事件：公司公告2023年半年报，根据公司公告，23H1公司实现营业收入53亿，同比增长10.84%，归母净利润2.37亿，同比增长25.14%，扣非归母净利润2.3亿，同比增长60.8%。单Q2公司实现营业收入27.77亿，同比增长12.7%，归母净利润1.76亿，同比增长20.54%，扣非归母净利润1.55亿，同比增长43%。我们中报前瞻预测公司Q2收入利润分别同比增长10%/23%，公司收入/利润基本符合预期。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测23-25年归母净利润为4.93，6.19，7.69亿元，分别同比增长36.5%，25.4%，24.4%，最新收盘价对应23-25年PE分别为24x，19x，15x。公司“鲜战略”下大力发展鲜奶业务，依托并购形成“1+N”的品牌矩阵和全国化的鲜奶布局，并背靠新希望集团在奶源、冷链、渠道等方面享有优势。公司推出新的五年战略后，明确利润率提升的目标，未来在实现路径上通过低温鲜奶和特色酸奶业务发展迭代，通过D to C渠道直达消费者打造核心用户壁垒，通过区域精耕实现渗透率提高，我们认为未来公司有望持续释放内生增长潜力，维持增持评级。
　　鲜奶业务引领收入增长，结构改善叠加原奶价格下行推动毛利率提升。根据公司公告，23Q2公司实现营业收入27.77亿，同比增长12.7%，上半年鲜奶业务延续良好的增长势能，半年度销售收入突破10亿，预计同比增长超过10%，市占率基本稳定，其中以低温高端乳制品为主的唯品同比增长超30%。得益于高毛利的鲜奶业务增长，以及上半年由于上游原奶供过于求，原料奶价格预计中单位数下降，带动23Q2公司实现毛利率28.81%，同比提高2.6pct。
　　新品上市和市场拓张导致销售费用率提升，子公司盈利能力改善逻辑兑现。根据公司公告，23Q2公司实现销售费用率15.8%，同比提高1.7pct，主因上半年广告宣传/促销费分别同比增长33%/30.5%,考虑到公司上半年持续推进新品迭代，新品收入占比10%左右，且单品全国化过程中为了打开市场需要必须的费用支持，我们认为销售费用率在可控区间。从毛销差角度，23Q2公司毛销差13%，同比提高0.9pct，反映盈利能力依然在提升通道。23Q2公司净利率改善逻辑持续兑现，管理费用率同比下降0.9pct到4.25%。分子公司看，23年上半年对净利率影响达10%以上的子公司中，四川乳业/昆明雪兰/寰美乳业/青岛琴牌/山东唯品分别实现营业收入增长0.63%/9.5%/3.4%/16.6%/21.3%，而净利率为7.8%/5.2%/8.7%/5%/7%，分别同比提升3.3/0.2/1.1/0.3/-0.09pct，除了唯品以外净利率均实现同比改善，体现伴随管理赋能优化，盈利能力提升的逻辑持续兑现。23Q2公司实现归母净利率6.34%，同比提高0.4pct，扣非归母净利率5.58%，同比提升1.2pct。
　　股价表现的催化剂：消费者对低温鲜奶偏好提升，原奶成本下行
　　核心假设风险：竞争格局恶化，食品安全事件

研究报告全文：上市公司食品饮料2023年08月29日公司新乳业002946研究鲜奶业务引领增长净利率提升逻辑兑现公司点报告原因有业绩公布需要点评评投资要点增持维持事件公司公告2023年半年报根据公司公告23H1公司实现营业收入53亿同比增长1084归母净利润237亿同比增长2514扣非归母净利润23亿同比增长证市场数据2023年08月28日608单Q2公司实现营业收入2777亿同比增长127归母净利润176亿同比券收盘价元1358研一年内最高最低元17981015增长2054扣非归母净利润155亿同比增长43我们中报前瞻预测公司Q2收入究市净率47利润分别同比增长1023公司收入利润基本符合预期报息率分红股价063流通A股市值百万元11490告上证指数深证成指3098641023315投资评级与估值维持盈利预测预测23-25年归母净利润为493619769亿元注息率以最近一年已公布分红计算分别同比增长365254244最新收盘价对应23-25年PE分别为24x19x15x公司鲜战略下大力发展鲜奶业务依托并购形成1N的品牌矩阵和全国化基础数据2023年06月30日的鲜奶布局并背靠新希望集团在奶源冷链渠道等方面享有优势公司推出新的五年每股净资产元289战略后明确利润率提升的目标未来在实现路径上通过低温鲜奶和特色酸奶业务发展迭资产负债率7101总股本流通A股百万866846代通过DtoC渠道直达消费者打造核心用户壁垒通过区域精耕实现渗透率提高我们流通B股H股百万--认为未来公司有望持续释放内生增长潜力维持增持评级一年内股价与大盘对比走势鲜奶业务引领收入增长结构改善叠加原奶价格下行推动毛利率提升根据公司公告新乳业沪深300指数收益率23Q2公司实现营业收入2777亿同比增长127上半年鲜奶业务延续良好的增长势60能半年度销售收入突破10亿预计同比增长超过10市占率基本稳定其中以低温40高端乳制品为主的唯品同比增长超30得益于高毛利的鲜奶业务增长以及上半年由于20上游原奶供过于求原料奶价格预计中单位数下降带动23Q2公司实现毛利率28810-20同比提高26pct10-3102-2803-3104-3005-3108-3009-3011-3012-3101-3106-3007-31新品上市和市场拓张导致销售费用率提升子公司盈利能力改善逻辑兑现根据公司公告相关研究23Q2公司实现销售费用率158同比提高17pct主因上半年广告宣传促销费分别新乳业002946点评五年战略扬帆同比增长33305考虑到公司上半年持续推进新品迭代新品收入占比10左右且再起航长期盈利提升可期20230601单品全国化过程中为了打开市场需要必须的费用支持我们认为销售费用率在可控区间新乳业002946点评Q1盈利改善兑从毛销差角度23Q2公司毛销差13同比提高09pct反映盈利能力依然在提升通道现期待Q2收入环比提速2023042523Q2公司净利率改善逻辑持续兑现管理费用率同比下降09pct到425分子公司看23年上半年对净利率影响达10以上的子公司中四川乳业昆明雪兰寰美乳业青岛琴证券分析师牌山东唯品分别实现营业收入增长0639534166213而净利率为吕昌A0230516010001lvchangswsresearchcom78528757分别同比提升33021103-009pct除了唯品以外净利联系人率均实现同比改善体现伴随管理赋能优化盈利能力提升的逻辑持续兑现23Q2公司吕昌实现归母净利率634同比提高04pct扣非归母净利率558同比提升12pct862123297818lvchangswsresearchcom财务数据及盈利预测20222023H12023E2024E2025E营业总收入百万元100065298112481293414624同比增长率116108124150131归母净利润百万元362237493619769同比增长率158251365254244每股收益元股042027057071089毛利率240280253258263ROE14495168179187市盈率33241915注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评股价表现的催化剂消费者对低温鲜奶偏好提升原奶成本下行核心假设风险竞争格局恶化食品安全事件请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共4页简单金融成就梦想公司点评财务摘要百万元百万股2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入896710006112481293414624其中营业收入896710006112481293414624减营业成本676476018403960010780减税金及附加4446525967主营业务利润21582359279332753777减销售费用12481357166919932319减管理费用492470534550561减研发费用4048546169减财务费用116148118155159经营性利润261338418516669加信用减值损失损失以-填列7-36000加资产减值损失损失以-填列-10000加投资收益及其他100102104104104营业利润368403523620773加营业外净收入93338099利润总额377406557700872减所得税36446280101净利润341362494620771少数股东损益291111归属于母公司所有者的净利润312362493619769全面摊薄总股本867867866866866每股收益元036042057071089资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共4页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiongswhysccom华东B组李庆021-33388245liqing3swhysccom华北组肖霞010-66500628xiaoxiaswhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共4页简单金融成就梦想