短期业绩承压，维持“增持”评级
　　公司2023H1实现营收1.77亿元，同比降34.48%；实现归母净利0.27亿元，同比降44.19%。2023Q2实现营收0.57亿元，同比降57.2%；实现归母净利0.06亿元，同比降77.27%。由于需求弱复苏，我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利分别为0.50（-0.08）、0.61（-0.10）、0.67（-0.11）亿元，EPS为0.04、0.05、0.06元，当前股价对应PE为123.4、99.6、91.0倍。随着渠道布局完善、消费场景多元化，公司仍处快速发展期，维持“增持”评级。
　　2023Q2营收下滑主因高基数下特色肉制品业务下降
　　（1）分产品来看：2023H1火腿营收同比降1.47%至9924.8万元；火腿制品同比增33.01%至467.13万元；特色肉制品同比降71.69%至3845.26万元，主因2022Q2受疫情影响，公司特色肉制品具有保供使得基数较大；品牌肉同比增10.64%至1608.09万元。（2）分渠道来看：KA流通、直营（团购）、电商渠道均有所下滑；酒店餐饮、食品加工、冷链行业均略增至538.55、1139.75、1107.73万元。展望2023H2，公司将会围绕特色肉制品及火腿业务，持续加大火腿相关预制菜的布局力度，开发精品、高附加值产品。同时也会深耕渠道，发展生鲜电商、社区电商、中央厨房、食品加工等新渠道，积极拓展网络营销。
　　净利率下滑主因毛利率下降，费用率提升
　　2023Q2公司净利率下滑9.1pct至10.3%，下滑主因毛利率下滑，费用率提升。2023Q2毛利率下滑11.6%至18.1%，主因：（1）仍有部分高价品牌肉库存；（2）需求弱复苏，产品促销力度的加大。2023Q2销售费率同比增1pct至8.2%，费率提升主因营收规模下降。展望2023H2，预计持续推新下，公司毛利率会相对平稳；精准费用投放下费率也会较为平稳。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等

研究报告全文：食品饮料食品加工公司研金字火腿002515SZ特色肉制品受高基数扰动业绩承压究2023年08月30日公司信息更新报告投资评级增持维持张宇光分析师叶松霖分析师zhangyuguangkyseccnyesonglinkyseccn证书编号S0790520030003证书编号S0790521060001日期2023829短期业绩承压维持增持评级当前股价元505公司2023H1实现营收177亿元同比降3448实现归母净利027亿元同公一年最高最低元528372司比降实现营收亿元同比降实现归母净利44192023Q2057572006信总市值亿元6114亿元同比降由于需求弱复苏我们下调年盈利预测预息流通市值亿元451477272023-2025更总股本亿股计2023-2025年归母净利分别为050-008061-010067-011亿新1211报流通股本亿股894元EPS为004005006元当前股价对应PE为1234996910倍随告着渠道布局完善消费场景多元化公司仍处快速发展期维持增持评级近3个月换手率74322023Q2营收下滑主因高基数下特色肉制品业务下降股价走势图1分产品来看2023H1火腿营收同比降147至99248万元火腿制品同比增3301至46713万元特色肉制品同比降7169至384526万元主因2022Q2金字火腿沪深30030受疫情影响公司特色肉制品具有保供使得基数较大品牌肉同比增1064至20160809万元2分渠道来看KA流通直营团购电商渠道均有所下10滑酒店餐饮食品加工冷链行业均略增至53855113975110773万元0展望2023H2公司将会围绕特色肉制品及火腿业务持续加大火腿相关预制菜-10的布局力度开发精品高附加值产品同时也会深耕渠道发展生鲜电商社开-202022-082022-122023-04区电商中央厨房食品加工等新渠道积极拓展网络营销源证数据来源聚源净利率下滑主因毛利率下降费用率提升券2023Q2公司净利率下滑91pct至103下滑主因毛利率下滑费用率提升证券相关研究报告2023Q2毛利率下滑116至181主因1仍有部分高价品牌肉库存2研需求弱复苏产品促销力度的加大2023Q2销售费率同比增1pct至82费率究业绩短期承压特色肉制品持续增提升主因营收规模下降展望2023H2预计持续推新下公司毛利率会相对平报长公司信息更新报告-2023425告稳精准费用投放下费率也会较为平稳风险提示宏观经济波动风险市场拓展不及预期原料价格波动风险等财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元506445419446477YOY-288-121-586669归母净利润百万元4349506167YOY-2771441024095毛利率204250233243245净利率85110118138141ROE3235334043EPS摊薄元005005004005006PE倍142712471234996910PB倍4640393938数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明14公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产8641087138614271476营业收入506445419446477现金1516059359941105营业成本403333321338360应收票据及应收账款34200180营业税金及附加45555其他应收款3220790160营业费用4036353740预付账款3278079管理费用1730293032存货574355139297103研发费用45556其他流动资产101102272727财务费用-10-18-23-29-31非流动资产532499459449439资产减值损失-21-8-8-8-9长期投资00000其他收益54000固定资产261239221221219公允价值变动收益00000无形资产6664636260投资净收益-550000其他非流动资产205196175166160资产处置收益52222资产总计13971586184518761914营业利润-1655566975流动负债4855525554营业外收入550000短期借款00000营业外支出01111应付票据及应付账款1111101211利润总额3955556975其他流动负债3744424443所得税-34456非流动负债76455净利润4250516369长期借款00000少数股东损益-11122其他非流动负债76455归属母公司净利润4349506167负债合计5561566060EBITDA5962576672少数股东权益12457EPS元004004004005006股本978978121112111211资本公积176156156156156主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E留存收益358389417452492成长能力归属母公司股东权益13411523178518101847营业收入-288-121-586669负债和股东权益13971586184518761914营业利润-124844931023894归属于母公司净利润-2771441024095获利能力毛利率204250233243245净利率85110118138141现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EROE3133334043经营活动现金流2773129981125ROIC2822192325净利润4250516369偿债能力折旧摊销2425252628资产负债率3938303231财务费用-10-18-23-29-31净负债比率-107-392-598-625-678投资损失550000流动比率181199266258272营运资金变动143238482261速动比率39115223203237其他经营现金流2316-2-2-2营运能力投资活动现金流4115-3-14-16总资产周转率0303020203资本支出6189-40-10-10应收账款周转率182164480500520长期投资500000应付账款周转率415312312312312其他投资现金流152104-43-24-26每股指标元筹资活动现金流-263127233-72每股收益最新摊薄004004004005006短期借款-2300000每股经营现金流最新摊薄023026008007010长期借款00000每股净资产最新摊薄111126128130133普通股增加0023200估值比率资本公积增加0-20000PE142712471234996910其他筹资现金流-331471-72PB4640393938现金净增加额5545433059111EVEBITDA1017891908777695数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明24公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明34公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编5180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