事件描述
　　8月29日，公司公告2023年中实现营业收入143.1亿元（-4.6%），归母净利润5075万元（-40.9%），扣非后归母净利润2178万元（-57.4%），综合毛利率26.5%（-7.4pct）。
　　事件评论
　　毛利率下滑、所得税及费用率提升拖累业绩表现。2023H公司营收143.1亿元（-4.6%），其中开发物业结算收入104.9亿元（-14.0%），占比73.3%，投资物业相关收入27.0亿元（+34.7%），占比18.9%，收入下降主因开发业务结算资源下降。归母业绩降幅远超营收降幅，主要由于综合毛利率同比下降7.4pct至26.5%，其中开发业务毛利率同比大降15.4pct至16.2%，自持业务毛利率同比提升13.0pct至62.9%；期间费用率、所得税率同比提升2.0pct、10.5pct至16.3%、59.8%一定程度上拖累归母业绩表现，即使投资净收益扭亏至3.0亿元、税金及附加率同比下降3.3pct至2.5%也难以抵销毛利率下滑及税费率提升对业绩的不利影响。截至2023H公司账上预收款308.3亿元（-19.4%），预收款/年化结算收入=0.97X，预收款相对充裕保障后期结算收入，对营收维持稳健的展望。
　　投资审慎，土储充裕保障销售。2023上半年市场阶段性回暖后又进入调整期，公司销售额256亿元（-10.2%），销售面积123万方（+16.0%），销售均价20813元/平（-22.6%）。拿地角度，2023H公司分别在南京与西安获取2宗项目（去年同期7宗），拿地额19.4亿元（-74.7%），拿地面积12.1万方（-70.3%），楼面价15988元/平（-14.8%），权益比例91.6%，拿地强度（金额与面积角度）为7.6%、9.9%，在销售持续低迷，资金链边际趋紧的环境下，公司在拓展上严格投资标准，拿地审慎。截至2023H公司可售土储货值约1666亿元（-23.0%），可售周期约3年，一旦市场边际改善，充裕土储保障后期销售。
　　收入与毛利率齐升，商业彰显经营韧性。2023上半年消费温和复苏，公司积极把握市场迭变重启的机遇，2023H购物中心销售额157.8亿元（+30%），客流量1.39亿人次（+55%），平均出租率90%，自持业务营收27.0亿元（+34.7%），毛利率62.9%（+13.0pct），商业运营收入与毛利率齐升，彰显经营韧性。截至2023H公司全国布局45个购物中心（30重+15轻），轻重并举战略取得实质进展。累计在营项目32个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积346万方，其中20个大悦城（含轻资产，商业面积293万方）；在建、筹备项目（含轻资产）13个，商业面积约148万方。
　　投资建议：积极盘活资产，关注公司扭亏增盈计划进展。2022年公司业绩压力充分释放，2023年以创造价值和利润为首要目标，全力以赴扭亏增盈；公司响应号召，盘活资产，积极转让上海、北京等核心城市核心地段的自持物业，关注公司后期的业绩释放。预测公司2023-2025年归母净利7.4/11.0/17.0亿，2024-2025年业绩增速47%、55%，对应P/B为1.04/0.97/0.88X，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　1、市场销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；
　　2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。
　　

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨公司研究丨点评报告丨大悦城000031SZTableTitle商业运营彰显韧性毛利率下滑拖累业绩大悦城2023年中报点评报告要点TableSummary积极盘活资产关注公司扭亏增盈计划进展2022年公司业绩压力充分释放2023年以创造价值和利润为首要目标全力以赴扭亏增盈公司响应号召盘活资产积极转让上海北京等核心城市核心地段的自持物业关注公司后期的业绩释放分析师及联系人TableAuthor刘义薛梦莹SACS0490520040001SACS0490520120002请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨2023-09-04cjzqdt11111大悦城000031SZTableTitle商业运营彰显韧性毛利率下滑拖累业绩2公司研究丨点评报告TableRank投资评级买入丨上调大悦城2023年中报点评事件描述TableSummary2公司基础数据8月29日公司公告2023年中实现营业收入1431亿元-46归母净利润5075万元-TableBaseData当前股价元391409扣非后归母净利润2178万元-574综合毛利率265-74pct总股本万股428631事件评论流通A股B股万股4002890每股净资产元毛利率下滑所得税及费用率提升拖累业绩表现2023H公司营收1431亿元-46357其中开发物业结算收入1049亿元-140占比733投资物业相关收入270亿近12月最高最低价元482310元347占比189收入下降主因开发业务结算资源下降归母业绩降幅远超营注股价为2023年8月31日收盘价收降幅主要由于综合毛利率同比下降74pct至265其中开发业务毛利率同比大降154pct至162自持业务毛利率同比提升130pct至629期间费用率所得税率市场表现对比图近12个月同比提升20pct105pct至163598一定程度上拖累归母业绩表现即使投资净大悦城沪深300指数收益扭亏至30亿元税金及附加率同比下降33pct至25也难以抵销毛利率下滑及税32费率提升对业绩的不利影响截至2023H公司账上预收款3083亿元-194预收17款年化结算收入097X预收款相对充裕保障后期结算收入对营收维持稳健的展望1-14202282022122023420238投资审慎土储充裕保障销售2023上半年市场阶段性回暖后又进入调整期公司销售额256亿元-102销售面积123万方160销售均价20813元平-226资料来源Wind拿地角度2023H公司分别在南京与西安获取2宗项目去年同期7宗拿地额194亿元拿地面积万方楼面价元平权益比-747121-70315988-148相关研究例916拿地强度金额与面积角度为7699在销售持续低迷资金链边际TableReport2022业绩压力充分释放2023Q1扭亏为盈趋紧的环境下公司在拓展上严格投资标准拿地审慎截至2023H公司可售土储货值大悦城2022A2023Q1点评2023-05-05约1666亿元-230可售周期约3年一旦市场边际改善充裕土储保障后期销售业绩磨底阶段静待未来价值修复大悦城收入与毛利率齐升商业彰显经营韧性2023上半年消费温和复苏公司积极把握市场2022年三季报点评2022-11-02迭变重启的机遇2023H购物中心销售额1578亿元30客流量139亿人次业绩底部区间波动静待未来价值释放大55平均出租率90自持业务营收270亿元347毛利率629悦城控股2022年中报点评2022-09-04130pct商业运营收入与毛利率齐升彰显经营韧性截至2023H公司全国布局45个购物中心30重15轻轻重并举战略取得实质进展累计在营项目32个含轻资产和非标准化产品总商业面积346万方其中20个大悦城含轻资产商业面积293万方在建筹备项目含轻资产13个商业面积约148万方投资建议积极盘活资产关注公司扭亏增盈计划进展2022年公司业绩压力充分释放2023年以创造价值和利润为首要目标全力以赴扭亏增盈公司响应号召盘活资产积极转让上海北京等核心城市核心地段的自持物业关注公司后期的业绩释放预测公司2023-2025年归母净利74110170亿2024-2025年业绩增速4755对应PB为104097088X给予增持评级风险提示1市场销售延续弱势公司销售及现金流回款不及预期更多研报请访问2毛利率下行存货减值拖累业绩表现长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明2research95579com公司研究点评报告风险提示1市场销售延续弱势公司销售及现金流回款不及预期4月以来市场需求回落房企以销定产推盘相应减少供需双弱导致销售及现金回款不及预期2毛利率下行存货减值拖累业绩表现结算毛利率下行是当前大势所趋毛利率大幅下行拖累业绩表现存货计提减值对利润表影响较大若行业销售复苏不及预期公司存货减值仍存一定压力请阅读最后评级说明和重要声明353research95579com公司研究点评报告财务报表及预测指标利TableFinance润表百万元资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E营业总收入39579451294974653900货币资金36530336463695343994营业成本30057344073815240936交易性金融资产0102030毛利9522107221159412964应收账款317346354354营业收入24242324存货9570599921103480106546营业税金及附加1481153415921725预付账款363447496491营业收入4333其他流动资产24793289102966930684销售费用1555177317411725流动资产合计157707163281170973182100营业收入4443长期股权投资14044146441534416144管理费用1529164717911833投资性房地产33813372233973341343营业收入4443固定资产合计3520365037003670研发费用15171820无形资产1652157214941416营业收入0000商誉305305305305财务费用1855179117931594递延所得税资产1599159915991599营业收入5443其他非流动资产1791180718191832加资产减值损失-1532-770-678-488资产总计214432224081234968248410信用减值损失-40-220-160-100短期贷款3811385038803902公允价值变动收益-10-14-12-12应付款项15690160251881522431投资收益-2156-135398539预收账款377430474514营业利润-579290842996104应付职工薪酬517585610614营业收入-16911应交税费3975451349755390营业外收支148658590其他流动负债79246855779012195570利润总额-431297343846194流动负债合计103618110980118875128420营业收入-17911长期借款47421479214832148621所得税费用1791148721923097应付债券11469117691216912669净利润-2223148721923097递延所得税负债704704704704归属于母公司所有者的净利润-288374310961703其他非流动负债3716371637163716少数股东损益66074310961394负债合计166928175090183785194130EPS元-067017026040归属于母公司所有者权益15402161461724218945现金流量表百万元少数股东权益321023284533941353352022A2023E2024E2025E股东权益47504489915118354280经营活动现金流净额27104442911511741负债及股东权益214432224081234968248410取得投资收益收回现金604-135398539基本指标长期股权投资-4-600-700-8002022A2023E2024E2025E资本性支出265-340-260-180每股收益-067017026040其他-1126-3971-2949-1946每股经营现金流063104213274投资活动现金流净额-261-5046-3511-2387市盈率22551529984债券融资0300400500市净率109104097088股权融资2558000EVEBITDA850898789608银行贷款增加减少28133539430322总资产收益率-13030507筹资成本-4123-3118-3127-3135净资产收益率-187466490其他-17429000净利率-73162232筹资活动现金流净额9139-2279-2297-2313资产负债率778781782781现金净流量不含汇率变动影响11672-288333077040总资产周转率018020021022资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明454research95579com公司研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明555