核心观点
　　公司主营工程技术服务、半导体制造和光伏发电业务，工程收入占比86%。公司是无锡产业发展集团有限公司下属的国有控股上市公司，2016年公司收购高科技工程设计和总承包龙头十一科技，并入其工程技术服务和光伏发电业务。2022年公司工程技术服务业务实现营业收入303.8亿元，实现毛利19.7亿元，分别占比86.3%和75.2%，为公司盈利的主要来源。
　　高科技工程行业未来成长空间大。随着5G、AI、云计算以及汽车电子等新兴领域崛起，市场对先进工艺半导体产品的需求有望增加，半导体销售额逐步企稳回升，行业有望走出下行周期，而中国半导体国产化空间巨大，未来行业资本开支有望持续增加；光伏产业链阶段性产能过剩，但持续扩张先进产能仍然是龙头企业保持竞争优势的核心手段。预测2023年洁净室工程（高科技工程的核心环节）市场规模2686亿元，且未来能够保持10%以上的增速。
　　高端市场盈利空间大，设计企业牵头工程总包。电子、生物医药、光伏工程等高端市场盈利空间较大，对参与者要求较高，其中设计环节进入壁垒更高，毛利率可达到约50%。工程设计企业通常负责牵头工程总承包，承接利润率最高的设计环节，再将安装施工部分分包给相应的专业分包企业。
　　公司聚焦高科技工程技术服务，占据前端高毛利环节。公司在高科技工程前端设计环节积累了多年的项目实施经验，拥有较强的品牌力，持续推动EPC转型，依靠技术和渠道优势建立起了较高的竞争壁垒，在高端洁净室设计领域市占率估算可达到60%-70%。2022年设计和咨询业务以7.7%的营收创造了公司57.8%的毛利。
　　半导体和光伏发电业务稳定发力。公司与SK海力士深入合作，成立合资公司切入半导体制造行业，并同步开发自有半导体业务，经营业绩稳中有升；公司在手光伏电站40座，总装机容量436,78MW，预计能够持续贡献收入和稳定的现金流。
　　估值与投资建议：预测公司2023-2025年归母净利润8.01/10.42/13.63亿元，每股收益0.38/0.49/0.65元，对应当前股价PE为17.0/13.0/10.0X。综合绝对估值和相对估值，确定公司合理估值区间8.08-9.12元，较当前股价有28.3%-44.8%的空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济形势变化的风险、政策变化的风险、市场竞争的风险、子公司海太半导体对单一客户依赖的风险、工程总包业务中设备供应商议价能力提升的风险、核心技术人员流失的风险、应收账款减值的风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年08月27日太极实业600667SH买入高科技工程设计和总包龙头充分受益于行业成长核心观点公司研究深度报告公司主营工程技术服务半导体制造和光伏发电业务工程收入占比86建筑装饰工程咨询服务公司是无锡产业发展集团有限公司下属的国有控股上市公司2016年公司收证券分析师任鹤联系人朱家琪购高科技工程设计和总承包龙头十一科技并入其工程技术服务和光伏发电010-88005315021-60375435renheguosencomcnzhujiaqiguosencomcn业务2022年公司工程技术服务业务实现营业收入3038亿元实现毛利S0980520040006197亿元分别占比863和752为公司盈利的主要来源联系人卢思宇0755-81981872高科技工程行业未来成长空间大随着5GAI云计算以及汽车电子等新兴lusiyu1guosencomcn领域崛起市场对先进工艺半导体产品的需求有望增加半导体销售额逐步基础数据企稳回升行业有望走出下行周期而中国半导体国产化空间巨大未来行投资评级买入首次评级业资本开支有望持续增加光伏产业链阶段性产能过剩但持续扩张先进产合理估值808-912元收盘价630元能仍然是龙头企业保持竞争优势的核心手段预测2023年洁净室工程高总市值流通市值1326913269百万元52周最高价最低价838513元科技工程的核心环节市场规模2686亿元且未来能够保持10以上的增速近3个月日均成交额38983百万元高端市场盈利空间大设计企业牵头工程总包电子生物医药光伏工程市场走势等高端市场盈利空间较大对参与者要求较高其中设计环节进入壁垒更高毛利率可达到约50工程设计企业通常负责牵头工程总承包承接利润率最高的设计环节再将安装施工部分分包给相应的专业分包企业公司聚焦高科技工程技术服务占据前端高毛利环节公司在高科技工程前端设计环节积累了多年的项目实施经验拥有较强的品牌力持续推动EPC转型依靠技术和渠道优势建立起了较高的竞争壁垒在高端洁净室设计领域市占率估算可达到60-702022年设计和咨询业务以77的营收创造了公司578的毛利半导体和光伏发电业务稳定发力公司与SK海力士深入合作成立合资公资料来源Wind国信证券经济研究所整理司切入半导体制造行业并同步开发自有半导体业务经营业绩稳中有升相关研究报告公司在手光伏电站40座总装机容量43678MW预计能够持续贡献收入和稳定的现金流估值与投资建议预测公司2023-2025年归母净利润80110421363亿元每股收益038049065元对应当前股价PE为170130100X综合绝对估值和相对估值确定公司合理估值区间808-912元较当前股价有283-448的空间首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济形势变化的风险政策变化的风险市场竞争的风险子公司海太半导体对单一客户依赖的风险工程总包业务中设备供应商议价能力提升的风险核心技术人员流失的风险应收账款减值的风险盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元2428935195414914932559673-361449179189210净利润百万元909-74380110421363-91-1817-301309每股收益元043-035038049065EBITMargin4917252728净资产收益率ROE113-104104124146市盈率PE149-183170130100EVEBITDA153258221207197市净率PB169191177162145资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录太极实业资本运作助力三次创业6历史沿革背靠无锡国资委2016年收购十一科技优质资产6业务简介工程服务半导体光伏运营三轮驱动7行业高科技工程蓄力待发龙头优势凸显10下游需求洁净室工程市场持续扩容光伏电站加速并网10竞争格局高端市场盈利空间大设计企业牵头工程总包14公司高科技工程龙头半导体和光伏稳定发力16工程技术服务聚焦高科技工程技术服务占据前端高毛利环节16半导体与海力士稳定合作同时探索自有业务18光伏发电在手电站仍有望稳定贡献业绩20财务分析轻重资产结合ROE稳步回升22盈利能力低毛利的总承包业务推动整体盈利能力提升22营运能力商业模式转变周转速度筑底回升23偿债能力债务压力边际下降经营性现金流持续增长24盈利预测25核心假设25未来3年业绩预测28估值与投资建议29绝对估值808-1110元29相对估值703-912元30投资建议首次覆盖给予买入评级32风险提示33附表财务预测与估值35请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1公司历史沿革6图2公司股权结构和控股子公司持股情况7图3公司承建中芯绍兴MEMS和功率器件芯片基地项目7图4公司承建甬慈能源139MWp牛隔离场光伏发电EPC项目7图52022年公司营收结构单位8图62022年公司毛利结构单位8图7公司历年营业收入及增速单位亿元8图8公司历年归母净利润及增速单位亿元8图9集成电路制造领域资本开支结构10图10洁净室工程的受控因素10图11各行业对洁净室洁净等级的要求11图122019年中国洁净室工程行业下游需求占比单位11图13全球半导体行业销售额及增速单位亿美元11图14全球和中国半导体销售额累计同比增速单位11图15全球半导体行业资本开支及增速单位亿美元12图16中国电子行业洁净室工程规模及增速单位亿元12图17硅片和光伏组件价格变化单位元片元W12图18光伏龙头企业TOPCon电池产能规划单位GW12图19中国洁净室工程市场规模及增速单位亿元13图20光伏累计新增装机量与同比增速单位万千瓦13图21中国新增光伏装机预测单位GW13图22洁净室工程行业竞争格局14图23洁净室工程价值链各环节毛利率单位14图24高科技工程设计市场竞争格局单位15图25高科技工程总承包及施工市场竞争格局单位15图26光伏电站EPC市场规模及增速单位亿元15图27光伏电站EPC市场CR5单位15图28公司分产品业务收入情况单位亿元16图29公司分产品业务毛利情况单位亿元16图30公司整体毛利率和工程总包设计咨询毛利率变化单位16图31公司工程技术服务业务对应下游结构单位17图32公司光伏电站设计业务并网规模及以并网规模衡量的市占率单位MW17图33公司工程新签合同额和营业收入单位亿元17图34公司2023年重大项目中标或签约公告整理17图35公司研发费用及研发费用率单位亿元18图36海太半导体营收及增速单位亿元18图37海太半导体净利润及净利率单位亿元18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图38太极半导体营收及增速单位亿元19图39太极半导体净利润及净利率单位亿元19图40公司半导体业务营收及增速单位亿元19图41公司半导体业务毛利及增速单位亿元19图42公司半导体业务收入及毛利占比单位20图43公司半导体业务毛利率与整体毛利率对比单位20图44公司光伏电站装机容量单位MW20图45公司光伏发电收入剔除补贴收回影响单位亿元20图46公司光伏电站装机容量结构单位MW21图47公司光伏电站发电量结构单位万千瓦时21图48公司光伏发电业务营收及增速单位亿元21图49公司光伏发电业务收入及毛利占比单位21图50公司及子公司十一科技ROE变化与同业对比单位22图51公司核心子公司ROE变化单位22图52公司净利率和毛利率变化单位22图53公司工程总包营收占比和毛利率变化单位22图54公司总资产周转率和核心应收款周转率变化单位23图55公司核心应收款和核心应付款规模变化单位亿元23图56公司历年对上下游核心净占款变化单位亿元23图57公司旗下光伏电站数量和装机量变化单位亿元23图58公司资产负债率和有息负债比率单位24图59公司长短期借款规模变化单位亿元24图60公司收现比和付现比单位24图61公司经营性现金流净额营收现金比率及净利率单位亿元24图62公司订单储备相对充足单位亿元25图63公司订单储备结构单位亿元25图64公司在职人员与主营业务收入单位人亿元25图65公司人均创收与人均创利单位万元25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告表1公司2022年资产减值大幅增加原因拆分9表2工程技术服务业务收入和毛利预测灰底区域代表关键假设数据26表3半导体业务收入和毛利预测26表4光伏发电业务收入和毛利预测27表5未来三年分业务收入及毛利预测27表6未来3年盈利预测表单位百万元28表7公司盈利预测假设条件29表8资本成本假设29表9公司FCFF估值表29表10绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析单位元30表11可比公司估值情况截止8月24日30表12公司工程技术服务业务与可比公司的可比性分析31表13公司分部估值31请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告太极实业资本运作助力三次创业历史沿革背靠无锡国资委2016年收购十一科技优质资产太极实业600667SH全称无锡市太极实业股份有限公司是无锡产业发展集团有限公司下属的国有控股上市公司公司主营业务主要为工程技术服务业务半导体制造和光伏电站投资运营业务太极实业前身为无锡市第一合成纤维厂于1993年在上交所上市公司在2010年以前主营业务为工业丝帘子布帆布等纺织化纤材料2009年在控股股东无锡产业集团的推荐下公司与韩国海力士半导体成立合资公司开展半导体后工序服务业务实现了公司的二次创业太极实业核心子公司十一科技前身为机械工业部第十一设计研究院2002年十一院改制为信息产业电子第十一设计研究院有限公司简称十一科技控股股东为中国电子信息产业集团有限公司2015年无锡产业集团和无锡金控合计完成了对十一科技7274股权的收购成为十一科技控股股东2016年太极实业成功收购十一科技8174股权随后2018年公司收购十一科技剩余股权完成了公司的三次创业图1公司历史沿革资料来源公司官网公司公告国信证券经济研究所整理控股股东为无锡产业发展集团背靠无锡市国资委公司控股股东为无锡产业发展集团以下简称产业集团持股比例为3042产业集团旗下拥有三家上市公司太极实业600667SH威孚高科000581SZ新宏泰6003016SH无锡市国资委通过产业集团无锡建发等间接持有公司3338股权为公司实际控制人控股股东大力支持公司业务转型和资产优化2009年为公司引入与韩国海力士半导体的合作项目助力公司以较低成本切入半导体赛道2016年将十一科技注入公司体内2018年受让太极实业原有的化纤业务资产为公司引入国家大基金请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告使公司成功跻身集成电路国家队图2公司股权结构和控股子公司持股情况资料来源iFinD公司公告国信证券经济研究所整理业务简介工程服务半导体光伏运营三轮驱动工程技术服务主要是为电子生物医药电力等高科技工程建设提供全过程工程服务包括工程咨询设计监理项目管理和工程总承包EPC服务十一科技依托自身在光伏电站设计和建设环节的经验和技术优势于2014年开始逐步形成光伏电站的投资和运营业务2022年年末公司持有光伏电站40个总装机容量43678MW半导体业务主要是为DRAM和NANDFlash等集成电路提供后工序服务子公司海太半导体和太极半导体是公司的主要半导体业务平台其中海太半导体主要提供DRAM封装封装测试模组装配和模组测试等业务太极半导体主要从事自主研究开发封装测试及模组业务图3公司承建中芯绍兴MEMS和功率器件芯片基地项目图4公司承建甬慈能源139MWp牛隔离场光伏发电EPC项目资料来源十一科技官网国信证券经济研究所整理资料来源十一科技官网国信证券经济研究所整理工程技术服务贡献大部分营收和毛利2022年公司工程技术服务业务实现营业收入3038亿元实现毛利197亿元分别占比863和752为公司盈利的主请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告要来源半导体业务实现营业收入463亿元实现毛利60亿元分别占比132和229光伏发电业务2022年毛利为负故在毛利结构中剔除图52022年公司营收结构单位图62022年公司毛利结构单位资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理注剔除光伏发电业务营收和利润快速增长受大额减值影响2022年出现亏损2022年公司实现营业收入3519亿元同比增长449近五年营收复合增长率为242022年公司实现归母净利润-74亿元主要由于公司在2022年集中计提了多个非经常性的减值损失并冲减了收入若剔除减值影响2022年调整后的归母净利为51亿元若剔除减值和冲减营业收入的影响则调整后的归母净利为86亿元图7公司历年营业收入及增速单位亿元图8公司历年归母净利润及增速单位亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理最大亏损来源于光伏电站补贴损失2022年8月内蒙古自治区发改委通知要求各盟市发改委废止审计中发现的部分未纳入年度建设规模和擅自变更投资主体的上网电价批复文件该通知涉及公司旗下5个电站因此公司对已收电费补贴354亿元冲减当年营业收入对尚未收回的应收补贴348亿元不含税计提信用减值损失对相关光伏电站资产计提369亿元固定资产减值损失和016亿元使用权资产减值损失2022年公司计提两笔大额信用减值2022年公司分别对腾晖光伏和保华地产计提了180亿元和264亿元的信用减值对腾晖光伏的应收账款主要来源于公司光伏电站工程业务的工程款对保华地产的应收款主要来源于公司向其购买办公用房烂尾公司已诉讼主张退还的购房款请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告减值计提充分剩余风险敞口较小处罚后公司对旗下5个光伏电站项目进行了减值测试对未来损失的补贴收入现金流充分计提了资产减值损失公司对腾晖光伏的信用减值计提比例为6648剩余风险敞口9066亿元目前法院已经执行冻结了腾晖光伏5800亿元银行存款公司对保华地产应收账款已经计提了100的减值损失因此公司减值损失已经计提比较充分未来潜在的大额计提风险相对较低业绩有望摆脱减值压力重回持续增长趋势表1公司2022年资产减值大幅增加原因拆分光伏电站收回补贴冲减当期收入354应收账款减值损失594其中光伏电站补贴收回损失348腾晖光伏应收款损失180其余减值转回066信用减值损失其他应收款减值损失277其中保华地产应收款减值损失264应收票据减值损失转回007合计863光伏电站资产减值损失369使用权资产减值损失016资产减值损失工程合同资产减值损失015存货减值损失002合计400资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告行业高科技工程蓄力待发龙头优势凸显下游需求洁净室工程市场持续扩容光伏电站加速并网公司工程业务下游主要是半导体生物医药新能源等高科技领域业主投资意愿强烈支付能力较好与服务于地方政府的市政基建工程企业不同公司工程业务主要面向高端制造业客户下游客户付款能力相对较强扩产带来的建设需求相对旺盛以集成电路制造行业为例工程服务部分占整体资本开支的20-30其中设计占2-7土建设施30-40洁净室占50-70图9集成电路制造领域资本开支结构资料来源屹唐股份招股书国信证券经济研究所整理洁净室工程是高科技工程的核心环节洁净室指将空气中的微粒和细菌等微污染物排除并将室内的洁净度温度湿度等多项指标等控制在安全生产需求的洁净受控空间洁净室广泛用于电子集成电路液晶面板生物医疗食品等领域洁净室质量对相应产品的良品率有重大影响容错率低微小的脏污静电细菌都会对成品率造成巨大影响导致一批次产品报废甚至是洁净室的报废因此洁净室工程相关工艺复杂技术难度较高建设和维护成本相应较高图10洁净室工程的受控因素资料来源柏诚股份招股书国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告电子行业对洁净室要求较高创造54的洁净室工程需求不同行业对洁净度的要求不同一般来说对洁净室要求较高的主要是芯片制造显示器件制造光伏组件LED照明产品制造等电子信息领域其次是医疗医药等对操作空间菌落控制需求较多的领域食品化妆品石化等领域对操作间洁净度有一定要求但要求相对较低目前洁净室下游需求中电子行业占54医药及食品占160医疗占83图11各行业对洁净室洁净等级的要求图122019年中国洁净室工程行业下游需求占比单位资料来源圣晖集成招股书国信证券经济研究所整理资料来源智研咨询国信证券经济研究所整理半导体行业周期下行筑底销售额有望逐渐回升半导体行业兼具成长和周期的双重属性在疫情冲击海外高通胀的背景下全球经济下行压力增大消费动力不足同时过去几年半导体行业产能快速扩张部分环节进入去库存阶段双重因素叠加下半导体行业进入阶段性下行期2023年上半年全球半导体销售额累计下滑200中国半导体销售额累计下滑309根据Gartner预测2023年全球半导体行业实现销售额将同比下降356随着消费复苏和5GAI云计算以及汽车电子等新兴领域的崛起市场对先进工艺半导体产品需求有望增加销售额有望逐步回升图13全球半导体行业销售额及增速单位亿美元图14全球和中国半导体销售额累计同比增速单位资料来源Gartner国信证券经济研究所整理资料来源WindSIA国信证券经济研究所整理全球半导体行业处于去库存阶段预计2023年资本开支探底后修复2022年全球半导体行业资本开支1904亿美元同比增长237资本开支快速增长伴随半导体销售额下滑行业库存压力增加扩产意愿下降根据ICInsight预测2023年预计全球半导体行业资本开支1372亿元同比下降279而随着半导体走出请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告下行周期销售复苏资本开支有望探底后缓慢修复国内资本开支短期受制于美国制裁国产替代持续拉动洁净室需求由于美国在半导体产业上的制裁国内先进制程半导体扩产计划延缓但成熟制程的国产替代空间仍然较大中国半导体自给率相对较低国产化空间巨大根据ICInsight数据中国2021年集成电路自给率为167预计2026年可达到212根据SEMI预测到2024年中国除港澳台地区将增加12英寸晶圆厂8座占全球新增12英寸晶圆厂总数的一半根据共研咨询数据2022年电子行业洁净室工程市场规模为11715亿元预计2023年将突破1200亿元图15全球半导体行业资本开支及增速单位亿美元图16中国电子行业洁净室工程规模及增速单位亿元资料来源GartnerICInsight国信证券经济研究所整理资料来源共研咨询国信证券经济研究所整理光伏产业链阶段性产能过剩但先进产能仍然加速扩产此前由于光伏产业链上下游产能错配硅料产能不足导致硅片和光伏组件价格自2020年起快速上涨随着组件硅片硅料等厂商大幅扩产错配问题逐步得到缓解硅片和光伏组件价格持续下行光伏产业链竞争加剧但在产能过剩压力下持续扩张先进产能仍然是龙头企业保持竞争优势的核心手段光电转换效率更高的N型组件以N型TOPCon技术路线为主有较大的扩产空间按照各家龙头企业披露的扩产计划2024年TOPCon产能将增加至804GW是2022年的87倍图17硅片和光伏组件价格变化单位元片元W图18光伏龙头企业TOPCon电池产能规划单位GW资料来源SolarZoom国信证券经济研究所整理资料来源各公司公告国信证券经济研究所整理2022年洁净室工程市场规模2407亿元预计保持稳健增长根据智研咨询数据2022年中国洁净室工程市场规模为2407亿元同比增长122受益于半导体行请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告业国产化进程持续演进光伏组件先进产能扩张根据智研咨询预测2023-2025年洁净室工程能够保持10以上的增速预测2023年洁净室工程市场规模2686亿元设计费率按照5计算对应洁净室设计市场规模134亿元图19中国洁净室工程市场规模及增速单位亿元资料来源智研咨询国信证券经济研究所整理硅料和组件产能释放光伏电站加速建设并网随着2023年以来硅料新增产能逐步投产光伏组件价格下行刺激终端需求加速释放延迟建设的项目加速安装并网截至2023年4月末第一批9705万千瓦大型风光基地项目已全面开工部分投产项目并网工作正在积极推进力争在年底前全部建成并网投产2023年上半年中国光伏新增装机量7842GW同比增长154根据中国光伏行业协会预测2023年中国光伏新增装机规模将达到120-140GW同比增长373-602图20光伏累计新增装机量与同比增速单位万千瓦图21中国新增光伏装机预测单位GW资料来源中国电力企业联合会国信证券经济研究所整理资料来源中国光伏行业协会国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告竞争格局高端市场盈利空间大设计企业牵头工程总包高端市场玩家较少龙头企业竞争壁垒高高科技工程结构复杂系统性强少数具备高端工程总体设计经验的企业凭借自身能力占据电子生物医药等盈利空间较大的高端市场在食品医疗器械等对洁净度要求不高的行业洁净室工程难度较低参与企业众多价格竞争激烈且大量机电安装工程企业有潜在的进入倾向相应的单项目盈利空间较小图22洁净室工程行业竞争格局资料来源柏诚股份招股书国信证券经济研究所整理设计环节毛利率为50左右设计企业牵头负责整体项目总包设计环节需要综合考虑产线布局材料选型施工方案等也通常包含自控系统数字孪生等数字化业务相应进入壁垒较高是高科技工程中利润最高的环节其毛利率大约在50左右工程设计企业通常负责牵头工程总承包承接利润率最高的设计环节再将土建施工部分和洁净室安装施工部分分包给相应的施工企业土建部分毛利率一般在10以内洁净室工程施工毛利率一般在15-20图23洁净室工程价值链各环节毛利率单位资料来源观研天下公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告高科技工程设计和总包领域的参与者主要有十一科技中国电子工程设计院原机械电子工业部第十设计研究院益科德德国洁净室工程企业十一科技在半导体工程领域有较强的影响力中国电子工程设计院更擅长显示器件工程估算十一科技中国电子工程设计院益科德在总包市场中市占率分别为1265531在设计市场中市占率分别为2259957龙头企业十一科技在高端洁净室设计领域市占率估算可达到为60-70图24高科技工程设计市场竞争格局单位图25高科技工程总承包及施工市场竞争格局单位资料来源公司公告中国勘察设计协会智研咨询益科德年报国资料来源公司公告中国勘察设计协会智研咨询益科德年报国信证券经济研究所整理信证券经济研究所整理光伏电站EPC市场快速增长龙头优势明显根据共研咨询2022年光伏电站EPC市场规模为3123亿元同比增长448光伏电站EPC市场相对分散但龙头优势明显光伏电站EPC市场CR5CR10分别为268316能源工程央企龙头中国电建和中国能建业务规模较大市占率分别为115和72十一科技光伏电站EPC业务规模仅次于电建和能建市占率为34图26光伏电站EPC市场规模及增速单位亿元图27光伏电站EPC市场CR5单位资料来源共研咨询国信证券经济研究所整理资料来源共研咨询国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告公司高科技工程龙头半导体和光伏稳定发力工程技术服务聚焦高科技工程技术服务占据前端高毛利环节公司工程总包营收占比高设计和咨询贡献大部分毛利2022年工程总包业务实现营业收入2767亿元在总营收中占比786设计和咨询271亿元在总营收中占比772022年工程总包实现毛利532亿元占比214设计和咨询实现毛利143占比578公司设计和咨询业务以77的营收占比创造了578的毛利是公司最核心的盈利业务2022年设计和咨询毛利率为529工程总包毛利率为19图28公司分产品业务收入情况单位亿元图29公司分产品业务毛利情况单位亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理图30公司整体毛利率和工程总包设计咨询毛利率变化单位资料来源iFinD国信证券经济研究所整理持续发力电子及高端制造工程光伏电站设计优势地位凸显在2018年531光伏新政后全国光伏电站的投资急剧收缩公司提出收缩新能源加力集成电路的战略光伏电站EPC业务规模明显收缩同时保留光伏电站设计业务的优势地位公司新能源工程收入占比由2015年的406下降到2019年的159电请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告子及高端制造工程收入占比由2015年的186提升至2019年的6322019年公司光伏电站设计装机容量占全国实际并网的207优势地位显著近两年公司设计装机规模在国内市场保持15左右的占比预计2023年光伏电站设计装机容量可达到195GW图32公司光伏电站设计业务并网规模及以并网规模衡量的图31公司工程技术服务业务对应下游结构单位市占率单位MW资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理新签合同快速增长连续斩获重大项目2022年公司工程技术服务新签合同额4117亿元同比158在手订单金额3005亿元同比160对应工程营收同比5572023年公司接连斩获重大项目包括华虹半导体项目828亿元项目公司范围内合同464亿元长鑫存储12英寸储存器晶圆制造基地262亿元项目等图33公司工程新签合同额和营业收入单位亿元图34公司2023年重大项目中标或签约公告整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理研发费用率逐年提升工程技术壁垒持续巩固十一科技主编和参编国家及行业规范62项在高科技工程前端设计环节积累了多年的项目实施经验拥有较强的品牌力依靠技术和渠道优势建立起了竞争壁垒2022年公司研发费用110亿元同比增长431研发费用率31研发费用率逐年提升工程技术壁垒持续巩固请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告图35公司研发费用及研发费用率单位亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理半导体与海力士稳定合作同时探索自有业务与SK海力士成立合资公司以包销模式向其提供半导体后工序服务2009年公司在控股股东产业集团的推荐下与韩国半导体企业SK海力士合作合资成立海太半导体公司持股55海太半导体主要从事半导体生产的后工序服务包括探针测试封装封装测试模块装配模块测试服务海太半导体的生产设备按照约定排他性地用于向海力士提供后工序服务在一期服务合同到期后2015年和2020年公司与SK海力士又续签了二期三期合同新一期合同将于2025年6月30日到期通过与海力士的合作公司得以用较低的成本切入集成电路产业海太半导体向海力士提供的后工序服务价格以成本约定收益少量激励的形式确定约定收益为投入总资本的10在不影响向海力士提供服务的前提下公司也可以向经营非内存商品的第三方提供服务海太半导体以销定产稳定贡献收入和利润由于海太半导体提供的后工序服务产品全部销往SK海力士所以其销量即产量海太半导体与SK海力士合作稳定订单量稳定增长2022年海太半导体实现营业收入390亿元同比增长84占公司半导体业务收入的842实现净利润20亿元净利率58保持稳定图36海太半导体营收及增速单位亿元图37海太半导体净利润及净利率单位亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告收购成立太极半导体持续探索自有半导体业务2012年公司新设子公司太极半导体和太极微电子收购EEMSItaliaSpA新义意大利持有的中国子公司的新义半导体和新义微电子全部资产太极半导体独立开展半导体封装测试和模组装配业务以市场化方式获取订单太极微电子的厂房设备和土地一直处于闲置状态公司于2015年出售了相关资产太极半导体2022年实现营业收入76亿元近五年复合增速289但利润率较低2022年实现净利润3748万元为进一步发展自有半导体业务2022年公司以自有资金向太极半导体增资2亿元用于扩充DRAM和NANDFlash封装测试产能图38太极半导体营收及增速单位亿元图39太极半导体净利润及净利率单位亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理持续合作结合自有业务探索半导体业务稳定贡献营收和业绩2022年公司半导体业务实现营业收入463亿元同比增长102营收五年复合增长率402022年实现毛利60亿元与上年持平五年复合增长率为50图40公司半导体业务营收及增速单位亿元图41公司半导体业务毛利及增速单位亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告图42公司半导体业务收入及毛利占比单位图43公司半导体业务毛利率与整体毛利率对比单位资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理光伏发电在手电站仍有望稳定贡献业绩在手40个光伏电站稳定贡献收入公司光伏电站投资运营业务以子公司十一科技为实施主体截止2022年底在手电站40个包括18个集中式光伏电站和22个分布式光伏电站总装机容量43678MW2020年后公司没有新增光伏电站在手光伏电站稳定贡献收入若剔除部分电站补贴收回冲减营收354亿元的影响公司2022年实现光伏发电收入416亿元图44公司光伏电站装机容量单位MW图45公司光伏发电收入剔除补贴收回影响单位亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理补贴收回事件预计未来导致光伏发电收入下降243此次被收回补贴的5个光伏电站合计装机容量115MW占公司全部装机容量的2632022年累计上网电量19742万kWh占公司所有电站上网电量的354此前受影响的5个光伏发电项目含税上网电价按09元kwh执行预计电价批复废止后涉及的5座电站将不享受06171元kwh的电费补贴未来将执行02829元kwh的标杆电价即假设所有光伏电站发电量不变5座电站的发电收入下一年将减少686对应公司光伏发电收入将减少243请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20