下半年物价升幅几何
　　我们在之前的报告中曾预测，今年CPI和PPI均呈先降后升的“V”字走势，且分别于7月和6月见底。到目前为止的物价走势与该预测一致。
　　站在当下向后看，CPI逐渐回升已无悬念，但其回升的幅度和速度如何？下半年物价会温和上涨还是快速拉升，会不会让市场预期180度大转弯，由“通缩”担忧直接转变为“通胀”担忧？本文将探讨这一问题。
　　

研究报告全文：2023815中国宏观经济研究员阎奕锦010-66555831yijinyanchiefgroupcom下半年物价升幅几何我们在之前的报告中曾预测今年CPI和PPI均呈先降后升的V字走势且分别于7月和6月见底到目前为止的物价走势与该预测一致站在当下向后看CPI逐渐回升已无悬念但其回升的幅度和速度如何下半年物价会温和上涨还是快速拉升会不会让市场预期180度大转弯由通缩担忧直接转变为通胀担忧本文将探讨这一问题一国际石油价格的影响今年全年原油价格维持横盘震荡走势布伦特原油和WTI原油分别以79美元桶和73美元桶为中枢上下各9美元桶的区间内震荡7月以来在沙特阿拉伯和俄罗斯延长减产期限全球需求增加等因素的共同作用下油价迎来一波上涨从这波低点到高点上涨15美元左右从年度价格震荡区间的低点涨到区间高点近期世界三大能源机构发布报告基于对于全球经济发展和石油生产数据的判断均看涨下半年油价EAI在其8月能源展望报告中将下半年布伦特原油价格从上次的79美元桶上调7美元桶至86美元桶全年油价从上次的793美元桶上调41至8262美元桶OPEC在其8月石油市场报告中预测2023年石油需求上升244万桶日至102亿桶日2024年将再增长225万桶日至104亿桶日7月沙特自愿减产致OPEC原油产量下降836万桶日若沙特8月9月继续维持减产计划三季度或现供应缺口220万桶日预计2023年非OPEC石油供应增长156万桶日至6727万桶日2024年增长145万桶日至6866万桶日IEA在其8月石油市场报告中指出在夏季航空旅行推升发电用油需求中国石化活动增1加的带动下石油需求创下年内记录新高预计2023年全球石油需求增加220万桶日至1022亿桶日随着疫后经济动能衰弱经济状况低迷能效标准更为严格电动汽车使用量增加2024年石油需求增加将放缓至100万桶日沙特减产使得2023年石油产出预计增加150万桶日至1015亿桶日供给略低于需求支撑油价上涨我们预计今年9-12月布伦特原油和WTI原油将分别在80-94美元和76-90美元区间震荡与上年同期的价格区间基本一致这样油价对物价同比增速的贡献将近乎于0图表1原油价格长期走势图表2今年原油价格维持区间震荡走势160150WTI布伦特WTI布伦特140140130120120100110801006090408020700602022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-012022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-012023-07-012023-08-012022-01-01资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院二粮食价格的影响粮食价格主要受天气库存油价金融环境突发事件等因素的影响天气和突发事件通过影响粮食的供求关系绝大多数影响供给影响粮价库存通过影响粮食市场面对冲击时的调节能力影响粮价油价通过能源替代和运输成本等影响粮食价格全球粮食价格自去年年中进入周期性回落阶段2020年初以来新一轮粮食周期开启低库存宽货币高油价极端天气非洲蝗灾向亚洲蔓延拉尼娜和厄尔尼诺极端高温和干旱等俄乌战争封锁黑海港口影响运输人口土地等生产要素被损贸易政策新冠疫情俄乌冲突极端天气等因素冲击粮食供给多国采取农产品出口禁令或出口限制等因素齐聚共同推动粮价上涨并于2022年5月升2至顶峰之后在库存回补黑海协议签署及延期美联储等多国央行开启加息周期油价高位回落等因素的共同作用之下粮食供需紧平衡逐渐缓解价格从高位震荡回落2023年6月以来厄尔尼诺现象凸显俄罗斯终止黑海协议印度等国限制大米出口台风登陆造成我国多地强降水等使粮食价格的波动性提升近期厄尔尼诺现象影响逐渐加剧厄尔尼诺意味着太平洋水域变暖会导致印度等亚洲国家气候干燥降雨量低于正常水平北美和南美部分地区降雨过多根据文献统计数据显示厄尔尼诺利多稻米小麦价格利空大豆价格对玉米影响偏中性整体看经过两年的上涨之后本轮粮食周期已经于上年期中进入回落阶段全球食品价格和谷物价格总指数均持续震荡回落分品种看大米价格持续提升玉米小麦价格持续回落大豆价格震荡回落图表3全球食品价格指数图表4国际主要谷物价格走势70000全球食品价格指数全球谷物价格指数小麦玉米稻米大豆200060000180016005000014004000012001000300008006002000040020010000000002004-011990-011991-101993-071995-041997-011998-102000-072002-042005-102007-072009-042011-012012-102014-072016-042018-012019-102021-072023-042015199219941996199719992001200320042006200820102011201320172018202020221990资料来源FAO致富研究院资料来源FAO致富研究院我国主要粮食作物供求情况稻米和小麦是我国两大粮食作物其供给情况直接影响我们粮食安全情况因此我国高度重视保障这两类作物的供给自给率分别达到100和93对进口依赖度很低国内价格与海外价格相关性不高玉米是我国第三大主粮但其需求中34用于生产饲料故其自给率较前两者略低为89进口依赖度也较前二者略高价格与海外价格的相关性也较高大豆是重要经济作物其首要用途为生产饲料其次为生产植物油我国自给率仅14对进口依赖度很高价格与海外价格也基本吻合3稻米海外与国内价格均持续上涨厄尔尼诺使印度等亚洲地区的夏季作物生产普遍萎缩印度是全球第一大稻米出口国稻米出口到140多个国家和地区其稻米出口限制推动全球稻米价格的上涨随后阿联酋俄罗斯缅甸等多国也宣布计划限制稻米出口或者延长稻米出口禁令进一步加剧了全球稻米市场的供需紧张程度对我国而言2022年以来稻米价格震荡上涨主要是稻米产量减少供应过剩压力缓解所致2022年我国稻米产量209亿吨同比减少18当年消费量为222亿吨与上年近乎持平缺口部分通过进口610万吨和向市场投放库存稻米10528万吨补齐数据差额为出口3765万吨所致今年7月底8月初台风杜苏芮和热带风暴卡努登陆造成多地强降水我国粮仓东北三省受灾较为严重大米产地五常尤甚将影响今年的稻米产量同时印度等国的大米出口禁令将影响我国的稻米进口这些因素对我国稻米价格形成支撑但我们认为我国大米价格涨幅可控理由有三一强降水影响的稻米种植面积和产量在全国占比很低二我国稻米自给率基本高达100高达22亿吨的年消费量中净进口量仅有200多万吨而且进口的是碎米用于替代价格较高的动物饲料与此同时随着这些国家出台出口禁令我国已将逐步进口转向巴西等其他国家三我国稻米储备水平很高2022年底为16亿吨完全有能力应对上面因素造成的供给缺口玉米海外价格持续回落国内价格维持高位震荡今年全球玉米产量增加USDA在其8月报告中预测20232024年度全球玉米产量为121亿吨同比增速为54供需状况从上年的紧平衡转为今年的宽平衡带动全球玉米价格持续回落我国玉米价格先跌后涨今年前5个月在天气转暖农户由于储存难度加大而提升出售积极性下游企业购买意愿不强小麦等替代品需求增加等因素的共同作用下玉米价格有一波回落6月以来在河南阴雨天气提升粮食减产预期贸易商惜售等的作用下玉米价格快速反弹7月在台风导致多地强降水等的加持下玉米价格持续回升当前我国玉米供需缺口支撑玉米价格持续在高位震荡但向后看我国玉米供需缺口或将收窄全球玉米供需宽平衡全球玉米价格回落至低位将带动我国玉米价格从高位回落基于农业农村部的预测202324年度我国玉米产量282亿吨较上年增加500万吨需求293亿吨增加250万吨供给缺口收窄250万吨同时全球玉米供给充裕价格已接近前低我国可以通过进口弥补缺口4小麦海外价格持续震荡回落国内价格先回落后反弹在全球小麦供需宽松的市场环境下全球小麦价格延续去年下半年的回落走势我国小麦价格先跌后涨5月中旬之前在供给充裕需求疲软的环境下小麦价格快速回落5月中旬之后在粮食收购价格支撑河南阴雨天气提升粮食减产预期等的作用下小麦价格震荡回升黑海协议终止影响我国从乌克兰进口小麦叠加河南阴雨天气导致小麦受损等因素将会加大小麦供需缺口对小麦价格起到支撑作用大豆海外与国内价格均震荡回落我国大豆自给率仅有14绝大多数需求依赖进口所以我国大豆价格跟随全球价格变动今年大豆供给和需求双双增长供给增速高于需求增速带动大豆价格震荡回落USDA的8月报告预测202324年全球大豆产量403亿吨同比增长89消费量55亿吨同比增长38再加上进出口数据最终库销比为216较上年高22个百分点在美国等主产区降水充足的良好气候条件下大豆供给将继续维持充裕状态大豆价格将继续回落图表5稻米价格走势图表6玉米价格走势3300650310010中国现货价平均价粳稻国际现货价大米25右中国现货价玉米国际现货价玉米右2900320060092700310085502500300075002300290064502100280051900400427001700350260015003250030013002资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院5图表7小麦价格走势图表8大豆价格走势3400156500750中国现货价平均价小麦国际现货价小麦右中国现货价大豆国际现货价大豆右7003200600013650300055001160028005000550926004500500745024004000400522003500350200033000300资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院三猪肉价格的影响生猪养殖业是周期性行业周期4年左右上一个周期从2018年5月到2022年4月2022年5月进入新周期作为必需消费品猪肉需求较为稳定猪周期主要受供给的影响形成猪肉价格上涨供给增加猪肉价格下降供给减少的变化周期从成本看生猪养殖成本主要由饲料动物防疫人员成本厂房设备折旧租金种猪耗用能源等项组成占比分别为72116433饲料占7成以上在很大程度上影响生猪养殖的利润情况近两年玉米价格持续处于高位猪肉价格除上年下半年有一波快速反弹之外持续处于低位导致猪粮比持续处于低位并多次触及猪肉价格过度下跌预警4-7月猪粮比基本维持在5或者低于5的超低位7月底之后随着猪肉价格的上涨猪粮比才逐渐回升到5-6的区间从存栏数据看6月末生猪存栏435亿头同比增长11能繁母猪存栏4296万头同比增长04近两年两个存栏量数据持续维持在高位震荡区间分别为422-453亿头和4250-4400万头库存去化速度缓慢虽然猪企长时间亏损资金压力偏大部分中小散户被迫退出市场但规模养猪场可以通过仔猪出售等获取利润填补生猪养殖板块的亏损所以其尚未大幅减少产能随着下半年猪肉消费季节性回升猪肉价格也将有所反弹但考虑到存栏量处于高位库存去化缓慢生猪出栏及屠宰量均高于往年同期数值猪肉价格上涨幅度较为有限同时考虑到去年下半年猪肉价格经历一波快速上涨今年下半年猪肉价格对CPI同比数据的贡献大概率6为负图表9一个完整的猪周期为4年左右图表10生猪养殖成本中饲料占比7成左右60猪肉价格504030201002010-05-072011-05-072012-05-072013-05-072014-05-072015-05-072016-05-072017-05-072018-05-072019-05-072020-05-072021-05-072022-05-072023-05-07资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院图表11猪粮比低位有所反弹图表12生猪养殖利润也有所好转316022个省市平均价玉米猪肉价格3500自繁自养生猪利润规模养殖生猪净利润252922个省市猪粮比价猪粮比价右50300027202500402520002330151500212010001910500101705150-5002010-06-032011-06-032012-06-032013-06-032014-06-032015-06-032016-06-032017-06-032018-06-032019-06-032020-06-032021-06-032022-06-032023-06-03-10002009-06-030资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院7图表13存栏与猪价增速走势图表14存栏量维持在高位12020060生猪存栏同比能繁母猪同比猪肉同比48000中国生猪存栏22个省市平均价猪肉10055150430005080453800060100404033000355020280003025002300020-201800015-502018-05-072021-05-072011-05-072012-05-072013-05-072014-05-072015-05-072016-05-072017-05-072019-05-072020-05-072022-05-072023-05-07-402010-05-07-60-1002016-05-072011-05-072012-05-072013-05-072014-05-072015-05-072017-05-072018-05-072019-05-072020-05-072021-05-072022-05-072023-05-072010-05-07资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院四人民币汇率的影响汇率会通过输入性通胀的渠道影响国内物价水平从历史走势看2015年811汇改之前汇率与物价走势基本同步之后汇率走势领先物价走势2022年以来RMB快速贬值从二者的关系看这波汇率贬值将会推动随后一段时间的物价上涨基于当前的经济形势国际地缘政治环境中长期RMB还将继续贬值将成为中长期物价的一个向上推动力量8图表15人民币贬值将推动物价上涨13CPIPPI美元兑人民币727086836664-2622019-01-012010-01-012010-07-012011-01-012011-07-012012-01-012012-07-012013-01-012013-07-012014-01-012014-07-012015-01-012015-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-012023-07-01-760资料来源国家统计局Wind致富研究院五下半年物价走势研判从各物价指数走势看2014年之前PPI与CPI走势吻合之后二者走势分化PPI向CPI传导不畅CPI受蓄肉类等食品价格走势的影响更大但相较CPI而言核心CPI走势与PPI走势更为一致9图表16核心CPI与PPI走势更一致3013CPIPPI核心CPI右258201531005-22015-022013-012013-062013-112014-042014-092015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-0600-7-05资料来源国家统计局致富研究院从走势看全年CPI和PPI均先降后升呈V字走势走势上我们继续维持之前报告中的判断综合考虑经济增速各类商品和服务价格的季节性变动规律基数效应等因素CPI和PPI同比涨幅均将呈现先降后升的V字型走势二者分别于7月和6月录得年内最低值之后月份逐渐回升从幅度看下半年CPI和PPI回升幅度均较为有限综合本报告对几个因素的分析下半年油价对物价同比增速的贡献近乎于0粮食价格的贡献为正猪肉价格贡献为负汇率贡献为正通过模型计算二者下半年的上升幅度均较为有限PPI同比增速将持续维持负值10图表17CPI同比7月录得年内最低值之后反弹图表18PPI同比6月录得年内最低值下半年反弹15600PPI同比实际值PPI同比预测值5001040053002000100-50002018-012019-012020-012021-012022-012023-01-100-10资料来源国家统计局Wind致富研究院资料来源国家统计局Wind致富研究院11研究员声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析员在此声明1该研究员以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了该研究员的研究观点2该研究员所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在还是将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般声明本报告由香港致富证券有限公司以下简称致富证券制作报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本报告版权归致富证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任本报告内的所有意见均可在不作另行通知之下作出更改本报告的作用纯粹为提供信息并不应视为对本报告内提及的任何产品买卖或交易的专业推介建议邀请或要约香港北京上海深圳香港致富证券有限公司香港致富证券有限公司北京代表处香港致富证券有限公司上海代表处香港致富证券有限公司深圳代表处香港德辅道中308号上海市陆家嘴东路161号招商局大深圳福田区福华路399号中海大厦北京市朝阳区国贸写字楼1座6层富卫金融中心11楼厦1309室6楼电话85225009228电话861066555862电话862138870772电话8675533339666传真85225216893传真861066555831传真862158799185传真8675533339665网址wwwchiefgroupcomhk12