事件：宝立食品23H1实现营收11.28亿，同比+23.86%；归母净利1.66亿，同比+78.85%；扣非归母净利1.11亿元，同比+36.97%。单Q2实现营收5.89亿，同比+20.94%；归母净利0.9亿，同比+75.95%；扣非归母净利0.55亿，同比+33.19%。业绩贴近此前预告中枢。
　　复调收入实现高增，轻烹收入略有承压。1）分产品看，23Q2复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料实现营收2.7/2.6/0.4亿元，分别同比+51.3%/-6.2%/+43.7%。　复合调味料收入同比实现快速增长，主要受益于疫后头部连锁餐饮客户恢复较好，大客户百胜中国23Q2收入同比+25%；轻烹解决方案收入同比下滑，主要系去年同期居家消费旺盛，高基数下空刻意面收入同比增长承压；下游茶饮客户恢复带动饮品甜点配料收入亦有较好同比增长。2）分地区看：23Q2大本营华东区域收入4.4亿元，同比实现+6.1%的稳健增长；腰部市场快速放量，华南/华北区域营收0.3/0.6亿元，同比+61.2%/+94.5%；其他薄弱市场均实现较快增长，华中/东北/西南/西北/境外实现营收1655/1585/576/202/484万元，同比+75.1%/+45.0%/+358.1%/+63.7%/+286.7%。3）分渠道看：23Q2直销/非直销收入同比+16.5%/+22.6%，公司C端业务扩大线下团队人员规模，加快入驻商超体系，上半年C端业务线下营收增长超60%，团队规模及KA门店覆盖率均实现超100%增长。同时公司持续推进经销体系建设，单Q2经销类客户数净增39家至319家。
　　毛利率略有承压，房屋征迁补偿增厚利润。1）23H1/Q2毛利率分别为34.77%/34.47%，同比+0.68/-0.54pcts，Q2毛利率略有下滑预计主要系低毛利的复合调味料和饮品甜点配料业务收入占比提升。2）23H1/Q2销售费用率分别为15.42%/14.81%，同比-0.13/-1.91pcts，销售费用率下行主要系收入增长较快。3）23H1/Q2管理费用率分别为3.22%/3.87%，同比+0.74/+1.27pcts，主要系①管理团队扩大及薪酬水平的提升；②公司产能布局调整下存货清理支出增加；③子公司上海宝晏食品筹建和投产前的开办费用均计入管理费用。4）此外，公司收到房屋征迁补偿带来资产处置收益5214万元，占比达23H1收入的4.6%，进一步增厚公司利润。综合来看，23H1/Q2净利率分别为14.98%/15.39%，同比+3.85/+3.54pcts。
　　B端收入保障坚实，C端有望修复。23H1在复调主业收入高增带动下，公司经营景气度较好延续。展望全年，B端来看，餐饮需求修复下头部客户百胜中国快速复苏，腰部客户乐凯撒、TIMS、萨莉亚等扩张亦有望支撑收入增长。且在继续开拓大型连锁客户的基础上，公司积极拓展小B客户，从产品库中遴选合适产品服务中小B端。同时公司亦加快新品开发，23H1新品开发数量同比+14%。此外新成立的子公司上海宝晏23H2投产后，烘焙类产品有望起量，B端基本盘收入具备保障。C端方面，公司重点布局空刻线下渠道，强化渠道覆盖广度与深度，并匹配陈列专区、样板店等多形式推广，放大品牌势能。同时，空刻产品亦持续进行品质升级、口味及包装迭代，如5月推出的微波意面、烛光意面新口味等。在线下渠道扩张和产品推新迭代下，C端收入有望修复。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司于2023年上半年收到房屋征迁补偿款增厚利润，我们上调公司23年归母净利润预测至3.18亿元（较上次+13%），维持24-25年归母净利润预测为3.62/4.48亿元，折合2023-2025年EPS分别为0.80/0.90/1.12元，当前股价对应2023-2025年的PE分别为24x/21x/17x，维持“增持”评级。
　　风险提示：方便速食竞争加剧，大客户流失风险，C端开拓不及预期。

研究报告全文：2023年9月1日公司研究复调收入实现高增渠道持续推进宝立食品603170SH2023年半年报点评增持维持要点当前价1935元事件宝立食品23H1实现营收1128亿同比2386归母净利166亿同比作者7885扣非归母净利111亿元同比3697单Q2实现营收589亿同分析师陈彦彤比2094归母净利09亿同比7595扣非归母净利055亿同比3319执业证书编号S0930518070002业绩贴近此前预告中枢021-52523689chenytebscncom复调收入实现高增轻烹收入略有承压1分产品看23Q2复合调味料轻烹解分析师汪航宇决方案饮品甜点配料实现营收272604亿元分别同比513-62437执业证书编号S0930523070002021-52523174复合调味料收入同比实现快速增长主要受益于疫后头部连锁餐饮客户恢复较好wanghangyuebscncom大客户百胜中国23Q2收入同比25轻烹解决方案收入同比下滑主要系去年同期居家消费旺盛高基数下空刻意面收入同比增长承压下游茶饮客户恢复带动饮联系人鲁俊021-52523835品甜点配料收入亦有较好同比增长2分地区看23Q2大本营华东区域收入44lujun1ebscncom亿元同比实现61的稳健增长腰部市场快速放量华南华北区域营收0306亿元同比612945其他薄弱市场均实现较快增长华中东北西南西北市场数据境外实现营收16551585576202484万元同比751450358163728673分渠道看23Q2直销非直销收总股本亿股400总市值亿元7740入同比165226公司C端业务扩大线下团队人员规模加快入驻商超体系一年最低最高元17953222上半年C端业务线下营收增长超60团队规模及KA门店覆盖率均实现超100近3月换手率3792增长同时公司持续推进经销体系建设单Q2经销类客户数净增39家至319家股价相对走势毛利率略有承压房屋征迁补偿增厚利润123H1Q2毛利率分别为34773447同比068-054pctsQ2毛利率略有下滑预计主要系低毛利的136复合调味料和饮品甜点配料业务收入占比提升223H1Q2销售费用率分别为9715421481同比-013-191pcts销售费用率下行主要系收入增长较快35923H1Q2管理费用率分别为322387同比074127pcts主要系管理21团队扩大及薪酬水平的提升公司产能布局调整下存货清理支出增加子公司上海宝晏食品筹建和投产前的开办费用均计入管理费用4此外公司收到房屋征-170722102201230423迁补偿带来资产处置收益5214万元占比达23H1收入的46进一步增厚公司宝立食品沪深300利润综合来看23H1Q2净利率分别为14981539同比385354pcts收益表现B端收入保障坚实C端有望修复23H1在复调主业收入高增带动下公司经营景1M3M1Y气度较好延续展望全年B端来看餐饮需求修复下头部客户百胜中国快速复苏相对359-681-2365腰部客户乐凯撒TIMS萨莉亚等扩张亦有望支撑收入增长且在继续开拓大型连绝对-262-660-3053锁客户的基础上公司积极拓展小B客户从产品库中遴选合适产品服务中小B端资料来源Wind同时公司亦加快新品开发23H1新品开发数量同比14此外新成立的子公司上相关研报海宝晏23H2投产后烘焙类产品有望起量B端基本盘收入具备保障C端方面消费场景逐步恢复业绩稳步提升宝立公司重点布局空刻线下渠道强化渠道覆盖广度与深度并匹配陈列专区样板店食品603170SH23H1业绩预告点评等多形式推广放大品牌势能同时空刻产品亦持续进行品质升级口味及包装2023-07-12迭代如5月推出的微波意面烛光意面新口味等在线下渠道扩张和产品推新迭轻烹延续高增23年关注线下渠道布局宝立食品603170SH2023年一季报点评代下C端收入有望修复2023-04-29敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宝立食品603170SH盈利预测估值与评级考虑到公司于2023年上半年收到房屋征迁补偿款增厚利润我们上调公司23年归母净利润预测至318亿元较上次13维持24-25年归母净利润预测为362448亿元折合2023-2025年EPS分别为080090112元当前股价对应2023-2025年的PE分别为24x21x17x维持增持评级风险提示方便速食竞争加剧大客户流失风险C端开拓不及预期表1公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元15782037252530803718营业收入增长率74372910239721972072净利润百万元185215318362448净利润增长率38241615477613742366EPS元052054080090112ROE归属母公司摊薄28421909236421192076PE3836242117PB10769574536资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-31注21-23年总股本为364040亿股敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宝立食品603170SH财务报表与盈利预测利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入15782037252530803718总资产11161531193022412764营业成本10851333164220002409货币资金100404505616995折旧和摊销2340636672交易性金融资产00000税金及附加1016202429应收账款210255321377437销售费用144311377457548应收票据32234管理费用52587794112其他应收款合计05678研发费用4043495972存货184220282355442财务费用40-100其他流动资产1413172228投资收益30000流动资产合计536935117814351981营业利润252295437473582其他权益工具00000利润总额248295435478588长期股权投资00000所得税5465104105129固定资产314350384464481净利润195230330373459在建工程1169616313495少数股东损益915121111无形资产7976124122119归属母公司净利润185215318362448商誉3131313131EPS元052054080090112其他非流动资产310151515非流动资产合计580597752806784现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债438387555493558经营活动现金流179252313368450短期借款870158210净利润185215318362448应付账款133153197240289折旧摊销2340636672应付票据00000净营运资金增加175128183182208预收账款00000其他-205-132-251-243-277其他流动负债93445投资活动产生现金流-110-71-236-120-50流动负债合计341344524462527净资本支出-153-70-220-120-50长期借款531111长期投资变化00000应付债券00000其他资产变化42-1-1600其他非流动负债2827272727融资活动现金流-3412324-137-21非流动负债合计9843313131股本变化040000股东权益6781144137517482206债务净变化0-107123-137-21股本360400400400400无息负债变化9756457586公积金53304336372417净现金流34304101111379未分配利润2404246109361339归属母公司权益6521128134617082156少数股东权益2516283950主要指标盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率312346350350352销售费用率9161525149514851475EBITDA率184177171176177管理费用率331287307305300EBIT率168156146154157财务费用率026-001-004-002000税前净利润率158145172155158研发费用率252213193193193归母净利润率118106126118120所得税率2222242222ROA175151171166166ROE摊薄284191236212208每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC200210183210233每股红利000025000000000每股经营现金流050063078092113偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产181282337427539资产负债率3925292220每股销售收入438509631770929流动比率157272225311376速动比率103208171234292估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务45631538477831215332PE3836242117有形资产有息债务689392411089512259805PB10769574536EVEBITDA256218184145116资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0013000000敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼6thFloor9AppoldStreetLondonUnitedKingdomEC2A2AP敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告