核心观点
　　8月29日晚，公司发布2023年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为203.09亿元、28.28亿元和27.37亿元，分别同比增长12.73%、88.47%和65.43%；业绩表现符合我们此前预期。利润端实现较快增长主要由于：1）药品事业部等核心主业实现较好恢复；2）去年同期收购万隆导致公司资产减值损失、信用减值损失大幅增加，基数较低。随着公司围绕核心业务板块持续推进主营业务，同时全力拓展增量发展空间，重点培育新兴业务单元、打造全新业绩增长点，看好公司未来的持续增长能力。
　　事件
　　公司发布2023年半年度报告
　　8月29日晚，公司发布2023年半年度报告，实现营业总收入203.09亿元，同比增长12.73%；实现归母净利润28.28亿元，同比增长88.47%；实现扣非归母净利润27.37亿元，同比增长65.43%，业绩表现符合我们此前预期。
　　简评
　　收入端实现稳健增长，H1业绩表现符合预期
　　整体来看，公司23年H1实现营业总收入203.09亿元，同比增长12.73%；归母净利润28.28亿元，同比增长88.47%；扣非归母净利润27.37亿元，同比增长65.43%，整体业绩表现符合我们此前预期；其中Q2单季实现营业收入97.97亿元，同比增长14.08%，收入端基本上延续了Q1的增长趋势，在核心药品事业部的带动下实现稳健增长；实现归母净利润13.10亿元，同比增长123.51%；实现扣非后净利润13.34亿元，同比增长298.52%；利润端实现较快增长主要由于：1）药品事业部等核心主业实现较好恢复；2）去年同期收购万隆导致公司资产减值损失、信用减值损失大幅增加，基数较低。
　　四大主营板块并驾齐驱，不断夯实细分赛道龙头地位2023年H1分事业部来看：
　　①药品事业部：实现收入38.52亿元，同比增长14.63%，公司核心药品事业部在核心产品及感冒呼吸品类带动下实现稳健增长；其中白药核心系列产品保持稳健增长，云南白药气雾剂贡献营业收入超9亿元，同比增长18.20%，云南白药膏、云南白药胶囊收入均保持持续增长；其他品牌中药产品也实现亮眼表现，其中感冒类产品蒲地兰消炎片同比增长80%，伤风停胶囊收入同比增长27%，藿香正气水同比大幅增长超260%，植物补益类产品气血康口服液市场认可度不断提升，收入同比增长近18%。公司通过中台输出和产品驱动的方式，商务和OTC板块实现了多产品扩面增量，推进超过3万场“一省一策”促销活动落地，同时通过渠道溯源管控、以及核心产品同战略分战术的产品策略，实现品牌中药产品的持续放量。
　　②健康产品事业部：实现主营业务收入32.45亿元，同比增长0.81%，公司口腔护理板块及防脱洗护板块均实现多项突破，健康产品线上渠道收入占比进一步提升至16%；在口腔护理板块，公司通过线上线下“双管齐下”，抓住机遇多维度提升品牌曝光度，云南白药牙膏超过行业平均增长，市场份额达到25%，稳居行业市场第一；在防脱洗护板块，公司聚焦夯实品牌终端建设及联合促销上量，养元青洗护产品营业收入同比大幅增长90%，养元青全网销售额突破新高，其中兴趣电商板块增长贡献高达80%，在天猫平台国货防脱洗发水排行榜中稳居第一。
　　③中药资源事业部：实现对外营业收入8.79亿元，同比增长约21%，公司积极推进降本增效，在部分原材料涨价等外部环境影响下仍实现了良好增长；其中重点战略品种三七中药材对外营业收入同比增长30%。公司积极推进品牌中药材工程，进一步加强三七产业平台建设，持续稳固在三七领域的市场领先地位；除此之外。
　　在天然植物提取业务方面，公司香精香料团队克服外部环境影响，桉叶油的市场占有率也实现了稳步提升。
　　④省医药公司（商业板块）：实现主营业务收入123.64亿元，同比增长13.60%，公司积极争取供应商新品配送授权，整合渠道资源，并与子公司协同推进，加强区域平台建设，在外部环境影响下仍实现了显著增长。
　　随着公司持续加强客户服务体系建设，提升配送时效，完善多仓运营体系，省医药在云南省内物流接单至调度完成时长下降35.2%；与此同时，公司积极推进应收账款及存货管理，保障应收账款风险可控，6月存货期末余额较年初减少约12%。除此之外，公司自主研发“滇医宝”医用耗材精细化管理平台，构建医用耗材采供和流转的信息化管理平台，同时不断推进现代医药配送供应链体系的电子化、网络化、可视化、敏捷化和智慧化。
　　重点培育新兴业务单元，打造全新业绩增长点
　　2023年，公司围绕既定的发展战略，重点培育口腔智护、精准医美及智云健康新业务单元（BU），持续探索基于大数据服务后台的精准定制化的“综合解决方案”全新商业模式，为公司打造全新业绩增长点：1）口腔智护业务单元（BU）：聚焦专业护理赛道，前端以“齿说”（ToothTalk）品牌实现口腔养护产品全覆盖，包括智能电动牙刷、冲牙器、个性化刷头、漱口水、凝胶等；后台通过口腔咨询服务平台“i看呀”小程序连接C端用户，精准进行私域运营。
　　2）精准医美业务单元（BU）：立足医美线下旗舰店，拓展医美全

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评中药不断夯实四大主营业务板块云南白药000538SZ新兴BU有望打造全新增长点核心观点维持买入8月29日晚公司发布2023年半年度报告实现营业收入归贺菊颖母净利润和扣非后净利润分别为20309亿元2828亿元和hejuyingcsccomcn亿元分别同比增长和业绩表2737127388476543010-86451162现符合我们此前预期利润端实现较快增长主要由于1药品SAC编号S1440517050001事业部等核心主业实现较好恢复2去年同期收购万隆导致公SFC编号ASZ591司资产减值损失信用减值损失大幅增加基数较低随着公刘若飞司围绕核心业务板块持续推进主营业务同时全力拓展增量发liuruofeicsccomcn展空间重点培育新兴业务单元打造全新业绩增长点看好010-85130388SAC编号S1440519080003公司未来的持续增长能力袁全yuanquancsccomcn事件SAC编号S1440523070006公司发布2023年半年度报告发布日期2023年09月05日8月29日晚公司发布2023年半年度报告实现营业总收当前股价5356元入20309亿元同比增长1273实现归母净利润2828亿元同比增长8847实现扣非归母净利润2737亿元同比主要数据增长6543业绩表现符合我们此前预期股票价格绝对相对市场表现1个月3个月12个月简评060065-805-803-2456-3602收入端实现稳健增长H1业绩表现符合预期12月最高最低价元76285109总股本万股17968625流通A股万股16845947总市值亿元96240流通市值亿元90227近3月日均成交量万61052重要财务指标主要股东2021A2022A2023E2024E2025E云南省国有股权运营管理有限公2502司营业收入百万元3637436488391164196445055YOY11103727374股价表现36净利润百万元2804300139214327480016YOY-49270307103109-4毛利率271263268273278-24净利率7782100103107202262620225262022726202282620229262023126202322620233262023426ROE73781001091182022426202210262022112620221226云南白药深证成指EPS摊薄元156167218241267PE倍350327250227204相关研究报告中信建投中药云南白药PB倍26252525242023-04-000538Q4主业实现稳健增长全力03资料来源iFinD中信建投证券拓展增量发展空间中信建投中药云南白药2022-10-000538主业经营保持平稳看好长30期增长潜力本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况中信建投中药云南白药2022-08-下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明000538剔除减值影响主业平稳增31长141战略打造持续增长能力云南白药A股公司简评报告整体来看公司23年H1实现营业总收入20309亿元同比增长1273归母净利润2828亿元同比增长8847扣非归母净利润2737亿元同比增长6543整体业绩表现符合我们此前预期其中Q2单季实现营业收入9797亿元同比增长1408收入端基本上延续了Q1的增长趋势在核心药品事业部的带动下实现稳健增长实现归母净利润1310亿元同比增长12351实现扣非后净利润1334亿元同比增长29852利润端实现较快增长主要由于1药品事业部等核心主业实现较好恢复2去年同期收购万隆导致公司资产减值损失信用减值损失大幅增加基数较低四大主营板块并驾齐驱不断夯实细分赛道龙头地位2023年H1分事业部来看药品事业部实现收入3852亿元同比增长1463公司核心药品事业部在核心产品及感冒呼吸品类带动下实现稳健增长其中白药核心系列产品保持稳健增长云南白药气雾剂贡献营业收入超9亿元同比增长1820云南白药膏云南白药胶囊收入均保持持续增长其他品牌中药产品也实现亮眼表现其中感冒类产品蒲地兰消炎片同比增长80伤风停胶囊收入同比增长27藿香正气水同比大幅增长超260植物补益类产品气血康口服液市场认可度不断提升收入同比增长近18公司通过中台输出和产品驱动的方式商务和OTC板块实现了多产品扩面增量推进超过3万场一省一策促销活动落地同时通过渠道溯源管控以及核心产品同战略分战术的产品策略实现品牌中药产品的持续放量健康产品事业部实现主营业务收入3245亿元同比增长081公司口腔护理板块及防脱洗护板块均实现多项突破健康产品线上渠道收入占比进一步提升至16在口腔护理板块公司通过线上线下双管齐下抓住机遇多维度提升品牌曝光度云南白药牙膏超过行业平均增长市场份额达到25稳居行业市场第一在防脱洗护板块公司聚焦夯实品牌终端建设及联合促销上量养元青洗护产品营业收入同比大幅增长90养元青全网销售额突破新高其中兴趣电商板块增长贡献高达80在天猫平台国货防脱洗发水排行榜中稳居第一中药资源事业部实现对外营业收入879亿元同比增长约21公司积极推进降本增效在部分原材料涨价等外部环境影响下仍实现了良好增长其中重点战略品种三七中药材对外营业收入同比增长30公司积极推进品牌中药材工程进一步加强三七产业平台建设持续稳固在三七领域的市场领先地位除此之外在天然植物提取业务方面公司香精香料团队克服外部环境影响桉叶油的市场占有率也实现了稳步提升省医药公司商业板块实现主营业务收入12364亿元同比增长1360公司积极争取供应商新品配送授权整合渠道资源并与子公司协同推进加强区域平台建设在外部环境影响下仍实现了显著增长随着公司持续加强客户服务体系建设提升配送时效完善多仓运营体系省医药在云南省内物流接单至调度完成时长下降352与此同时公司积极推进应收账款及存货管理保障应收账款风险可控6月存货期末余额较年初减少约12除此之外公司自主研发滇医宝医用耗材精细化管理平台构建医用耗材采供和流转的信息化管理平台同时不断推进现代医药配送供应链体系的电子化网络化可视化敏捷化和智慧化重点培育新兴业务单元打造全新业绩增长点2023年公司围绕既定的发展战略重点培育口腔智护精准医美及智云健康新业务单元BU持续探索基于大数据服务后台的精准定制化的综合解决方案全新商业模式为公司打造全新业绩增长点1口腔智护业务单元BU聚焦专业护理赛道前端以齿说ToothTalk品牌实现口腔养护产品全请参阅最后一页的重要声明1云南白药A股公司简评报告覆盖包括智能电动牙刷冲牙器个性化刷头漱口水凝胶等后台通过口腔咨询服务平台i看呀小程序连接C端用户精准进行私域运营2精准医美业务单元BU立足医美线下旗舰店拓展医美全产业链布局上海昆明两个门诊部已正式投入运营以线上内源性与现代医学完美结合提供全生命周期皮肤综合解决方案同时积极探索产业链生态上游中心布局上游新材料新产品的开发3智云健康业务单元BU在滋补产品板块以现有产品为基础进行创新迭代打造本草药植的新中式滋补产品品类推出孜补补益类和白小养滋养类两个系列产品矩阵上半年均实现较好增长其中膏滋品类表现突出渠道运营上公司持续优化全渠道营销布局重点聚焦电商运营在货架电商和内容电商搭建了完善的店铺矩阵目前线上店铺23家展望下半年不断夯实四大主营业务全力拓展增量发展空间展望下半年在四大主营业务方面药品事业部有望在核心云南白药系列品牌中药的带动下保持恢复性增长趋势健康品事业部有望在口腔护理及防脱洗护系列的带动下逐步恢复稳健增长同时口腔智护医美新零售健康服务三个新BU有望带动公司未来几年健康消费产品的持续放量随着公司持续推进品牌中药材工程推进趁鲜加工品种扩面中药材资源事业部预计将在品牌药材的带动下保持较好增长趋势在省医药公司方面公司将持续整合供应链上下游的资源不断探索新的盈利模式加快流程化数字化智能化建设并不断提升供应链服务能力下半年有望逐步实现持续恢复整体来看随着公司四大主营板块并驾齐驱不断夯实细分赛道龙头地位同时严控二级市场投资规模二级市场投资规模逐步缩小公司将在新战略方向下围绕核心业务板块持续推进主营业务同时全力拓展增量发展空间重点培育新兴业务单元打造全新业绩增长点看好公司未来的持续增长能力经营质量保持健康其余财务指标基本正常2023年H1公司综合毛利率为2755同比减少144个百分点推测主要由于收入结构变化所致销售费用率为1112同比减少004pp基本保持稳定管理费用率为170同比减少036pp控费效果理想研发费用率为071同比基本持平经营活动产生的现金流量净额同比增长9118主要由于本期销售商品提供劳务收到的现金较上年同期增加投资活动产生的现金流量净额同比增长10423主要由于本期投资支付的现金较上年同期减少筹资活动产生的现金流量净额同比减少1456主要由于本期取得借款收到的现金较上年同期减少其它财务指标基本正常盈利预测与投资评级考虑到公司中期业绩表现亮眼我们上调了公司未来三年的盈利预测最新预测为预计公司20232025年实现营业收入分别为39116亿元41964亿元和45055亿元归母净利润分别为3921亿元4327亿元和4800亿元分别同比增长307103和109折合EPS分别为218元股241元股和267元股对应PE分别为250x227x和204x维持买入评级风险分析1疫情影响目前全国疫情形式仍然严峻公司药品推广销售等相关产品市场行为可能受到疫情管控请参阅最后一页的重要声明2云南白药A股公司简评报告措施影响或影响公司产品销售情况进而造成公司业绩不及预期2医药行业政策变化影响医药集采政策可能导致公司产品降价或销售出现下滑进而影响公司收入及盈利预期3消费品行业竞争激烈市场竞争程度加剧等事件可能导致公司产品降价市场份额降低进而影响公司收入和盈利能力4新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期5外延并购进度和力度难以预期请参阅最后一页的重要声明3云南白药A股公司简评报告分析师介绍贺菊颖中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名刘若飞医药行业分析师北京大学生物技术硕士2017年加入中信建投证券研究发展部主要覆盖中药医药商业生物制品医美CRO细分领域2022年第20届2021年第19届新财富最佳分析师评选医药生物行业第四名第五名团队核心成员2022年第十六届卖方分析师水晶球奖评选医药生物行业第五名团队核心成员袁全中信建投证券医药分析师耶鲁大学医疗管理硕士曾就职于瑞士信贷香港投行部2021年加入中信建投证券研究发展部主要负责全球视野研究中药医美板块成员请参阅最后一页的重要声明4云南白药A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后买入相对涨幅15以上6个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6增持相对涨幅515个月内公司股价或行业指数相对同期相关证股票评级中性相对涨幅-55之间券市场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场减持相对跌幅515以沪深300指数作为基准新三板市场以三板成卖出相对跌幅15以上指为基准香港市场以恒生指数作为基准美国强于大市相对涨幅10以上市场以标普500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中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