券研究所从产业链角度来看石英晶振产业链上游材料主要包括水晶基座和封装材料等上游设备主要涉及精密仪器设备等随着连接技术革新和产业升级产业链下游需求丰富主要包括汽车电子物联网通信网络穿戴设备和移动终端等敬请参阅最后一页特别声明7扫码获取更多服务公司深度研究图表15石英晶振产品产业链水晶基座封装材料精密仪器石英晶振汽车电子AIoT通信网络移动终端穿戴设备来源公司年报国金证券研究所基于产业链上游根据晶赛科技公开发行说明书晶振原材料主要包括基座或支架晶片IC封装材料和其他要素上游机械设备以精密仪器为主对于晶体谐振器主要组成是基座或支架晶片占比超过60对于晶体振荡器主要组成是基座或支架IC占比接近80从国产化率的角度来看基座或支架在两者的占比中均最大是原材料的主要成本目前三环集团MLCC有望加速完成国产替代晶体谐振器对于晶片的需求量大于晶体振荡器而目前国内企业对于进口晶片原材料依赖程度较大公司凭借工艺优势在高端晶片自研方面逐步凸显优势图表16石英晶体谐振器原材料占比图表17石英晶体振荡器原材料占比4700159532713637基座或支架基座或支架091晶片晶片ICIC封装材料SMD上盖封装材料SMD上盖347DIP外壳DIP外壳其他成本要素4230446其他成本要素1682来源晶赛科技发行说明书国金证券研究所来源晶赛科技发行说明书国金证券研究所基站手机通信是重要应用领域汽车电子带动需求增长基于产业链下游我们以台晶技为例2022年营业收入中电信和企业设备移动通信消费电子汽车分别占比40311613电信设备业务为营收主要来源汽车电子业务营收占比较低但涨势明显2022汽车板块的营收占比增长5pct移动通信板块的营收占比有所下降减少3pct敬请参阅最后一页特别声明8扫码获取更多服务公司深度研究图表18台晶技营业收入构成2022来源台晶技法人说明会2022国金证券研究所产品高精度小型化是未来发展趋势根据台晶技预计2024年小尺寸市场达20亿只到2030年小尺寸晶振市场将达到超过50亿只其中0806是主要的增量市场一方面伴随着WiFiGNSS5G等无线通信技术的产业革新与迭代升级对于信号传输的要求逐渐转向高容量与高速率因此需要性能更平稳输出频率更稳定的石英晶体元器件即未来发展的关键在于石英晶体的片式化SMD微型化高精度除此之外可穿戴设备向轻薄化小型化方向发展其晶振的轻薄短小要求不断提高同时应对节能降碳的绿色发展需求电子产品生产的节能化特点日益凸显推动石英晶体频率器件朝着低电压小电流低功耗的方向发展小尺寸超低功耗的产品受到广泛关注和应用另一方面随着频控器件配套主芯片方案升级迭代无线通讯模组向高附加值方向发展传统非蜂窝类WI-FI蓝牙等模组厂商逐步向蜂窝类4G5GNB-IoTCaT-1-4延伸芯片平台逐步高端化多样化对应搭载的频控器件越趋向高频点小型化小尺寸晶振规模扩大光刻工艺是关键技术壁垒晶振高精度小型化的是主要发展趋势同时终端设备对于时钟振荡回路信号的稳定性和信噪比要求更为严格若使用低频晶振小型化导致CI值放大若使用高频晶振在制作时既要薄化晶片又要保持特性面的均匀传统的机械加工方式无法实现因此需要使用半导体光刻工艺来满足制作需求实现晶体生产的高端化因此光刻工艺是未来晶体生产的关键技术壁垒22下游应用场景丰富AIoT汽车电子推动晶振市场扩容下游应用场景丰富晶振市场不断扩容晶振应用场景不断拓宽汽车电子物联网人工智能5G应用智能支付云计算ARVR以及可穿戴设备等应用领域的发展驱动了石英晶体元器件市场的加速发展敬请参阅最后一页特别声明9扫码获取更多服务公司深度研究图表19晶振应用领域及所需数量来源台晶技法人说明会2022国金证券研究所汽车电子未来智能化是新能源汽车的主要发展趋势拉动单车晶振需求量汽车电子是石英晶振主要应用场景之一涵盖汽车多媒体ADAS系统车身控制系统车灯控制器倒车雷达行车记录仪安全气囊控制器车窗控制器防盗系统等根据中商产业研究院数据显示汽车各系统市场规模最大的是动力控制系统占比287其次为底盘与安全控制系统占比267车身电子占228车载电子占218单车晶振需求方面信息娱乐场景和保护系统需求量最高分别为15-2520-30只随着汽车电动化和智能化的提升车规相机雷达传感器等设备的增长将拉动单车晶振需求量进一步增长图表20车规级晶振应用场景及所需数量图表21车规级晶振应用场景场景需求量只辆电动汽车应用电池管理车载充电等8-12摄像头雷达等10-16智能驾驶舱智能应用音响等15-25WIFI5G等8-20内部控制单元智能钥匙等20-30动力转向制动系统等10-15轮胎压力监测系统5来源台晶技法人说明会2022国金证券研究所来源公司官网国金证券研究所拆分来看根据台晶技预测新能源汽车单车晶振需求量将达到100-180PCs燃油车单车晶振需求量为60-100PCs台晶技预测2021-2025年汽车电子系统中自动化板块的晶振需求将成为营收主要增长点CAGR将达到43来自车身控制板块的营收CAGR为36来自智能驾驶舱板块的营收CAGR为33安全和运动化系统的增长将使营业收入CAGR达到16敬请参阅最后一页特别声明10扫码获取更多服务公司深度研究图表22汽车各场景营业收入增长预测2023自动化安全运动智能驾驶舱车身控制CAGR为台晶技2021-2025年销量估算来源台晶技法人说明会2023国金证券研究所根据国金证券电车组参考Marklines数据2022年全球新能源汽车销量约为1050万辆同比增长6325预计2025年全球新能源汽车销量将达到2343万辆左右2020-2025年CAGR为50952021年全球燃油车销量约为7396万辆同比增长434预计2025年全球燃油车销量将下降至5697万辆左右2020-2025年CAGR为-511从渗透率来看中国和全球新能源汽车渗透率保持增长中国新能源汽车渗透率远远高于全球水平预计2026年我国新能源汽车渗透率为47左右全球新能源汽车渗透率接近30图表232020-2025E全球新能源汽车销量及增速图表242020-2025E全球燃油车销量及增速全球新能源车销量万辆左轴YoY右轴全球燃油车销量万辆左轴YoY右轴2500140800001207000-2200060001005000150080-440001000603000-6402000500-8201000000-102020A2021A2022E2023E2024E2025E2020A2021A2022A2023E2024E2025E来源Marklines国金证券研究所来源Marklines国金证券研究所随着新能源汽车市场的蓬勃发展车规晶振需求量迎来快速扩张台晶技资料显示每辆新能源汽车的晶振需求量约为100-180只每辆燃油汽车对晶振的需求量约为60-100只预计2025年全球新能源汽车晶振需求量约为3397亿只全球燃油汽车平均晶振需求量约为4558亿只共计7955亿只参考台晶技2021年晶振平均单价011美元预计2025年车规晶振市场约为875亿美元图表252022-2025E全球车规晶振市场规模假设不变价格计算来源Marklines台晶技法人说明会2022国金证券研究所物联网智能数字终端拉动晶振需求上升物联网应用场景广泛遍及智能家居智敬请参阅最后一页特别声明11扫码获取更多服务公司深度研究能消防工业控制环境监测等领域由于晶振能为电路提供稳定的基准频率物联网接口的数量的快速增长将大幅拉动物联网设备对于晶振需求量根据IoTAnalytics数据显示2022年全球物联网终端连接数量为144亿台预计到2025年这一数量将突破270亿台未来三年复合增长率为233左右IDC数据显示2022年中国物联网连接规模为56亿台左右预计2026年增长至1025亿台CAGR为18左右根据台晶技数据IoT终端的晶振平均使用数量为65只左右预计2025年全球IoT晶振平均需求量将达到1750亿只左右图表262018-2025E全球物联网终端连接数量图表272018-2025E全球物联网晶振需求量全球物联网终端连接数量亿台左轴YoY右轴IoT晶振需求量亿只左轴YoY右轴200030300351800252503016001400200252012001502010001580010015106005010400520005201820192020202120222023E2024E2025E0020192020202120222023E2024E2025E来源IoTAnalytics国金证券研究所来源IoTAnalytics国金证券研究所图表282022-2025E全球IoT晶振市场规模按不变价格计算市场规模20222023E2024E2025ECAGR物联网终端连接数量亿台1441722172702331IoT亿美元1584189223872972331来源IoTAnalytics台晶技法人说明会国金证券研究所IDC预测显示未来消费者行业是最大的物联网连接组成智能家居可穿戴依然是重要增长点到2026年连接数量将达598亿台穿戴设备2022年我国成人智能手表市场销量1718万台同比增长06手环市场销量1276万台略有下降IDC预测2023年腕带市场尤其是智能手表会有小幅恢复不仅在运动健康场景发挥使用价值将进一步发挥其在穿衣搭配和身份彰显方面的隐形价值2023年主要可穿戴设备出货量将达到523亿台2027年将增长至645亿台2023-2027年CAGR为54其中耳机类占比超过60其次是智能手表占30以上根据中国产业信息网数据智能穿戴设备单机使用晶振数量为2-5只预计穿戴设备2023年晶振需求量为183亿只左右图表2920232027年可穿戴设备预计出货量百万台设备类型2023年出货量市场份额2027年出货量市场份额2022-2027CAGR耳机类3250621404062756智能手表1622310205331961腕带手表3386531749-16其他22043505125合计523210006445100054来源IDC国金证券研究所智能家居应用场景涌现拉动晶振增长娱乐设备与安全监测等需求将推动晶振需求增长IDC发布的报告数据显示2022年全球智能家居设备市场出货量为8718亿台同比下降26随着全球经济复和行业回暖IDC预测2023年智能家居设备出货量将温和增长22预计这种增长将持续到2027年2027年设备数量将达到123亿从设备类型来看影视娱乐和家庭监控安全占比超过50未来家庭照明需求将是重要增长点敬请参阅最后一页特别声明12扫码获取更多服务公司深度研究图表3020232027智能家居预计出货量百万台设备类别2023年出货量市场份额2027年出货量市场份额2022-2027CAGR影视娱乐2844319315426526家庭监控1978222279723590照明11171252436205215智能音箱1117125130911040温控器259293152650其他1595179230719497全部8909100012318100084来源IDC国金证券研究所Wi-Fi技术产品网络游戏以及智能家居等应用场景的需要提升每个终端的平均速率降低时延根据Gartner预估Wi-Fi6到2023年的市场规模将达到52亿美元年均复合增长率为114中国联通预计到2025年Wi-Fi6产品的渗透率将达到90以上市场规模有望达到220亿美元由于刚性需求长期存在并不断提高将直接带动石英晶振的需求量增加移动终端中国信通院数据显示2022年国内市场手机总体出货量为272亿部其中5G手机出货量214亿部同比增长382占同期手机出货量的788目前电子产品功能丰富多样譬如手机涵盖GPSRFWi-FiNFC等功能因单一功能均需利用不同频率之信号源且随着频率范围及小型化技术不断突破石英晶振高端电子及通讯产品的应用比率将持续升高AI服务器对晶振提出更高要求差分晶振优势显著ASP预计有10x左右增长相对于单端振荡器差分振荡器利用两个相位完全相反的信号消除共模噪声从而产生更高的系统性能差分振荡器用在高速系统中以确保在具有电源噪声和其它噪声源的情况下能够获得信号的最佳完整性和稳定性一般差分振荡器才能用于高端通信设备差分晶振具有低电平低抖动低功耗等特性差分晶振作为目前行业中高要求高技术石英晶体振荡器具有相位低损耗低的特点而普通晶振难以AI服务器的高性能要求光模块晶振提供基准时钟高速差分信号常用频率为20405015625MHzAI服务器光模块需求变化主要是在高频高速率高稳定性小尺寸低功耗上要求提升晶振升级为高频100MHz以上如15625165MHz高阶差动式差分晶振相比单端晶振输出信号一般为LVDSLVPEC等信号抗干扰能力强可以消除共模噪声通常400800G光模块使用100-200MHz有源差分振荡器工艺及技术要求高单只晶振价值量增长由于石英晶体谐振器和振荡器可以提供高精度的时钟信号和稳定的频率控制因此在提高光模块速率增加通信距离提高带宽等方面十分重要单个晶振ASP因IC成本光刻工艺材料规格要求增长10-20x数量跟随服务器光模块设计提升常规晶振ASP在1-3元左右超高频高稳定性带动价值量提升考虑客户数传速度云端设计算力要求等方案有差异平均来算单个有源晶振价值量预计有10-20倍的增长数量上跟随服务器光模块设计方案变化常规来看单高速光模块需要1-2个差分晶振图表31图形和AI集成处理器市场规模按应用划分2023年来源Omdia国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明13扫码获取更多服务公司深度研究高频石英晶振技术壁垒高光刻工艺是关键对于MHz石英晶体元器件来说提高晶体单元的频率需要减少晶片厚度同时还要保证特性面的均匀性传统的机械切割和研磨等机械加工方式无法满足超高频和高性能的制造要求必须采用半导体光刻加工工艺来制造更高精度更高稳定性更高制程的晶体元器件公司已掌握的先进光刻工艺主要包括石英晶体晶圆制作技术石英晶体晶圆线切割技术超精度石英晶圆双面化学机械抛光工艺双面曝光工艺石英等离子刻蚀技术高压电喷光刻胶装置及工艺离子刻蚀调频技术等图表32传统工艺流程图表33光刻工艺流程来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所三国产替代加速工艺设备助推内资企业31日系企业市占率下滑内资晶振企业推进国产替代石英晶振市场空间广阔2025年全球需求量有望突破3000亿只2021年全球前十大晶振厂商收入为4423亿美元市场份额达到64其中日本厂商五家市场份额共计345日本企业进入行业时间较早拥有Epson和NKD两家行业龙头其依托较高的生产自动化程度前沿技术优势和规模化生产迅速抢占市场中国台湾厂商TXC在20202021年达到全球市场占有率第一分别为108117主要得益于产能优势及光刻工艺技术大陆厂商进入行业时间不长早年受限于原料短缺和高精设备卡脖子对外进口依赖度高随着内资晶振企业的不断发展全球市占率稳步提升但市场份额仍处较低水平公司可以作为前十大企业中唯一的大陆厂商市占率从2020年的21上升至2021年的4排名从第15上升至第8名图表34全球前十大频率元件厂商2022企业名称简称地区20202021收入百万美元市场份额排名收入百万美元市场份额排名台湾晶技TXC中国台湾37610815191171爱普生Epson日本3701062425962日本电波NDK日本323933366833京瓷KCD日本320924359814大真空KDS日本209605260595微芯科技Microchip美国179526222506美国硅晶SiTime美国116337218497泰晶科技TKD中国大陆742115176408瑞康晶振Rakon新西兰128377171399鸿星电子Hosonic日本1002991132610其他12823691589360共计3480100044231000来源台晶技法人说明会2022国金证券研究所日系龙头厂商资本支出明显下滑为国产替代释放一定空间EPSON明显降低了其在晶振业务的资本支出2021年为11300百万日元2020年仅为10514百万日元主要原因系日本国内经济不景气加之疫情冲击厂商盈利能力下滑不得不削减资本支出同时压缩附加值较低产品产量为国产替代释放一定空间同时内资晶振厂商晶振产量逐年上涨公司2021年晶振产量达到3589亿只同比增长5714有望扩大国内市场份额敬请参阅最后一页特别声明14扫码获取更多服务公司深度研究图表35主要日系厂商资本支出图表36内资厂商晶振产量EPSON百万日元NKD百万日元KDS百万日元泰晶科技亿只东晶电子亿只40惠伦晶体亿只晶赛科技亿只25000352000030251500020100001510500050020172018201920202021201720182019202020212022来源各公司公告国金证券研究所来源各公司公告国金证券研究所32公司建立光刻工艺高壁垒扩大国产替代率公司具备晶振全产业链生产研发能力掌握MEMS光刻技术经过十余年的深耕企业综合产能与技术能力位居国内行业前列公司MEMS光刻工艺产业化应用位于国内前列公司产品线涵盖kHzMHzTSX等无源晶体同时布局有源晶振TCXOSPXOVCXOOCXO等是行业内为数不多具备全系列产品研发生产能力的晶体厂商之一其余三家为EPSON日本电波NDK和大真空KDS2021年公司依托MEMS光刻技术实现了关键核心设备完全自主知识产权成功提升光刻晶片的良率和合格率图表37具备全套MEMS光刻工艺量产能力的企业来源各公司公告国金证券研究所设备自制延伸上游积极推动自主研发公司坚持对标国际技术基于自主研发和继承创新成功研制小型音叉晶体粗调机全自动晶体精调机全自动激光调频机全自动音叉晶体焊接线等设备产品链触角延伸至上游已实现水晶毛块到音叉晶体成品的全程自主生产通过生产规模扩张推动成本压缩半导体光刻工艺的微型石英晶圆开发方面公司自主研发了超快激光调频机光刻胶自动涂胶机等成套设备出货产品技术性强性能稳定微型SMD晶振高稳晶振封测方面公司凭借技术沉淀成功研发微型片式微纳米石英晶体封装设备等实现高频晶片上盖的自主研发敬请参阅最后一页特别声明15扫码获取更多服务公司深度研究图表38公司先进工艺及自研设备自主研发创新能力技术及设备石英晶体晶圆制作技术石英晶体晶圆线切割技术光刻工艺超精度石英晶圆双面化学机械抛光工艺双面曝光工艺石英等离子刻蚀技术高压电喷光刻胶装置及工艺离子刻蚀调频技术其他工艺IC倒装工艺低相噪温补芯片设计核心技术陶瓷基座设计工艺微型石英晶圆开发超快激光调频机光刻胶自动涂胶机Wafer测试机Wafer激光划片机小型音叉晶体粗调机全自动晶体精调机全自动成品检测机设备自研全自动激光调频机全自动音叉晶体焊接线等设备晶振封测微型片式微纳米石英晶体封装设备石英晶圆自动检测机晶圆折取机来源公司公告国金证券研究所公司积累了多项小尺寸石英晶体谐振器晶片开发元器件封装测试等核心工艺技术具备微型片式音叉超高频晶体谐振器规模化生产的技术基础1公司掌握了石英晶体晶圆制作技术石英晶体晶圆线切割技术超精度石英晶圆双面化学机械抛光工艺双面曝光工艺石英等离子刻蚀技术高压电喷光刻胶装置及工艺离子刻蚀调频技术等实现了300MHz高基频加工能力配套材料方面开发了针对石英晶体具有行业先进水平的刻蚀液2此外公司掌握了生产晶体振荡器所需的IC倒装工艺低相噪温补芯片设计核心技术陶瓷基座设计工艺等主要核心工艺技术并应用于SMDXOVCXOTCXOOCXO等系列产品成功研制高稳定低相噪高精度晶体振荡器达到业界最好的相位噪声技术参数图表39自主开发核心技术装备图表40全自动晶圆调频及测选机来源公司官网国金证券研究所来源公司公告国金证券研究所33扩大下游业务布局高端产品持续补位公司深挖5G终端汽车电子工业控制物联网智能穿戴NB-IOTCAT1-4W-IFI6导航定位通讯模组等各类新兴市场目前服务中兴通讯浪潮西门子海康威视大华联想格力美的移远广和通美格智能日海涂鸦京东方比亚迪大疆国家电网华勤龙旗FLEX伟创力Foxconn富士康立讯精密捷普等近期公司两款及2016尺寸的温度补偿晶体振荡器TCXO通过主流5G通讯方案商紫光展锐新一代5G新通话芯片的产品认证许可终端客户占比进一步提高2021年公司前五大客户销售额涨幅明显为271亿元同比增长7372核心产品优势明显生产结构持续调优由于SMD产品ASP较高公司自2019年起加大SMD系列生产到2021年SMD系列产量达到2343亿只同比增长7463明显高于其他系列产品产量增速S系列产品ASP较低其产量始终保持在较低水平2021年产量为064亿只同比下降712TF系列产量自2019年其起产量开始下滑2021年产量提升原因系其中包含公司自产自用半成品敬请参阅最后一页特别声明16扫码获取更多服务公司深度研究图表41公司前五大客户销售额及增长图表42公司分产品系列产量销售额亿元左轴YoY右轴亿只TF系列MSMD系列S系列3080TF系列YoYMSMD系列YoYS系列YoY2510025608020204060152015401002010005-20-20500-40-40201720182019202020210-6020172018201920202021来源公司公告国金证券研究所来源公司公告国金证券研究所公司强化高频点微型化高稳定性产品系列不断迭代升级新产品研发方面发力768MHz80MHz96MHz125MHz超高频以及超小尺寸161212101008产品量产SMD微型音叉晶体kHz1210的预研推动特殊应用场景包括车规级安全等级高RTC高精度可靠性稳定性要求高晶片工业级宽温要求高等高性能晶片的研发和产业化开发了包括3225和2016高频系列K3215和OSC钟振等系列车规级产品现已开发300余款料号推进RTC模块的研制和小批量试产图表43公司产品研发方向晶体元器件高频化小型化KHz32768KHzSMD微型音叉晶体kHz1210MHz768MHz80MHz96MHz125MHz超小尺寸161212101008来源公司公告国金证券研究所高精度时钟器件供货北斗明确高端产品路线公司通过了湖北省重点研发专项国家电子信息高质量发展专项并成功开发面向北斗导航应用的高精度时钟模块恒温晶体振荡器OCXO高精度温度补偿晶体振荡器TCXO等产品建成国内先进的面向北斗导航高精度晶体振荡器产线并实现量产产品供应多家北斗客户承接下游需求增加公司积极布局汽车电子市场从车身控制语音娱乐系统V2X无线连接辅助驾驶车载照明车窗控制等加快市场导入对接英飞凌恩智浦国外车规芯片平台和瑞芯微珠海全志兴旺微南京芯驰等国内车规芯片方案目前已通过部分全球优质Tierone和Tiertwo厂商的验证和审核服务于比亚迪现代LG东风宁德时代零跑汽车蔚来汽车经纬恒润中车保隆科技等主机厂和主机配套企业给公司长期发展带来巨大成长空间公司开发了K3215和OSC钟振等系列车规级产品对应车规产品对可靠性和各个指标参数要求现已开发300余款料号图表44公司积极布局汽车电子市场来源公司官网国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明17扫码获取更多服务公司深度研究服务器领域国产化率低泰晶跨越高端晶振技术门槛由于有源差分晶振需要使用超高频晶片50MHz以上超高频晶片核心在于MEMS工艺AI要求的超高频晶振产品工艺是MEMS光刻工艺为关键技术壁垒对石英晶片有设计要求MEMS技术可以把电子元件和机械元件集成到微小的芯片中可被用于生产微型传感器和控制器等设备具有体积小集成化精度高可控性强和可编程等优点目前仅EPSON日本电波NDK和大真空KDS及公司自主掌握MEMS光刻工艺公司MEMS光刻工艺产业化应用位于国内前列国内晶振厂商积极布局差分晶振公司成果领先根据公司官网2023年4月信息公司针对光通信200G400G800G市场推出了高基频高精度低相噪CMOSLVDS差分输出时钟解决方案随着光模块传输速率升级对应使用超高频差分时钟产品在技术上提出更高性能匹配要求惠伦晶体在2022年年报中提到其高频322515625MHz差分晶振正处于开发阶段未来将主动进军高端晶振产品市场根据2023年6月的调研报告晶赛科技表明公司具有生产差分振荡器的能力2023年6月紫光国微称其子公司国芯晶源的差分晶振产品2018年开始批量销售在光模块领域也已经有批量应用现有SMD705050323225和2520等尺寸规格主要涵盖LV-PECLLVDSHCSL等输出方式四盈利预测与估值41盈利预测预计2023-2025年公司营收达到881亿元1269亿元1734亿元同比-38244003660毛利率分别为327365388业务营收毛利率变动逻辑如下晶体元器件销量上汽车电子可穿戴AIoT等高增长领域带动全球晶振需求叠加国产替代趋势小型化和高频化的高端晶振产品将迎来国产化替代加速机会公司扩充M系列热敏T系列TCXO系列XO产能未来几年公司产销量有望保持持续增长价格上公司优化产品结构持续推进高附加值产品包括小型化高频高精度等产品在各应用领域需求逐步回暖的背景下产品价格有望增长K系列SMD系列等型号量价齐升毛利率方面公司实现大部分核心设备自制及传统DIP封装材料自产自用成本优势显著随着产品结构及客户结构持续优化晶体元器件毛利率有望稳步提升因此我们预测2023-2025年公司晶体元器件分别实现营收840亿元1228亿元1692亿元同比-37346183784毛利率分别为338337363950其他公司其他业务主要为晶体元器件贸易非公司自产该业务占比小且贸易毛利率低于自制自产我们预测2023-2025年公司其他业务分别实现营收042亿元042亿元042亿元同比-500毛利率稳定在10费用情况1公司为保持其技术领先性持续加大研发投入优化研发流程加强研发创新不断推出新产品拓展应用领域我们综合考虑公司新产品研发需求及规模效应影响假设2023-2025年公司研发费用率稳定在522随着公司销售规模扩张销售费用率维持稳定假设2023-2025年公司销售费率为23公司业务规模持续扩张持续优化管理环节控制成本费用整体管理效率较高假设2023-2025年管理费用率为605550图表45公司分业务盈利预测2021A2022A2023E2024E2025E晶体元器件自产收入亿元114587284012281692yoy1258-238-37346183784毛利率415399338337363950成本亿元6705245567691024其他收入亿元096044042042042yoy-2298-500-500000000毛利率1438787100010001000成本亿元082040037037037合计收入亿元124191688112691734yoy9659-2616-37944003660敬请参阅最后一页特别声明18扫码获取更多服务公司深度研究2021A2022A2023E2024E2025E毛利率39383838327136463879成本亿元7525645938061061来源国金证券研究所42投资建议与估值预测2023-2025年公司分别实现归母净利123224351亿元同比-345981865637选取三环集团顺络电子洁美科技作为可比公司截至2023年9月4日可比公司2024年市盈率中位数为2713倍我们给予公司2024年32倍PE估值目标市值7175亿元对应目标价格为1843元股首次覆盖给予买入评级图表46可比公司估值比较市值股价EPSPE证券简称亿元元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E三环集团61194319311008308811013929033860363528952292顺络电子22174275009707008211215028263916334824601837洁美科技11686270009604605809713428135847466927842019中位数28474541388427132049泰晶科技6128157412306803205809012782322497027331748来源Wind国金证券研究所数据截至2023年9月4日五风险提示价格下跌风险晶振作为被动元器件受下游需求影响变动较大且国内厂商竞争竞争较为激烈若需求持续疲软晶振或面临价格持续下跌风险下游需求不及预期晶振产品下游应用领域较为分散主要应用领域是物联网消费电子若终端销量不及预期可能导致需求下滑供需格局恶化的风险目前国内厂商主要竞争中低端市场若主要玩家未来均大幅扩产可能导致行业竞争加剧董事减持风险董事王斌先生尚未进行减持董事王斌先生将根据自身资金安排市场情况公司股价等因素选择是否实施及如何实施股份减持计划存在一定不确定性敬请参阅最后一页特别声明19扫码获取更多服务公司深度研究附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入631124191688112691734货币资金185668317348437572增长率966-261-38440366应收款项232327284343421527主营业务成本-497-752-565-593-806-1061存货163179177185193238销售收入788606616673635612其他流动资产2135267306308311毛利134489352288463672流动资产60212081045118213591648销售收入212394384327365388总资产437572507563595643营业税金及附加-3-6-7-6-9-12长期投资336157575757销售收入050507070707固定资产563734759776775758销售费用-16-23-19-18-25-35总资产408347368369340296销售收入251820202020无形资产474245536068管理费用-41-76-63-53-70-87非流动资产7769051018917925915销售收入646169605550总资产563428493437405357研发费用-28-58-51-46-66-90资产总计137821132063210022842563销售收入444755525252短期借款2409317000息税前利润EBIT47326212166293449应付款项15518499117148194销售收入74262232188231259其他流动负债407366304563财务费用-11-821-3-12-20流动负债436350182147193258销售收入1806-23040911长期贷款0200000资产减值损失-11-32-24-10-7-7其他长期负债457562525151公允价值变动收益000000负债481445244198244309投资收益31-6211普通股股东权益81416521803188120162226税前利润6204na130302其中股本173199278389389389营业利润39291222155275423未分配利润252410511573707918营业利润率61235243176216244少数股东权益841616202428营业外收支5-4-1-5-6-6负债股东权益合计137821132063210022842563税前利润44287222150269417利润率70232242170212241比率分析所得税-4-39-32-22-40-632020202120222023E2024E2025E所得税率94134143150150150每股指标净利润40249190127228355每股收益022312310678031705760901少数股东损益141444每股净资产469583156483483251785718归属于母公司的净利润39245188123224351每股经营现金净流086317581215038808851131净利率61197206140177202每股股利007006800210015802300360回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率47514811045655111215752020202120222023E2024E2025E总资产收益率28011589145879821368净利润40249190127228355投入资本收益率373158299174112201692少数股东损益141444增长率非现金支出114157148146160176主营业务收入增长率8849664-2614-38244003660非经营收益86-191255EBIT增长率599159515-3479-219376595332营运资金变动-13-6319-134-49-96净利润增长率2392453354-2295-345981865637经营活动现金净流150349338151344440总资产增长率16595333-2381788781222资本开支-242-235-132-50-166-166资产管理能力投资004000应收账款周转天数1284710913120011001000其他80-382211存货周转天数110583011491200950900投资活动现金净流-234-235-510-48-165-165应付账款周转天数799640717500450450股权募资3164001700固定资产周转天数310920962924290318711228债权募资111-140-100-2600偿债能力其他-21-131-94-62-90-140净负债股东权益612-3324-1650-1831-2143-2536筹资活动现金净流121369-194-71-90-140EBIT利息保障倍数41418-103511245229现金净流量32483-3513289135资产负债率34892106118294410681204来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明20