2023H1公司实现营收65.61亿元，同比-47.14%，归母净利3.51亿元，同比26.90%。公司在海运空运市场走弱的情况下业绩承压，国际空海运营收、运量同比下滑，考虑到下半年海运市场企稳回暖，我们维持公司增持评级。
　　支撑评级的要点
　　市场压力下业绩承压，国际空海运营收、运量同比下滑，空运单公斤毛利逆势增长。宏观经济方面，我国4-6月进出口总值同比3连降，出口较进口下滑更为显著。航运、空运市场方面，空海运运价低位运行，运价低位的背后是供给端产能过剩，需求端海外主要地区（欧美）上半年持续疲软，货代量价经受较大冲击。国际市场上海外货代龙头营收、利润也有明显下滑，市场上半年处于下行周期，或已触底。公司营收和业务量趋势与大市一致，2023H1国际海运、国际空运业务实现营收20.7亿元/22.7亿元，同比-64.8%/-31.5%，毛利率19.8%/15.9%，相比2022年全年水平上升11.18pct/3.59pct。海运量38.6万箱，同比-9.10%，空运量10.9万吨，同比-38.63%。海运空运营业毛利降幅远低于营收降幅，分别为14.4%和23.10%。23H1海运单箱毛利1055元，交22H1的1120下降65元/箱。空运单公斤毛利由2022年3.09元逆势上行至3.88元。当前市场环境下货代公司逆水行舟，公司保有直客数量优势，在市场货量明显下滑的情况下创造单位盈利水平亮点，长期市场环境好转后发力点尚存。
　　跨境电商物流运量整体上涨，盈利空间大受到缩。2023H1跨境电商物流实现国际空运量4.2万吨，同比+35.99%，国际海运量1.1万箱，同比+91.11%，中欧班列0.3万箱，同比-67.74%。但营业收入仅11.2亿元，毛利仅1亿元，均不及2022年1/3水平。跨境电商物流市场处于新一轮成长期，业务量增长具有长期确定性，但随着货代、国内国际快递、电商平台等先后完善业务布局，市场竞争激烈盈利空间大幅压缩，可能存在以价换量的情况。叠加本年海外终端派送成本由于发达国家通胀、UPS罢工等因素上涨，导致跨境电商物流盈利水平大幅下滑。
　　特种物流、工程物流毛利同比上升，仓储毛利同比下降。公司工程物流、特种物流、仓储物流实现营业收入1.3亿元/3.0亿元/1.4亿元，同比-32.05%/-15.21%/-49.74%，实现毛利0.3亿元/0.7亿元/0.4亿元，同比+28.03%/+9.36%/-14.21，毛利率分别为23.08%/23.33%/28.57%，处于相对较高水平。三项业务占比较小，综合考量业绩略有上涨。
　　展望未来，静待宏观经济修复、空海运市场有望逐步企稳。上半年公司内生发力点在较大的市场下行压力下乏力，但公司核心价值并未减损。下半年随着空海运传统旺季到来、欧美产生圣诞节补货需求，整体需求有望改善，货量随同修复。同时东南亚、中东、拉美地区需求或成结构性亮点。长期来看，中国经济稳中向好的基本面在政策支持下不会变，航运市场有望逐步企稳。公司内部深化直客战略、与建发股份合资成立物流公司依靠大宗商品物流打造为第二成长曲线、加大研发投入促进数字化转型升级、依托集团优势打造国家跨境物流资源整合平台，蓄力充足静待市场周期触底上行。展望下半年，市场周期触底上行叠加公司内生α释放，公司业绩修复空间较大。
　　估值
　　考虑海运空运市场走弱，我们下调公司2023-2025年归母净利润为8.13/8.94/10.80亿元，同比-8.5%/+9.9%/+20.8%，EPS为0.82/0.87/0.94元/股，对应PE分别12.3/11.2/9.3倍，维持公司增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　全球经济波动、海运市场波动。
　　

研究报告全文：交通运输证券研究报告调整盈利预测2023年9月1日603128SH华贸物流增持海运空运市场走弱公司业绩整体承压原评级增持2023H1公司实现营收6561亿元同比-4714归母净利351亿元同比-2690公司在海运空运市场走弱的情况下业绩承压国际空海运营收运量同比市场价格人民币765下滑考虑到下半年海运市场企稳回暖我们维持公司增持评级板块评级强于大市支撑评级的要点市场压力下业绩承压国际空海运营收运量同比下滑空运单公斤毛利逆势增长宏观经济方面我国4-6月进出口总值同比3连降出口较进口下滑更为股价表现显著航运空运市场方面空海运运价低位运行运价低位的背后是供给端产能过剩需求端海外主要地区欧美上半年持续疲软货代量价经受较大48冲击国际市场上海外货代龙头营收利润也有明显下滑市场上半年处于下行周期或已触底公司营收和业务量趋势与大市一致2023H1国际海运国36际空运业务实现营收207亿元227亿元同比-648-315毛利率24198159相比2022年全年水平上升1118pct359pct海运量386万箱13同比-910空运量109万吨同比-3863海运空运营业毛利降幅远低于营收降幅分别为144和231023H1海运单箱毛利1055元交22H1的11120下降65元箱空运单公斤毛利由2022年309元逆势上行至388元当前11市场环境下货代公司逆水行舟公司保有直客数量优势在市场货量明显下滑JanJunJulSepFebMarOctDecAprNovMayAug----23----23---23222223-23的情况下创造单位盈利水平亮点长期市场环境好转后发力点尚存2223232223跨境电商物流运量整体上涨盈利空间大受到缩跨境电商物流实现国华贸物流上证综指2023H1际空运量42万吨同比3599国际海运量11万箱同比9111中欧班今年1312列03万箱同比-6774但营业收入仅112亿元毛利仅1亿元均不及至今个月个月个月2022年13水平跨境电商物流市场处于新一轮成长期业务量增长具有长期确绝对267196201127定性但随着货代国内国际快递电商平台等先后完善业务布局市场竞争激烈盈利空间大幅压缩可能存在以价换量的情况叠加本年海外终端派送成本由相对上证综指273148178110于发达国家通胀UPS罢工等因素上涨导致跨境电商物流盈利水平大幅下滑特种物流工程物流毛利同比上升仓储毛利同比下降公司工程物流特种发行股数百万130946物流仓储物流实现营业收入13亿元30亿元14亿元同比-3205-1521-4974实现毛利03亿元07亿元04亿元同比2803936-1421毛流通股百万130946利率分别为230823332857处于相对较高水平三项业务占比较小总市值人民币百万1001739综合考量业绩略有上涨3个月日均交易额人民币百万6394展望未来静待宏观经济修复空海运市场有望逐步企稳上半年公司内生发主要股东力点在较大的市场下行压力下乏力但公司核心价值并未减损下半年随着空海运传统旺季到来欧美产生圣诞节补货需求整体需求有望改善货量随同中国物流集团有限公司4579修复同时东南亚中东拉美地区需求或成结构性亮点长期来看中国经资料来源公司公告Wind中银证券济稳中向好的基本面在政策支持下不会变航运市场有望逐步企稳公司内部深化直客战略与建发股份合资成立物流公司依靠大宗商品物流打造为第二成以2023年9月1日收市价为标准长曲线加大研发投入促进数字化转型升级依托集团优势打造国家跨境物流资源整合平台蓄力充足静待市场周期触底上行展望下半年市场周期触底相关研究报告上行叠加公司内生释放公司业绩修复空间较大华贸物流20230818估值华贸物流20221214考虑海运空运市场走弱我们下调公司2023-2025年归母净利润为8138941080亿元同比-8599208EPS为082087094元股对应PE分别12311293倍维持公司增持评级中银国际证券股份有限公司评级面临的主要风险具备证券投资咨询业务资格全球经济波动海运市场波动TableFinchinaSimple交通运输物流投资摘要年结日12月31日202120222023E2024E2025E证券分析师王靖添主营收入人民币百万2466822070133981603218133jingtianwangbocichinacom增长率750105393197131证券投资咨询业务证书编号S1300522030004EBITDA人民币百万13301207125315331731联系人刘国强归母净利润人民币百万8378888138941080guoqiangliu01bocichinacom增长率577628599208一般证券业务证书编号S1300122070018最新股本摊薄每股收益人民币064068062068082原先预测摊薄每股收益人民币--082087094调整幅度--243921841277市盈率倍12011312311293市净率倍2017161514EVEBITDA倍1281001038570每股股息人民币0203030304股息率1732414554资料来源公司公告中银证券预测利润表TableFinchinaDetail人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入2466822070133981603218133净利润9339258389211113营业收入2466822070133981603218133折旧摊销146167167167123营业成本2219119721113491354515276营运资金变动970400687653270营业税金及附加1111689其它1463865198216销售费用739758563665743经营活动现金流256145417576331722管理费用498516375425471资本支出873101010研发费用3823172123投资变动8863120100100财务费用567576251248其他502123403939其他收益1525202020投资活动产生的现金流677218807171资产减值损失00000银行借款909785519900信用减值损失62222股权融资500473410450544资产处置收益122666其他251824165271338公允价值变动收益02000筹资活动现金流6604346441522883投资收益3432333333净现金流239802811840769汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润11891177107011751419营业外收入41111财务指标营业外支出32433年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额11901176106711731418成长能力所得税257251229252304营业收入增长率750105393197131净利润9339258389211113营业利润增长率641109199208少数股东损益9636252833归属于母公司净利润增长率577628599208归母净利润8378888138941080息税前利润增长65712244259177EBITDA13301207125315331731息税折旧前利润增长7099338224129EPS最新股本摊薄元064068062068082EPS最新股本摊薄增长577628599208资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率4847818589资产负债表人民币百万营业利润率5290198233250年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率100106153155158流动资产72536524128661522214537归母净利润率3440615660现金及等价物16662575106931073311502ROE163153131134150应收帐款44232866153237302221ROIC20420591107132应收票据8645776997偿债能力存货2911271832资产负债率0504060606预付账款334330127176165净负债权益比0002040304合同资产2205610687131流动比率1920503546其他流动资产496642305409388营运能力非流动资产32713248321531513141总资产周转率2722100910长期投资288340460560660应收账款周转率6861616161固定资产642602526450375应付账款周转率124114123123123无形资产275271254245236费用率其他长期资产20662036197518951870销售费用率3034424241资产合计105239772160811837417679管理费用率2023282726流动负债37553259256644063132研发费用率0201010101短期借款217250100010001000财务费用率0203061614应付账款2420143874618611080每股指标元其他流动负债1118157181915441053每股收益最新摊薄0607060708非流动负债1359498707270547063每股经营现金流最新摊薄0211130513长期借款969151460046004600每股净资产最新摊薄3944475155其他长期负债390347247224542463每股股息0203030304负债合计5114375796381146010195估值比率股本13091309130913091309PE最新摊薄12011312311293少数股东权益279205230257291PB最新摊薄2017161514归属母公司股东权益51305811621466577192EVEBITDA1281001038570负债和股东权益合计105239772160811837417679价格现金流倍391695715858资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年9月1日华贸物流2披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年9月1日华贸物流3风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司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