研究报告全文：TablePage中报点评环境治理证券研究报告高能环境TableTitle603588SH公司评级TableInvest买入当前价格930元鑫科投产稳健爬坡静待危废资源花开合理价值1374元前次评级买入TableSummary报告日期2023-09-01核心观点上半年归母净利润同比增长112存货增长系备货需要公司上半相对市场TablePicQuote表现年实现营收4469亿元同比118归母净利润494亿元同比112业绩符合预期上半年实现投资收益13亿元系套保期货3平仓及玉禾田股权处置盈利提升上半年经营性现金流净流出136亿-30822102212220223042306230823元与存货增长1522亿元至416亿元较为匹配系江西鑫科上-8半年投运持续备货所致期待三季度存货消化规模控制现金流恢复-14危废资源化收入高增产能扩张静待危废资源花开上半年危废资源-20化业务实现收入2478亿元同比484收入占比已达到555-26但受产能仍处爬坡期原料市场萎缩市场竞争激烈等影响毛利率同比高能环境沪深300下降至公司通过套保实现一定的利润平滑从项目256pct1166拆分来看江西鑫科上半年实现净利润4283万元靖远实现101亿分析师TableAuthor郭鹏元超预期鹏富实现2809万元重庆及金昌项目正在加速理顺广东SAC执证号S0260514030003江苏项目逐步落地建设非危废资源化业务收入及毛利保持相对稳定SFCCENoBNX688治理基因优良发布股权激励计划期待管理效能发挥公司公告2023021-38003655年股权激励计划拟向752名对象授予权益合计26931万股占总股guopenggfcomcn本的177激励解锁目标为2023-2026年归母净利润不低于对应分析师姜涛91041251385亿元公司持续推出股权激励时间间隔2-3年次SAC执证号S0260521070002且覆盖员工范围广深入一线基层我们期待公司通过管理治理持续优021-38003624化项目运营加速项目改造进一步验证项目复制性并提升盈利能力shjiangtaogfcomcn盈利预测与投资建议预计公司2023-2025年归母净利润分别为请注意姜涛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册105131164亿元PE分别为13510986倍危废龙头开启高速持牌人不可在香港从事受监管活动成长产业链延伸完备管理治理体系优质参考同业公司给予2023相关研究TableDocReport年20倍PE对应1374元股合理价值维持买入评级高能环境业绩风险提示危废资源化进展慢环境修复订单下降金属价格波动等603588SHQ22023-07-12超26亿元股权激励再落地盈利预测高能环境603588SH疫情及错2023-05-04TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E期影响业绩静待危废资源花开营业收入百万元78278774127781689421574高能环境603588SH项目复制2023-02-13增长率146121456322277性逐步验证危废资源花开结果EBITDA百万元14461611210924982905归母净利润百万元726692104813061644联系人TableContacts陈舒心增长率320-47514245259021-38003790EPS元股058051069086108shchenshuxingfcomcn市盈率x3029192913531087863ROE13278105116127EVEBITDAx177613881062920768数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明112TablePageText高能环境中报点评目录索引一2023H1业绩同比增长112存货增长系备货需要4二危废资源化收入高增产能扩张静待危废资源花开6三治理基因优良发布股权激励计划期待管理效能发挥7四危废龙头开启高速成长维持买入评级8五风险提示9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明212TablePageText高能环境中报点评图表索引图12023H1公司营收同比增长1184图22023H1公司归母净利润同比增长1124图32023H1公司扣非归母净利润同比增长384图42023H1运营服务营收增速达3845图52023H1运营收入占比已达到735图62023H1公司毛利率219净利率1115图72023H1公司摊薄ROE为305图8公司期间费用以管理费用和财务费用为主5图92023H1期间费用率为1255图102023H1公司经营性现金净流出1361亿元6图112023H1公司投资现金净流出485亿元6图122023H1危废资源化收入占比已达到5556图132023H1危废资源化毛利率为1176图14公司持续构建全产业链打造一体化优势7图15公司管理持续融合彰显管理层互信8表12023H1鑫科鹏富靖远实现净利润4283万元2809万元101亿元7表22016年至今公司已发布4期股权激励计划覆盖超1300人次8表3高能环境同业对比收盘价日期202208318识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明312TablePageText高能环境中报点评一2023H1业绩同比增长112存货增长系备货需要2023H1归母净利润同比增长112整体经营稳健公司发布2023年中报实现营业收入4469亿同比118归母净利润494亿元同比112基本符合市场预期上半年实现投资收益13亿元系套保期货平仓及玉禾田股权处置盈利提升单二季度实现营收2733亿元同比124归母净利润288亿元同比50业绩稳健主要由于江西鑫科电解铜及后端稀贵金属产线均已投运贵金属销售下逐步释放利润图12023H1公司营收同比增长118图22023H1公司归母净利润同比增长112营业收入百万元左轴增长率右轴归母净利润百万元左轴增长率右轴7266916921000087748075080632782760055060800068276449441233544460005075484503204044693253762349345399726913840003211218630020146121118-472000161500000-20数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心图32023H1公司扣非归母净利润同比增长38扣非归母净利润百万元左轴增长率右轴750688806576056005436038241543145039326940302299300892038-4615000-20201820192020202120222022H12023H1数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心危废资源化增长带动运营业务占比提升公司转型运营类企业趋势已然明朗公司2023H1实现工程收入1205亿元同比-265运营收入3263亿元同比384运营收入占比同比增加14pct至73主要由于危废资源化业务迅速增长垃圾焚烧业务运营收入亦稳中有升此外伴随垃圾焚烧项目逐步进入运营期垃圾焚烧处理工程规模大幅下降识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明412TablePageText高能环境中报点评图42023H1运营服务营收增速达384图52023H1运营收入占比已达到73运营服务百万元右轴工程建设百万元左轴工程建设运营服务工程建设增速右轴运营服务增速右轴100100002002129138780318000150950616259927736000100603683844000131504079-10269712000020393841270-500数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心受套期保值收益影响归母净利率基本保持稳定受资产负债率降低影响2023H1ROE略下降06pct至30受危废资源化产能仍处爬坡期原料市场萎缩市场竞争激烈等影响2023H1公司毛利率略下降13pct至219但受套期保值收益影响公司归母净利率基本稳定在111左右控费能力突出2023H1期间费用率为125同比基本持平此外受负债率下降影响2023H1ROE同比下降06pct至30图62023H1公司毛利率219净利率111图72023H1公司摊薄ROE为30ROE-摊薄ROA毛利率净利率5015132132121116401226430232232244236232978752195320675931111117068728681817958103363000数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心图8公司期间费用以管理费用和财务费用为主图92023H1期间费用率为125财务费用百万元管理费用百万元销售费用率研发费用率财务费用率研发费用百万元销售费用百万元管理费用率期间费用率150020144120016140127123128123125900351122472118600421157374117325102106300271181206424133814520928216217701030数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明512TablePageText高能环境中报点评受备货影响2023H1经营性现金净流出1361亿元公司垃圾焚烧业务现金流稳定土壤修复业务项目质量也较高现金流波动主要与危废资源化业务相关2023H1公司经营性现金净流出1361亿元主要由于为了保障江西鑫科投产后能够顺利生产运营支付原材料采购款1927亿元相对应的公司存货从2022年末的264亿元增加1522亿元至2023年二季度末的416亿元经营性现金净流出与存货增长较为匹配投资现金流方面公司危废资源化项目建设迅速融资方面定增为公司补充资金同时也将降低资产负债率打开融资空间图102023H1公司经营性现金净流出1361亿元图112023H1公司投资现金净流出485亿元经营性现金流量净额百万元存货百万元投资现金流净额百万元筹资现金流净额百万元4160450040003622263830002358240019942031126415401197147710868728231089124615007878003226075970-800-485-446-868-1500-2400-1398-1706-1361-2048-2580-2613-3000-4000数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心二危废资源化收入高增产能扩张静待危废资源花开2023H1危废资源化业务收入同比增长484工程业务收缩趋势不改2023H1危废资源化业务实现收入2478亿元同比484收入占比已达到555但受产能仍处爬坡期原料市场萎缩市场竞争激烈等影响毛利率同比下降26pct至117公司通过套保实现一定的利润平滑此外工程业务实现1205亿元营收同比下降265工程业务营收规模收缩趋势不改但危废处理工程毛利率同比提升51pct至262图122023H1危废资源化收入占比已达到555图132023H1危废资源化毛利率为117资源化利用百万元环境修复百万元资源化利用环境修复无害化处置百万元垃圾焚烧运营百万元无害化处置垃圾焚烧垃圾焚烧处理工程百万元固废危废处理工程百万元垃圾焚烧处理工程固废危废处理工程其他百万元1000060800048600036258263917244000865136140142117458200016184055455121642349424781367167007060数据来源定期报告广发证券发展研究中心数据来源定期报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明612TablePageText高能环境中报点评公司危废产能加速投产产业链持续完备公司危废资源化产能加速投产江西鑫科项目电解铜及稀贵金属产线按原计划顺利完成建设并逐步投入运营3月份电解铜产线投产5月份贵金属产线投产6月份产品线全部打通实现电解铜金银等销售2023年上半年实现净利润4283万元此外靖远实现101亿元净利润超出市场预期鹏富实现2809万元净利润重庆及金昌项目正在加速理顺广东江苏项目逐步落地建设公司危废产业链持续完备图14公司持续构建全产业链打造一体化优势数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心备注危废合金产能单位为万吨年表12023H1鑫科鹏富靖远实现净利润4283万元2809万元101亿元公司名称注册资本亿元持股比例总资产亿元净资产亿元净利润万元扣非净利润万元江西鑫科5001004184540428289387094高能鹏富0381001013488280868189893靖远高能11610013465141011858987228数据来源定期报告广发证券发展研究中心三治理基因优良发布股权激励计划期待管理效能发挥再次发布股权激励计划大面积绑定员工利益公司公告2023年股权激励计划拟向752名激励对象授予合计26931万股占总股本的177其中限制性股票和股票期权各占一半授予价格和行权价格分别为和元股激励解锁目标为4679332023-2026年归母净利润不低于对应90104125139亿元公司持续推出股权激励时间间隔2-3年次且覆盖员工范围广深入一线基层持续绑定员工利益彰显发展信心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明712TablePageText高能环境中报点评表22016年至今公司已发布4期股权激励计划覆盖超1300人次时间激励方式数量万股占总股本比例激励对象2016年限制性股票857265高管1人中高层管理人员核心技术业务骨干资深优秀员工189人2018年股票期权28075425高管4人中高层管理人员骨干员工215人2020年限制性股票5619071高管2人中高层管理人员核心技术业务人员骨干员工176人2023年限制性股票和股票期权26931万177董事2人高管2人中高层管理人员及核心技术人员骨干共752人数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心公司治理出众管理持续融合为项目落地提供坚实基础公司鼓励技术人员通过持续改进工艺促使辅料添加成本下降此外公司收购的阳新鹏富公司创始股东柯朋目前已经参与公司重庆耀辉贵州高能金昌高能等项目管理公司收购的靖远高能公司创始股东谭承锋总目前已经参与金昌高能的项目管理彰显管理层互信高能环境也派驻技术研发人员霍成立博士担任阳新鹏富公司高管深入生产经营持续推动公司技术迭代持续培养人才梯队我们认为出众的治理为项目复制扩张提供坚实的组织管理和人员激励支持图15公司管理持续融合彰显管理层互信数据来源定期报告Wind广发证券发展研究中心四危废龙头开启高速成长维持买入评级预计公司2023-2025年归母净利润分别为105131164亿元PE分别为13510986倍参考伟明环保浙富控股等环保龙头企业公司作为危废龙头开启高速成长产业链延伸完备管理治理体系优质给予2023年20倍PE对应1374元股合理价值维持买入评级表3高能环境同业对比收盘价日期20220831最新收盘价PE倍归母净利润亿元公司代码公司名称市值亿元元股2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E603568SH伟明环保3049617891594152210498191653200429083724002266SZ浙富控股207153951432116710519271467177619722234数据来源同业对比公司盈利预测来自Wind一致预测广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明812TablePageText高能环境中报点评五风险提示危废资源化进展慢危废资源化业务产能投产不及预期产线技改进度低于预期若公司原材料波动幅度过大或对吨加工利润产生影响环境修复订单下降受新冠疫情影响环境修复新增订单或下降工程施工进度或受影响回款或不及预期金属价格波动公司固危废资源化利用项目中涉及铜铅镍金银铂钯等金属产品原材料和产品的定价均与同类大宗商品价格相关大宗商品价格波动将对原材料采购价格以及后端销售的产品价格产生一定影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明912TablePageText高能环境中报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产761810251115991422016398经营活动现金流607-446101012332193货币资金8561597160020002300净利润831744115214351806应收及预付16172382177121332448折旧摊销352472574687769存货12462638277933673868营运资金变动-876-2013-1083-1251-695其他流动资产39003634544967207782其它300351368362312非流动资产971512409133851424814729投资活动现金流-2048-2613-1356-1295-924长期股权投资94485293210121092资本支出-1959-2491-1418-1418-1118固定资产12661982280334873779投资变动-58-234-130-130-130在建工程364948804703632其他-31112192253324无形资产61537585773578657975筹资活动现金流8723622349462-969其他长期资产9881042111211821252银行借款356054268451009-401资产总计1733322660249852846931127股权融资1532820000流动负债6928799186381015810480其他-2841-4625-496-548-568短期借款27913849419547043803现金净增加额-5695643400300应付及预收23402859361344895560期初现金余额1206637159716002000其他流动负债179712828319641116期末现金余额6371202160020002300非流动负债41924982548259826482长期借款40704666516656666166应付债券00000其他非流动负债123317317317317负债合计1112112973141211614016962股本10641526152615261526资本公积16333911391139113911主要财务比率留存收益28523470454358797552至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益5493887899511128712961成长能力少数股东权益71980991310421204营业收入增长146121456322277负债和股东权益1733322660249852846931127营业利润增长253-81488246259归母净利润增长320-47514245259获利能力利润表单位百万元毛利率244236206192182至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率10685908584营业收入78278774127781689421574ROE13278105116127营业成本59196707101441365517648ROIC7355697280营业税金及附加455077101129偿债能力销售费用98122192253324资产负债率642573565567545管理费用374421575752949净负债比率17901339130013091197研发费用247351256321388流动比率110128134140156财务费用282338488539557速动比率045057053055061资产减值损失-41-32-25-30-30营运能力公允价值变动收益-1-18000总资产周转率045039051059069投资净收益10171192253324应收账款周转率56750193910691245营业利润909835124315491951存货周转率628333460502558营业外收支-24-6222每股指标元利润总额885829124515511953每股收益058051069086108所得税548593116146每股经营现金流10111净利润831744115214351806每股净资产516582652740850少数股东损益10452104129163估值比率归属母公司净利润726692104813061644PE3029192913531087863EBITDA14461611210924982905PB340169143126109EPS元058051069086108EVEBITDA177613881062920768识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1012TablePageText高能环境中报点评广发证券环保及公用事业研究小组郭鹏首席分析师华中科技大学工学硕士许洁联席首席分析师复旦大学金融硕士华中科技大学经济学学士2016年加入广发证券发展研究中心姜涛资资深分析师武汉大学金融工程硕士武汉大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心陈龙高级分析师新加坡管理大学应用金融学硕士厦门大学生态学学士应生2021年加入广发证券发展研究中心荣凌琪高级研究员帝国理工学院金融科技硕士同济大学金融学学士2021年加入广发证券发展研究中心许子怡高级研究员硕士毕业于香港城市大学2022年加入广发证券发展研究中心陈舒心高级研究员新加坡国立大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心郝兆升高级研究员复旦大学金融硕士中央财经大学经济学学士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1112TablePageText高能环境中报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股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