深耕海外布局完善，市场份额持续提升，智能餐厨开辟第二曲线
　　银都股份是一家深耕海外的一站式商厨设备服务商，业务可划分为商用制冷设备、西厨设备等，2022年商用制冷设备、西厨设备营收分别为19.85/4.31亿元，占比分别为75%/16%，2018-2022年的年复合增速为18%/24%。销售模式以出口（95%）+OBM为主，2014-2019年公司营收和净利稳定在约20%的年复合增速,2022年公司实现收入26.63亿元/yoy+8.3%,净利润4.49亿元/yoy+8.96%。近5年公司平均毛利率为42.1%，平均净利率为17.4%，盈利能力强。2023年新增智能餐厨业务开辟成长曲线，其中万能蒸烤箱已推广销售，智能薯条机已与部分北美大型连锁餐饮客户签订初步保密协议，认证通过后有望迎来批量订单。我们预计公司2023-2025年归母净利润为5.1/6.59/8.13亿元，对应EPS为1.21/1.57/1.93元，当前股价对应PE为19.9/15.4/12.5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　商厨设备市场大而稳，西餐具备智能餐厨放量的土壤
　　商厨设备：根据Grandview Research，2019年全球商用餐饮设备市场规模为797.2亿美金，预计2020-2027年CAGR为6.7%；按产品划分，制冷设备占比超40%；按终端划分，自助式快餐厅（QSR）占比超20%。其中，美国2017年商用餐饮设备市场规模在219.3亿美金，制冷设备占据最大份额。我们预计下半年公司传统业务将迎来同比改善，未来市场份额有望持续提升。智能餐厨：需求主导餐饮业自动化升级，智能餐饮设备带来历史性机遇。目前，美国快餐厅数量约20万家，人力成本占收入的比重达30%+，面临用工贵、招工难的问题。同时，2022年美国餐饮连锁化率达到58.4%，中国仅19.0%，集团化餐厅较个体餐厅更注重工业化，以持续降本增效。
　　全链路服务体系布局完善，中国供应链+泰国工厂主打高性价比优势
　　公司已建立覆盖全美的仓储营销服务体系，以及为终端客户提供的全套售后服务，无论是产品的交付还是售后的服务，在全美5万个邮政编码都可以做到48小时之内响应。同时，公司通过中国供应链进行原材料采买，转移至泰国生产，享受低廉劳动力及免关税，公司在保证约40%的毛利率下，产品售价仍能较海外竞品便宜40-60%。
　　风险提示：新产品市场推广进度不及预期；原材料价格上涨等。
　　

研究报告全文：机械设备通用设备公司研银都股份603277SH一站式商厨设备服务商智能餐厨开启星辰大海究2023年08月24日公司首次覆盖报告投资评级买入首次初敏分析师孟鹏飞分析师李睿娴联系人chuminkyseccnmengpengfeikyseccnliruixiankyseccn证书编号S0790522080008证书编号S0790522060001证书编号S0790122120005日期2023823当前股价元2410深耕海外布局完善市场份额持续提升智能餐厨开辟第二曲线银都股份是一家深耕海外的一站式商厨设备服务商业务可划分为商用制冷设公一年最高最低元27501567司备西厨设备等2022年商用制冷设备西厨设备营收分别为1985431亿元首总市值亿元10138占比分别为75162018-2022年的年复合增速为1824销售模式以出口次流通市值亿元10059覆95OBM为主2014-2019年公司营收和净利稳定在约20的年复合增速总股本亿股421盖2022年公司实现收入2663亿元yoy83净利润449亿元yoy896近5年报流通股本亿股417公司平均毛利率为421平均净利率为174盈利能力强2023年新增智能告近3个月换手率3033餐厨业务开辟成长曲线其中万能蒸烤箱已推广销售智能薯条机已与部分北美大型连锁餐饮客户签订初步保密协议认证通过后有望迎来批量订单我们预计股价走势图公司2023-2025年归母净利润为51659813亿元对应EPS为121157193元当前股价对应PE为199154125倍首次覆盖给予买入评级银都股份沪深30032商厨设备市场大而稳西餐具备智能餐厨放量的土壤16商厨设备根据GrandviewResearch2019年全球商用餐饮设备市场规模为79720亿美金预计2020-2027年CAGR为67按产品划分制冷设备占比超40按终端划分自助式快餐厅QSR占比超20其中美国2017年商用餐饮-16设备市场规模在2193亿美金制冷设备占据最大份额我们预计下半年公司传开-322022-082022-122023-042023-08统业务将迎来同比改善未来市场份额有望持续提升智能餐厨需求主导餐饮源证业自动化升级智能餐饮设备带来历史性机遇目前美国快餐厅数量约20万数据来源聚源券家人力成本占收入的比重达30面临用工贵招工难的问题同时2022证年美国餐饮连锁化率达到584中国仅190集团化餐厅较个体餐厅更注重券研工业化以持续降本增效究全链路服务体系布局完善中国供应链泰国工厂主打高性价比优势报公司已建立覆盖全美的仓储营销服务体系以及为终端客户提供的全套售后服告务无论是产品的交付还是售后的服务在全美5万个邮政编码都可以做到48小时之内响应同时公司通过中国供应链进行原材料采买转移至泰国生产享受低廉劳动力及免关税公司在保证约40的毛利率下产品售价仍能较海外竞品便宜40-60风险提示新产品市场推广进度不及预期原材料价格上涨等财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元24592663284234764121YOY5238367223185归母净利润百万元412449510659813YOY32790137291234毛利率390378417428438净利率168169180190197ROE180177186206215EPS摊薄元098107121157193PE倍247226199154125PB倍4440373227数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明134公司首次覆盖报告目录1公司概况一站式商厨设备服务商抢先布局智慧餐厨511银都餐厨设备行业领导者持续开拓全球市场512股权公司架构稳定两次股权激励绑定核心团队513财务营收和利润稳增长成本端迎拐点72制冷设备西厨设备稳固基本盘智能产品贡献弹性921主营制冷设备西厨设备稳定增长出口型OBM为主1022布局销售端立足美国拓展全球生产端转向泰国产能释放1223新品抢先布局产品智能化逐梦大海星辰13231万能蒸烤箱公司首款智能产品顺应集成化趋势13232智能薯条机先发优势经济性与实用性兼备143商厨设备行业稳增长高毛利二季度末进入补库周期1631行业概况市场规模稳定增长周期与新开店相关16311美国餐饮销售额持续增长二季度末进入补库周期16312国内下游复苏2023年上半年新开店大幅增长1832主要竞对海外玩家享受品牌溢价国内以代工及中低端为主18321海外国际巨头高份额高毛利享受品牌溢价18322国内主要竞争对手以代工及中低端为主204智慧餐厨欧美应用场景广泛餐厨要求低落地快2041需求端一欧美招工难招工贵下游需求迫切2042需求端二西式快餐标准化连锁化高具备机器人落地土壤2243供给端一规模效应带来机器人降本经济效益催化需求落地2344供给端二美国本土智能化餐饮设备涌现部分已实现落地255公司优势前端新品补位服务完善后端享制造和科技红利2751服务与渠道耕耘海外市场多年全链路服务体系布局完善2752制造中国供应链泰国工厂产品高性价比2853研发乘中国机器人东风智能设备有望持续迭代286盈利预测与投资建议2961盈利预测2962估值307风险提示31附财务预测摘要32图表目录图1近年来公司持续推出智能化餐厨设备5图2实控人周俊杰先生直接或间接持有公司合计5611的股份5图32014-2019年公司营收CGAR为198图42014-2019年公司净利润CGAR为208图5受疫情影响公司毛利率净利率下滑2023Q1毛利率改善8图62021年开始运费等占营业成本的比重大幅提升8图7不锈钢价格较俄乌冲突时的高点大幅回落8图8海运价格较高点大幅回落产品合计提价抵消原材料上涨9图9公司产品可分为传统产品线及智能化产品线9请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明234公司首次覆盖报告图102022年商用制冷设备收入占比为75西厨设备收入增速较快10图11受经销商备货影响公司自身库存走高10图12银都股份旗下自主品牌11图13公司OBM业务占比较2014年大幅提升11图14OBM毛利率高于ODM11图15外销毛利率高于内销12图162022年公司外销业务占比提升至954412图17银都万能蒸烤箱型号丰富主打性价比13图182022年Rational万能蒸烤箱产品收入为89亿欧元单位亿欧元14图19截止2023Q1万能蒸烤箱的渗透率约为2514图20Rational利润率维持在较高水平14图21银都自动炸薯条机器人获厨房创新奖15图22美国薯条工每月薪资约为4427美金公司智能薯条机售价5万美金按12个月摊销每月花费4167美金15图23调查显示美国西部最可能率先采用厨房机器人15图24预计2023年全美自助式快餐厅QSR数量约为20万家15图252022年美国自助快餐厅平均单店销售额为230万美元同比增长10315图262017年美国商用厨房市场规模为2193亿美元并保持稳定增长单位十亿美金16图27按终端分全球商用餐饮设备市场规模中QSR占比超过2016图282022年美国餐饮销售总额达9755亿美元2023年1-6月同比增长1316图29公司营收同比增速与美国职位空缺数同比增速具有较强拟合度16图302023Q2开始美国库存量同比增速已逐步触底17图312023Q2中国冷藏箱冷冻箱及其他制冷设备出口金额同比增长2美元计价17图322023年1-6月中国社零餐饮收入同比增长21为2019年同期的11418图332023年上半年全国新注册餐企达2022万家为2019年全年的8418图342015-2030年劳动力参与率预计下降百分点20图35美国制造业机器人平均价格和劳动报酬指数199010020图36疫情开始美国及欧洲劳工成本加速上升21图37疫情放开后美国住宿餐饮业职位空缺数远高于新增雇佣数21图38美国餐厅人力成本占收入的比重较中国高109pct原材料成本较中国低116pct21图392022年美国餐饮连锁化率达到584中国仅19022图402018年美国餐饮品牌CR5为1522图412022年美国餐饮集团CR7的市场份额为26其中Wendys占比1922图422022年美国自助式快餐厅数量占比约8523图43预计2022年全球服务业机器人的市场规模将超过工业机器人23图44近年机器人的种类型号应用加速发展带动机器人市场高增23图45历史上餐饮设备的创新曾带来三次重大的行业变革24图46规模效应下近年来工业机器人成本呈指数级下降24图47机器人价格下降带来需求的显著提升24图48奈雪自动制茶机25图49霸王茶姬自动制茶机25图50初创公司Miso机器人的Flippy226图51银都股份的智能薯条机器人26图52初创公司Picnic的PicnicPizzaStation26图53美国大型设备公司Middleby的FRYBOT26图54Atosa售后总部位于美国达拉斯设11个办事处27请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明334公司首次覆盖报告图55公司外销收入快速增长27图56预计2024年中国机器人销售额将达到251亿美元28图57长三角地区机器人相关企业数量为4547家28表1公司核心管理团队技术经验丰富6表2公司分别于2018和2021年各发布两次为期3年的股权激励计划7表3公司重点布局美国市场持续开拓欧洲市场12表4公司泰国工厂产能逐步释放13表5海外市场主要竞争对手情况18表6行业平均毛利率在40以上公司营收规模远小于国际巨头19表7国内市场竞争对手以代工及中低端为主20表8公司智能薯条机器人与竞品相比具备性价比及适配性优势25表9公司制冷设备价格约为竞品的6折万能蒸烤箱约为3-4折28表10公司营收拆分及费率预测单位万元29表112022年股息率达到60930表12相较于可比公司公司当前估值处于低位31请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明434公司首次覆盖报告1公司概况一站式商厨设备服务商抢先布局智慧餐厨11银都餐厨设备行业领导者持续开拓全球市场源于杭州服务于全球市场银都股份起源于2003年的中国杭州是一家专业从事商用厨房设备研发生产销售和服务的综合性企业旗下拥有多个自主品牌2012年起公司开始重点发展国际市场注册成立了阿托萨厨房设备美国公司及阿托萨厨房设备英国公司并于2014年设立德国法国意大利子公司2017年9月在上海证券交易所成功上市其后2018年开始在泰国设立工厂2022年开始逐步向智能餐饮设备布局图1近年来公司持续推出智能化餐厨设备资料来源公司公告开源证券研究所12股权公司架构稳定两次股权激励绑定核心团队实控人持有股份过半核心管理团队技术经验丰富公司架构稳定董事长周俊杰先生直接持有5014股份并通过杭州俊毅投资间接持有597的股份合计持股比例为5611为公司实际控制人公司核心管理层多在公司任职多年于餐饮设备行业经验丰富且合作稳固图2实控人周俊杰先生直接或间接持有公司合计5611的股份资料来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明534公司首次覆盖报告对外吸引高级技术管理人员董事长周俊杰先生带队智能化新品的研发及销售同时积极寻找高级技术管理人员推动技术进步2023年1月聘任肖长亮先生为公司副总经理分管技术肖长亮先生是制冷工程硕士曾任海尔集团海信集团研发高管表1公司核心管理团队技术经验丰富高管职务年龄学历履历1968年7月出生中国国籍无境外永久居留权大专学历高级经济师历任杭州俊杰包装材料厂厂长俊腾投资执行董事兼经理俊毅投资执行董事兼总经理杭州银周俊杰先董事长55专科都不锈钢厨房设备厂厂长银都制冷执行董事兼经理现任公司董事长银瑞制冷执行生董事兼经理银灏设备执行董事兼经理银博投资执行事务合伙人开市酷执行董事兼经理银萨进出口执行董事兼经理带队智能产品研发及销售1962年11月出生中国国籍无境外永久居留权大专学历技术员高级经济师吕威先生副董事长61专科历任杭州制动材料厂职工杭州不锈钢厨房设备厂职工杭州银都不锈钢厨房设备厂职工银都制冷副经理银都有限副总经理生产部部长现任公司副董事长1946年11月出生中国国籍无境外永久居留权本科学历高级工程师历任西北电业管理局电力建设第三工程公司技工西北电力建设器材厂车间技术员设计室主任蒋小林先董事77本科工程师技术副厂长杭州不锈钢厨房设备厂副厂长杭州银都不锈钢厨房设备厂副经生理银都制冷副经理银都有限总工程师现任公司董事银都辐照监事兼任全国制冷标准化技术委员会冷藏柜分技术委员会委员1974年10月出生中国国籍具有新加坡永久居留权大专学历历任银都制冷上海朱智毅先董事副总经理49专科区销售经理银都有限供应部部长现任公司董事副总经理供应部长银瑞制冷监生事俊毅投资监事俊腾投资监事开市酷监事银萨进出口监事主要负责采购1971年7月出生中国国籍无境外永久居留权大专学历高级经济师历任浙江朱文伟先二轻大厦购物中心员工杭州银都不锈钢厨房设备厂员工银都制冷北京区销售经理总经理52专科生银都有限总经理助理银都股份总经理助理现任本公司总经理银灏设备监事银淦冠厨监事主要负责整体运营鲁灵鹏先副总经理董事1986年9月出生中国国籍无境外永久居留权本科学历历任俊腾投资职员银37本科生会秘书都有限职员总经理秘书现任公司董事会秘书副总经理主要负责信息披露王春尧先1972年1月出生中国国籍无境外永久居留权大专学历历任浙江数码通信息产副总经理51专科生业有限公司项目经理现任公司副总经理主要负责生产1983年出生中国国籍无境外永久居留权研究生学历制冷工程硕士工商管理肖长亮先硕士高级工程师历任海尔集团冰冷研发项目经理超前开发部长海信集团冷柜结副总经理40硕士生新任构部部长冷柜研发总经理2022年4月起任公司副总工程师兼技术中心总监现任公司副总经理总工程师主要负责技术工作1976年11月出生中国国籍无境外永久居留权本科学历中级会计师历任杭州王芬弟女财务负责人47本科天马定时器厂会计杭州宏达机械设备有限公司会计银都有限财务经理现任公司财士务负责人资料来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明634公司首次覆盖报告对内股权激励绑定核心管理团队公司分别于2018年2021年各发布两次为期3年的股权激励计划解除限售的业绩考核目标均为净利润年增长率不低于10或收入年增长率不低于102018年的第一次股权激励共授予限制性股票950万股占激励公告日股本的237计划覆盖核心管理层及员工合计123人预留6人2021年的第二次股权激励共授予限制性股票1067万股占激励公告日股本的260计划覆盖核心管理层及员工合计168人预留9人表2公司分别于2018和2021年各发布两次为期3年的股权激励计划2018年2021年姓名职位获授的限制性股票数占本激励计划公告日获授的限制性股票占本激励计划公告日量万股股本总额的比例数量万股股本总额的比例朱文伟先生总经理7501990022林建勇先生原销售副总50012王春尧先生副总经理7501960015副总经理董事会秘鲁灵鹏先生3000730007书王芬弟女士财务负责人3000730007中层管理人员及核心业务人员6795118人1708475164人197预留1056人003509人012合计950124人2371067173人260解禁考核时间分三批201820192020年202120222023年公司需满足下列两个条件之一以2017年净公司需满足下列两个条件之一以2020年利润为基数201820192020年净利润增长净利润为基数202120222023年净利润增业绩考核目标率不低于102133以2017年营业收长率不低于102133以2020年营业入为基数201820192020年营业收入增长收入为基数202120222023年营业收入增率不低于102133长率不低于102133资料来源公司公告开源证券研究所13财务营收和利润稳增长成本端迎拐点2014-2019年公司营收和净利稳定在约20的年复合增速2020年受到疫情影响国内外下游餐饮闭店增加需求萎缩叠加海运不畅2020年公司收入同比减少64但受益于出口业务占比增加净利润仍同比增长442021-2022H1疫情放开海外餐饮快速复苏叠加海运受阻下游经销商备货公司收入增长较快2022年公司实现收入2663亿元yoy83净利润449亿元yoy8962022Q3开始美国下游经销商进入去库存周期公司表示截止2023Q2美国经销商库存已基本见底随着疫情影响的消退预计未来营收将回归稳定增长近5年公司平均毛利率为421平均净利率为174盈利能力强疫情期间公司毛利率净利率受海运费影响盈利能力弱于疫情前伴随海运费及原材料成本下跌2023Q1公司毛利率已恢复至401预计未来公司毛利率净利率将环比逐季度改善请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明734公司首次覆盖报告图32014-2019年公司营收CGAR为19图42014-2019年公司净利润CGAR为20441300000523600500004163895003275004002500004000025740019730020000030630000902002252213004415000018416210020093832000010000000100-183-1005000010000-6400-2000-1000-300201420152016201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022营业总收入万元YOY净利润万元YOY数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所图5受疫情影响公司毛利率净利率下滑2023Q1毛利率改善45850044244043643341039638140104003603002111921681791671721681691630200145100002014201520162017201820192020202120222023Q1毛利率净利率数据来源公司公告开源证券研究所原材料及海运价共振利润率有望逐季改善疫情前直接材料占公司营业成本的比重约为80目前不锈钢价格已回落至约疫情前水平受海运费大幅涨价影响尽管公司已针对海运费向下游客户提价但存在滞后性20212022年海运费占营业成本的比重分别为28033346较疫情前大幅提升目前海运价格也大幅回落至约疫情前水平由于库存周期营业成本回落需要约6-7个月的时间反应至报表端预计公司二三四季度利润率将逐季改善图62021年开始运费等占营业成本的比重大幅提升图7不锈钢价格较俄乌冲突时的高点大幅回落1003768052500080280333466020000408462784872905909546015000200-3951000020182019202020212022-202019-09-252020-09-252021-09-252022-09-25直接材料直接人工制造费用运费关税及其他费用SSSHF数据来源公司公告开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明834公司首次覆盖报告针对海运费的上涨公司共提价2次合计提价22由于海运费已基本恢复正常截至2023年1月公司已将前期海运费提价抹回针对原材料及经营成本上升2021年4月至2023年1月公司共提价3次合计提价约17该部分提价已与下游客户达成一致未来不予再降图8海运价格较高点大幅回落产品合计提价抵消原材料上涨数据来源Wind开源证券研究所2制冷设备西厨设备稳固基本盘智能产品贡献弹性商用厨房设备行业领导者厨房智能化为新导向银都股份的主要产品线涵盖了商用厨房设备制冷制热的各个领域包括商用冰箱西厨设备中厨设备自助餐设备展示柜制冰机等近年来公司增加厨房智能化战略围绕下游餐饮客户痛点于2023年开始正式推广并销售智能化新品万能蒸烤箱智能薯条机器人其中智能薯条机器人获2023年厨房创新KI奖公司产品不仅满足了不同类型和规模的餐饮企业的需求也为餐饮行业提供了创新和优质的解决方案并以其节能环保耐用高效安全多功能等特点在国内外市场上赢得了广泛的认可和好评图9公司产品可分为传统产品线及智能化产品线资料来源银都股份官网Atosa官网开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明934公司首次覆盖报告21主营制冷设备西厨设备稳定增长出口型OBM为主分产品来看商用制冷设备营收占比最高西厨设备增速较快公司主营业务收入可划分为商用制冷设备西厨设备及其他主营收入其中其他主营收入主要包含自助餐设备维修配件等收入2022年商用制冷设备西厨设备及其他主营收入的营收分别为1985431217亿元收入占比分别为751682018-2022年的年复合增速为1824-2西厨设备增速较快图102022年商用制冷设备收入占比为75西厨设备收入增速较快30000025025000020020000015010015000050100000050000-50--10020152016201720182019202020212022商用制冷设备西厨设备其他主营收入商用制冷设备YOY西厨设备YOY其他主营收入YOY数据来源公司公告开源证券研究所公司对下游客户采取全链路仓储物流服务整体周转较慢疫情前的正常库存水平约为5-6个月2022Q3开始受下游去库存影响公司自身库存走高受益于下游经销商去库存目前美国市场库存已由前期7个月左右的高点回落至约5个月图11受经销商备货影响公司自身库存走高87776665420201820192020202120222023Q1存货周转天数月数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1034公司首次覆盖报告国内业务完全采用OBM模式国外业务以OBM为主导辅以少量的ODM模式公司在国内市场拥有银都餐饮设备五箭伊萨等知名品牌国外市场则通过在英国美国德国法国意大利澳大利亚加拿大等国家设立的销售子公司推广自有品牌产品Atosa为主公司的海外自有品牌产品通过经销商渠道进行分销采用买断式销售政策同时为激励经销商的积极性公司根据经销商的年度采购和回款情况按照不同的产品类别给予一定比例的返利对同一产品实行统一出厂定价政策对于细节修改的定制化产品则协商定价与OBM产品相比公司不承担ODM产品的售后服务和品牌推广责任图12银都股份旗下自主品牌资料来源公司公告银都股份官网OBM及出口业务占比不断提升毛利结构持续优化2022年OBM销售收入占比7674较2014年提升1641pct营收规模约为ODM业务的三倍2022年OBM模式毛利率为3962ODM模式毛利率为3326OBM毛利率优于ODM2022年国内餐饮市场受疫情影响外销收入占比进一步提升至95442022年外销业务毛利率为384内销毛利率为3242图13公司OBM业务占比较2014年大幅提升图14OBM毛利率高于ODM10050008040007674603000602340200020100000002014202220212022OBM业务占比ODM业务占比OBM毛利率ODM外销毛利率数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1134公司首次覆盖报告图15外销毛利率高于内销图162022年公司外销业务占比提升至954460001009855000802166400060295430004071042000774381868670209089100095440000201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022内销毛利率外销毛利率内销业务收入占比外销业务收入占比数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所22布局销售端立足美国拓展全球生产端转向泰国产能释放深耕美国市场布局趋于完善2012年公司设立美国子公司多年耕耘下已完成全美行业内各个采购集团的部署美国子公司销售收入持续增长市场份额不断扩大2022年美国子公司实现营业收入1574亿元占总收入的59公司已完成覆盖全美的仓储营销服务体系以及终端客户售后服务体系的打造商用冰箱在美国的市场份额持续提升2022年达到10以上复制成功案例持续拓展欧洲各国公司所生产的商用餐饮制冷设备已获得多个国家和地区的认证EnergyStarETLCECBROHSGEMSGSCCCFDA等欧洲各子公司的销售收入逐年增长英国和法国子公司均已打入多个当地知名采购集团2022年公司在英国购置土地着力试点海外仓储中心的智能化建设并已在德国法国意大利等国逐步部署打开成长空间表3公司重点布局美国市场持续开拓欧洲市场公司名称所在地区ATOSACATERINGEQUIPMENTUKLTD英国阿托萨ATOSACATERINGEQUIPMENTFranceSARL法国阿托萨ATOSACATERINGEQUIPMENTGermanyGmbH德国阿托萨ATOSACATERINGEQUIPMENTITALYSRL意大利阿托萨FLOWCHEERINTERNATIONALTRADINGLIMITED香港ATOSACATERINGEQUIPMENTAUSTRALIAPTYLTD澳大利亚阿托萨ATOSACATERINGEQUIPMENTThailandCoLtd泰国生产基地ATOSACANADAINC加拿大阿托萨YDUSAINC银都美国ATOSAUSAINC美国阿托萨ATOSAKITCHENEQUIPMENTSPAINSL西班牙阿托萨西班牙子公司YINDUUKLTD银都英国YINDUFRANCEINVESTMENT银都法国资料来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1234公司首次覆盖报告提早布局海外工厂泰国产能释放降低出口政策影响风险目前公司拥有两个生产基地分别位于杭州和泰国泰国基地位于罗勇工业区2016年公司杭州工厂的制冷设备产能为425万台西厨设备产能为35万台银都股份于2018年开始在泰国建厂2019年部分产能投产主要生产商用制冷设备和西厨设备公司泰国工厂的产品主要发往美国子公司泰国发往美国的产品享受免关税政策有效降低了中美贸易摩擦带来的关税影响伴随新增产能释放预计2023年下半年由泰国工厂发往美国子公司的比重有望达到80泰国厂区包括两个地块地块一已建设完成基本达产一期计划生产10万台商用冰箱二期原计划为生产5万台商用冰箱后因制冰机销售起量改为生产制冰机及相关配件地块二正在建设中地块二一期计划生产相关智能化餐厨设备表4公司泰国工厂产能逐步释放2022年实现收益万投资项目投资总额万元完工日期元炉具等西厨设备扩一期2020年2月完工403558634产项目二期2022年12月完工自助餐设备产业升97432023315级项目新增年产10万台商一期2020年6月完工1436817418用制冷设备项目二期2021年6月完工资料来源公司公告开源证券研究所23新品抢先布局产品智能化逐梦大海星辰公司持续推出智能化餐厨设备新品毛利率较高开启全新市场的同时有望带动盈利能力再上台阶231万能蒸烤箱公司首款智能产品顺应集成化趋势万能蒸烤箱是一款集合热风烤箱蒸箱烧烤炉和烤肉炉等各种专用设备于一体的多功能烹饪设备硬件上可通过热量强力蒸汽以及两者组合的方式烹饪软件上自带烹饪菜谱及智能系统可通过传感器识别食物大小数量褐化状态等自动调整参数并根据空气的干湿环境适时调整还可根据食物特性组织共同烹饪以及最佳烹饪顺序同时具备自清洁系统根据Rational中国与传统烹饪技术相比使用iCombiPro可最多减少70的能耗60的工作量30以上的空间以及25的原料成本大幅提升效率减轻厨房员工工作负荷图17银都万能蒸烤箱型号丰富主打性价比资料来源Atosa官网请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1334公司首次覆盖报告全球市场规模约142亿元产品渗透率约为252022年Rational万能蒸烤箱产品收入为89亿欧元其市场份额约为50可推测万能蒸烤箱的全球市场规模约142亿元全球约有480万间厨房适合安装万能蒸烤箱截止2023Q1渗透率约为25仍有75的厨房使用传统蒸烤设备渗透率仍有较大提升空间图182022年Rational万能蒸烤箱产品收入为89亿欧图19截止2023Q1万能蒸烤箱的渗透率约为25元单位亿欧元10040其他万能蒸烤箱8020Rational万1360能蒸烤箱0传统设备40127520-2000-40201720182019202020212022Rational万能蒸烤箱营业收入同比传统设备Rational万能蒸烤箱其他万能蒸烤箱数据来源Rational公司公告开源证券研究所数据来源Rational公司公告开源证券研究所图20Rational利润率维持在较高水平700609612619618607590587554551553600500400300211222216207204202203159182200123100002013201420152016201720182019202020212022毛利率净利率数据来源Wind开源证券研究所232智能薯条机先发优势经济性与实用性兼备24小时工作减轻员工负荷产品定价具备较高经济效益公司智能薯条机一用款售价为5万美金两用款售价为75万美金产品包含冷冻冰箱漏斗分配器带过滤网的油炸池垃圾站等餐厅本就需要采买的餐厨设备机械手臂也可以与现有的油炸设备集成具备高性价比美国单个薯条工的月薪约为4427美金叠加其他福利后单个员工的年薪约在6-7万美金公司产品根据下游客户厨房面积及具体动线设计且在机器发生故障时可切换至手动模式具备适配性和实用性公司智能薯条机已与部分北美大型连锁餐饮客户签订初步保密协议并安装测试样机请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1434公司首次覆盖报告图21银都自动炸薯条机器人获厨房创新奖资料来源Atosa官网图22美国薯条工每月薪资约为4427美金公司智能薯图23调查显示美国西部最可能率先采用厨房机器人条机售价5万美金按12个月摊销每月花费4167美金45004427440043004200416741004000美国薯条工公司智能薯条机数据来源MisoRobotics开源证券研究所资料来源Picnic官网美国合计约有20万家自助式快餐厅QSR公司产品市场空间广阔2013-2019年美国QSR数量每年以约2的同比增速增长疫情导致2020年美国QSR数量减少13万家管控放开后餐厅数量持续增长2023年美国QSR数量有望超过2019年2022年美国自助快餐厅平均单店销售额为230万美元同比增长103产品售价5万美金约占年均销售额的2图24预计2023年全美自助式快餐厅QSR数量约为图252022年美国自助快餐厅平均单店销售额为230万20万家美元同比增长1032000004230250209201950002200173180190000016515185000-215018000010175000-4100170000-6505165000-80020182019202020212022美国自助快餐厅单店销售额万美元同比全美自助式快餐厅数量家YOY数据来源IHSMarkit开源证券研究所数据来源WindIHSMarkit开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1534公司首次覆盖报告3商厨设备行业稳增长高毛利二季度末进入补库周期31行业概况市场规模稳定增长周期与新开店相关全球商用餐饮设备行业稳定增长预计2020-2027年CAGR为672019年全球商用餐饮设备市场规模为7972亿美金尽管下游餐企受疫情影响2020年全球市场规模仍同比增长52至8383亿美金行业受经济周期的波动影响相对较小GrandviewResearch预计2020-2027年全球商用餐饮设备市场规模CAGR为67按产品划分制冷设备占比超40按终端划分自助式快餐厅QSR占比超过20其中美国2017年商用餐饮设备市场规模在2193亿美金制冷设备占据最大份额图262017年美国商用厨房市场规模为2193亿美元图27按终端分全球商用餐饮设备市场规模中QSR占并保持稳定增长单位十亿美金比超过20资料来源GrandviewResearch资料来源GrandviewResearch311美国餐饮销售额持续增长二季度末进入补库周期疫情前美国餐饮销售额维持在6左右的稳定增速2023年1-6月同比增长132020年因疫情限制消费场景美国餐饮销售额同比减少152021年放宽后美国餐饮销售额快速恢复并超过2019年水平2020-2022年的复合增速为82023年1-6月美国餐饮销售额同比增长13维持高景气每月新增职位空缺数与新开店数挂钩公司收入与下游开店周期相关同比波动方向与美国新增住宿及餐饮业职位空缺数基本吻合图282022年美国餐饮销售总额达9755亿美元2023图29公司营收同比增速与美国职位空缺数同比增速具年1-6月同比增长13有较强拟合度15000402003010000201010050000-100-2002017Q22020Q32017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1-1002017Q1美国住宿餐饮业雇佣数同比美国食品服务和饮吧销售额季调亿美元美国住宿餐饮业职位空缺数同比同比银都股份收入同比数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1634公司首次覆盖报告美国整体逐步迈入被动去库主动补库周期下游经销商库存已逐步触底对美出口大多位于被动去库以及主动补库存阶段增速有望触底回升2023Q2开始美国库存量同比增速已逐步接近于临界值公司反馈美国的下游经销商二季度库存已基本消化完成有望于三季度开启补库周期图302023Q2开始美国库存量同比增速已逐步触底3020100-101993119943199551996719979200012001320025200372004920071200832009520107201192014120153201652017720189202112022320235199811200511201211201911-20美国库存总额季调同比美国批发商库存季调同比美国零售商库存季调同比美国制造商库存季调同比数据来源Wind开源证券研究所历经4个季度的负增长2023Q2中国以美元计价的冷藏箱冷冻箱及其他制冷设备出口金额同比转正其中2023年456月分别实现出口金额137914281354亿美元同比增长052二季度合计同比增长2从历史数据来看公司收入与出口金额相比存在约1个季度的滞后性我们预计下半年公司传统业务将迎来同比改善图312023Q2中国冷藏箱冷冻箱及其他制冷设备出口金额同比增长2美元计价806040200-20-40冷藏箱冷冻箱及其他制冷设备出口金额同比银都收入同比数据来源海关总署公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1734公司首次覆盖报告312国内下游复苏2023年上半年新开店大幅增长疫情三年国内餐饮行业发展受限2023年上半年国内餐饮收入及新开店都已大幅回暖2023年1-6月全国餐饮收入24329亿元同比增长214为2019年同期的114受益于一系列促消费政策以及线下消费场景的恢复餐饮行业持续回暖1-6月全国餐饮相关企业的新注册量为2022万家相当于2019年全年新注册量的84多地出现报复性开店对于餐饮设备的需求大幅增加图322023年1-6月中国社零餐饮收入同比增长21图332023年上半年全国新注册餐企达2022万家为为2019年同期的1142019年全年的8450000304004000020350300001030020000025010000-10200--20150100500中国社会消费品零售总额餐饮收入亿元2019年2020年2021年2022年2023年1-6月同比注册量万家吊销注销量万家数据来源Wind开源证券研究所数据来源企查查开源证券研究所32主要竞对海外玩家享受品牌溢价国内以代工及中低端为主321海外国际巨头高份额高毛利享受品牌溢价美国商用冰箱市场TureManufacturing约占据25-30的市场份额TurboAir次之市场份额约为15-20银都股份凭借高性价比的产品以及优质的售后服务目前公司在美国商用冰箱的市场份额已提升至10以上在制冰机方面公司在美国市场的主要竞争对手是日本星崎在智能薯条机器人方面主要竞争对手是Middleby及MisoRobotics初创公司在万能蒸烤箱方面主要竞争对手是AliGroup和Rational表5海外市场主要竞争对手情况总部所在企业名称成立时间主要竞争领域简介地拥有60多年的商用冰箱生产历史在选材质量工艺设计产品性能Truemanufacturing1945美国商用制冷设备售后服务等方面都有出色的表现专注于提供高品质的商用餐饮制冷设备产品从事制冷产品及西厨加热产品的生产及销售在美国中国韩国设有Turboair1997美国商用制冷设备生产基地其产品销往全球多个国家和地区拥有30多年的历史致力于生产高性能高可靠性的商用餐饮制冷设Williams备其在中国广东建有生产基地提供了一个广泛的餐饮系统并专门制1980英国商用制冷设备Refrigeration作大型项目包括五星级饭店VIP俱乐部餐馆快餐连锁店以及香港和中国政府的项目等请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1834公司首次覆盖报告总部所在企业名称成立时间主要竞争领域简介地日本最大的厨房设备生产商之一主要产品包含商用制冰机商用冰箱日本星崎1947日本制冰机及洗碗机等其他设备Middleby致力于为商用工业和家用的餐饮业提供最先进的解决方案西厨设备开Middleby的目标是为未来设定标准力求在所有方面做到卓越主要产Middleby1888美国发智能薯条机品包括商用厨房饮料和技术解决方案高端奢华的家用厨房和户外烧器人烤设备大规模加工烘焙和包装应用等AliGroup开发制造营销和服务广泛的用于商业烹饪准备和加工的设备拥有114个品牌和分布在17个不同国家的75个制造基AliGroup1963意大利万能蒸烤箱地2022年7月29日AliGroup以每股2400美元即总股本价值约35亿美元和48亿美元的全现金交易收购WelbiltRational是大型商业厨房热食设备和服务的供应商在组合蒸烤箱技术Rational1973德国万能蒸烤箱领域处于领先位客户包括美食酒店业系统餐饮以及用于公共餐饮的厨房资料来源Wind公司招股说明书开源证券研究所国际巨头享受一定品牌溢价公司毛利率位于行业均值水平净利率优于行业商用设备龙头公司以自主品牌为主Middleby日本星崎产品品类较为丰富营收规模远大于公司Rational专注万能蒸烤箱赛道营收规模在60亿元左右2022年三家上市公司的平均毛利率约为420净利率约为123表6行业平均毛利率在40以上公司营收规模远小于国际巨头20182019202020212022收入亿元1868820680163992072628087净利润亿元21772461135331143041Middleby毛利率369373351368359净利率11711983150108收入亿元61046593445856297589净利润亿元123413416438931379Rational毛利率587590554551553净利率202203123159182收入亿元1811918594150701520716825净利润亿元1592156672412011275日本星崎毛利率338377374363348净利率8984498078平均毛利率431447426427420平均净利率13613685130123收入亿元14861726161424592663净利润亿元248297311412449银都股份毛利率428450427390378净利率167172192168169资料来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1934公司首次覆盖报告322国内主要竞争对手以代工及中低端为主国内商用餐饮设备行业经过多年的发展已形成一定规模但还集中在代工及中低端市场国内竞对出口以为国际品牌代工为主或被国际巨头收购内销中低端产品的同质化现象较为突出缺少高端品牌产品表7国内市场竞争对手以代工及中低端为主企业名称成立时间总部所在地简介致力于制冷产业的研发与制造产品涵盖厨房冰箱客房小冰箱制冰机毛广东星星制冷设备1989广东巾消毒箱等厂房占地20万平方米拥有获得北美能源之星TMP认证的型有限公司式试验室是全国最大的商用厨房冰箱生产基地之一专业生产商用冷冻冷藏冰箱制冰机及陈列柜厂房占地50亩建筑面积约4万5千平米产品通过中国3C认证和欧洲CEROHS认证等拥有六浙江爱雪制冷电器2005浙江大系列150多个规格的产品所生产的商用厨房冰箱制冰机陈列柜冷柜有限公司和超低温冰箱等广泛用于宾馆酒店超市糕点菜篮子工程产品销往欧洲南美洲东南亚等地2015年6月被星崎中国投资有限公司收购是Auspicou宏祥牌电冰柜电冰箱展示柜厨房冷柜等商用及家用电山东宏泰电器有限器的专业生产厂家80年代中期引进国外先进技术起步至今已有多年的生产1989山东公司历史厂区占地6万平方米建筑面积62万平方米年生产能力60万台产品销往全国各地并出口欧洲美洲东南亚中东等地区拥有50000多平方米的现代标准厂房具有一批先进技术的生产加工设备和江门市宇辉西厨设一大批专业技术队伍对不锈钢异型产品和深拉工艺有多年的研究经验和一套2005广东备有限公司成熟的生产加工技术主要生产不锈钢高级餐炉等份盆果汁鼎咖啡鼎等一系列酒店用品产品销往亚欧美洲等地区资料来源公司招股说明书开源证券研究所4智慧餐厨欧美应用场景广泛餐厨要求低落地快41需求端一欧美招工难招工贵下游需求迫切发达经济体劳工参与率下降餐饮业需增加自动化国际劳工组织预计2015至2030年全球劳工参与率将下降16发达经济体有动力将其产业转移至其他国家或者增加机械自动化其中餐饮业不同于制造业属于内销无法通过转移至发展中国家来降低成本下游客户有动力增加自动化替代低工资劳动力图342015-2030年劳动力参与率预计下降百分点图35美国制造业机器人平均价格和劳动报酬指数199010021410-1-08-2-16-23-22-3-26-25数据来源国际劳工组织开源证券研究所资料来源麦肯锡请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2034