2季度盈利低于市场预期。2023上半年国寿旧准则下归母净利润同比下降36.3%（2季度净亏损17.29亿元人民币），新准则下（1H22采用新保险合同准则）同比下降8%（2季度同比下降63%），低于市场预期，主要由于2季度股市同比转弱，投资收益同比显著下降，以及年金给付带来赔付支出增长。
　　新业务价值增速好于市场预期。上半年新业务价值同比增长19.9%，好于市场预期（市场预测集中在14-19%之间），其中个险新业务价值同比增长13.3%。新单口径，个险新业务价值率同比下降1.5个百分点，主要由于产品结构上储蓄险占比上升。内含价值较年初增长6.6%。
　　代理人数量企稳，结构优化。2季末，个险销售人力66.1万人，较1季末环比持平，较22年末略降1%，呈企稳态势。由于上半年储蓄险需求旺盛，个险代理人队伍质态持续改善，绩优人力数量和占比实现双提升。
　　保费增长主要来自新单期交保费和银保趸交保费。上半年保费增长6.9%，主要来自新单期交和银保趸交保费，续期保费同比微降。新单期交保费同比增长22%，个险/银保同比分别增长16%/59%；十年期及以上首年期交同比增长29%，占新单期交比重40%，同比上升2.1个百分点。
　　投资收益率同比下降。投资资产较年初增长7%，总投资收益同比下降11%，年化净/总投资收益率3.78%/3.41%，同比下降0.37/0.80个百分点，主要由于低利率环境和股市震荡分化。资产配置上，固收资产中定期存款占比下降，长久期债券占比上升；权益资产仓位稳定，股票占比下降，其他权益类投资占比上升。
　　维持买入评级。市场担忧预定利率下调后寿险负债端增长的持续性，我们认为储蓄险在当前市场环境下仍具差异化竞争力，国寿在业务节奏上有望较同业相对平稳。维持买入评级和目标价18.5港元。

研究报告全文：交银国际研究公司更新保险收盘价目标价潜在涨幅2023年8月24日港元1130港元1850637中国人寿2628HK2季度盈利低于预期新业务价值好于预期2季度盈利低于市场预期2023上半年国寿旧准则下归母净利润同比下降个股评级3632季度净亏损1729亿元人民币新准则下1H22采用新保险合同准则同比下降82季度同比下降63低于市场预期主要由于买入2季度股市同比转弱投资收益同比显著下降以及年金给付带来赔付支出增长1年股价表现2628HK恒生指数新业务价值增速好于市场预期上半年新业务价值同比增长199好于5040市场预期市场预测集中在14-19之间其中个险新业务价值同比增30长133新单口径个险新业务价值率同比下降15个百分点主要由2010于产品结构上储蓄险占比上升内含价值较年初增长660-10代理人数量企稳结构优化2季末个险销售人力661万人较1季末-20-30环比持平较22年末略降1呈企稳态势由于上半年储蓄险需求旺8221222423823盛个险代理人队伍质态持续改善绩优人力数量和占比实现双提升资料来源FactSet保费增长主要来自新单期交保费和银保趸交保费上半年保费增长69股份资料主要来自新单期交和银保趸交保费续期保费同比微降新单期交保费同52周高位港元1570比增长22个险银保同比分别增长1659十年期及以上首年期交同52周低位港元855比增长29占新单期交比重40同比上升21个百分点市值百万港元86746746投资收益率同比下降投资资产较年初增长7总投资收益同比下降日均成交量百万234911年化净总投资收益率378341同比下降037080个百分点年初至今变化1567主要由于低利率环境和股市震荡分化资产配置上固收资产中定期存款200天平均价港元1338占比下降长久期债券占比上升权益资产仓位稳定股票占比下降其资料来源FactSet他权益类投资占比上升万丽CFAFRM维持买入评级市场担忧预定利率下调后寿险负债端增长的持续性我们wanlibocomgroupcom认为储蓄险在当前市场环境下仍具差异化竞争力国寿在业务节奏上有望861088009788-8051较同业相对平稳维持买入评级和目标价185港元财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入百万人民币858508826055862157888134907545同比增长41-38443022净利润百万人民币5076632082242812768930880每股盈利人民币180114086098109同比增长10-368-243140115前EPS预测值人民币136153169调整幅度-370-361-353市盈率倍599312210796每股内含价值人民币42564354474552065712PEV倍0202020202市账率倍062068068068067资料来源公司资料交银国际预测此报告最后部分的分析师披露商业关系披露和免责声明为报告的一部分必须阅读下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom2023年8月24日中国人寿2628HK图表1主要预测及假设2020202120222023E2024E2025E保费收入增速长险首年54-14799335-17-23-首年期交55-147-201956454-趸交27-12257001295-305-440续期8458-27040810短期险95-10-14-072626保费收入8010-05620405新业务价值率假设个险483424335318322325合计304257209208210213投资收益率假设净投资收益率计算434438403396395395总投资收益率计算530498384393404405主要预测2020202120222023E2024E2025E内含价值人民币百万元107214012030081230519134123314714311614438年初以来增速13812223909797新业务价值人民币百万元583734478036004400224219344313同比增速-06-233-1961125450归母净利润人民币百万元502685076632082242812768930880同比增速-13810-368-243140115资料来源公司资料交银国际预测归母净利润预测基于旧准则图表2假设及预测变动原预测更新变动原预测更新变动23E23E百分点24E24E百分点保费收入增速0662571304-09新业务价值率209208-01214210-03总投资收益率4139-024140-01新业务价值增速53112596754-13内含价值增速809010889709归母净利润增速201-243-44412414017资料来源公司资料交银国际预测下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom22023年8月24日中国人寿2628HK图表3中国人寿2628HK目标价和评级港元股价目标价买入中性沽出250019002300185018502000170015501460150013301100100050000081258125812581250100010001000100----------------0011112222333344222222222222222200000000000000002222222222222222资料来源FactSet交银国际预测图表4交银国际保险行业覆盖公司收盘价目标价最新目标价评级股票代码公司名称评级交易货币交易货币潜在涨幅发表日期子行业6060HK众安在线买入224532004252022年08月26日内地互联网财险公司2628HK中国人寿买入113018506372023年05月08日内地寿险公司2601HK中国太保买入170830007562023年05月08日内地寿险公司2318HK中国平安保险买入442070005842023年02月28日内地寿险公司1336HK新华保险中性191027004142023年05月08日内地寿险公司966HK中国太平保险中性7519602782023年03月29日内地寿险公司2328HK中国人保财险中性833850202023年03月27日内地财险公司1299HK友邦保险买入6995103004722022年03月14日泛亚保险公司资料来源FactSet交银国际预测截至2023年8月23日下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom32023年8月24日中国人寿2628HK财务数据损益表百万元人民币主要指标年结12月31日202120222023E2024E2025E年结12月31日202120222023E2024E2025E增长率营业收入858508826055862157888134907545已赚保费611251607825645744648487651519投资资产15678837369投资收益241814217775209704225537241109总资产15173828381公允价值变动损益175176200200200保险合同准备金增速150135122111101汇兑损益50918751300030003000总负债16191909086其他业务收入10359903095091091011716营业收入4138443022已赚保费1106620405营业支出807682801672835099856316872084投资收益退保金415803712240956443214758516599377669营业支出4907422518赔付支出136502140683150767152720154753赔付支出2431721313提取保险责任准备金447296461204473258482988489148提取保险责任准备金6831262113手续费及佣金支出6574454777607776233262624利润总额76522111178115业务及管理费4302642213439704529546285净利润17359243140115资产减值损失2280921396184251978521119归属母公司股东净利润10368243140115其他经营及行政开支5072544277469454887550572营业利润5082624383270583181835460保费收入结构利润总额5034024047267053144835071首年保费163180226221215减所得税费用19179467133525162806-首年期交159157176187196净利润5225733514253702893232266-趸交0323493419归属母公司股东净利润5076632082242812768930880续期716700661664667其他122121113115118资产负债简表百万元人民币保费收入10001000100010001000截至12月31日202120222023E2024E2025E保费收入增速及业务指标60894128953161191193430224378货币资金首年保费147993351723206764223782241685258602274119以公允价值计量且其变-首年期交147201956454动计入当期损益的金续期5827040810融资产其他1014072626666087596490608420620588633000保户质押贷款保费收入1005620405定期存款529488485567509845535338562104首年期交首年979873781845911可供出售金融资产14292871738108199882422386832484938盈利能力指标及资本指标持有至到期投资15337531574204162143016700731720175净投资收益率期初期末余额438403396395395其他投资资产3262258059612746390466244计算投资资产合计44588954805163520266955806185964959总投资收益率期初期末余额498384393404405其他资产433585446821479911574111689289计算资产总计48924805251984568258061547296654248RoAA114066046049050未到期责任准备金1406213108121471118110211RoAE1093701557635701未决赔款准备金2623426153260682597925885寿险责任准备金31820833607236404897344994714955132内含价值及新业务价值长期健康险责任准备金197520233663266192299696334206内含价值百万人民币12030081230519134123314714311614438保险合同准备金合计34198993880160435337948363275325434内含价值年初至今增速12223909797卖出回购金融资产款2394461489541191638937271498新业务价值百万人民币4478036004400224219344313保户储金及投资款313585374742388765417007445726新业务价值增速2331961125450应付债券3499434997349973499734997每股指标及估值其他负债397422368010341006329400319583每股内含价值人民币42564354474552065712负债合计44053464806863523731157071036197238每股新业务价值人民币158127142149157股本2826528265282652826528265每股收益人民币180114086098109归属母公司股东479061436169435379436649444808每股账面值人民币16951543154015451574权益合计PEV倍0250240220200188073895298901097712202少数股东权益市账率倍062068068068067股东权益合计487134445121445270447626457009资料来源公司资料交银国际预测下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom42023年8月24日中国人寿2628HK交银国际香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机85237661899传真85221074662评级定义分析员个股评级定义分析员行业评级定义买入预期个股未来12个月的总回报高于相关行业领先分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力中性预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致同步分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿沽出预期个股未来12个月的总回报低于相关行业指数一致无评级对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较落后分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘分析员并无确信观点标竿指数不具吸引力香港市场的标竿指数为恒生综合指数A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50美元指数下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom52023年8月24日中国人寿2628HK分析员披露本研究报告之作者兹作以下声明i发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点及ii他们之薪酬与发表于报告上之建议观点幷无直接或间接关系iii对于提及的证券或其发行者他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息非公开股价敏感消息本研究报告之作者进一步确认i他们及他们之相关有联系者按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置买卖该等证券ii他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员iii他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司国联证券股份有限公司交银国际控股有限公司四川能投发展股份有限公司光年控股有限公司金川集团国际资源有限公司嘉兴市燃气集团股份有限公司青岛控股国际有限公司EddingGroupCompanyLimited七牛智能科技有限公司致富金融集团有限公司湖州燃气股份有限公司LeadingStarAsiaHoldingsLimitedGOGOXHoldingsLimited前称58FreightInc苏新美好生活服务股份有限公司兴源动力控股有限公司佳捷康创新集团有限公司清晰医疗集团控股有限公司汇通达网络股份有限公司东原仁知城市运营服务集团股份有限公司武汉有机控股有限公司读书郎教育控股有限公司博维智慧科技有限公司润迈德医疗有限公司乐透互娱有限公司双财庄有限公司中国旅游集团中免股份有限公司香港汇德收购公司百奥赛图北京医药科技股份有限公司宁波健世科技股份有限公司润歌互动有限公司子不语集团有限公司交运燃气有限公司多想云控股有限公司步阳国际控股有限公司阳光保险集团股份有限公司康沣生物科技上海股份有限公司冠泽医疗资讯产业控股有限公司澳亚集团有限公司粉笔有限公司润华生活服务集团控股有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司洲际船务集团控股有限公司巨星传奇集团有限公司北京绿竹生物技术股份有限公司中天建设湖南集团有限公司安徽皖通高速公路股份有限公司怡俊集团控股有限公司宏信建设发展有限公司上海小南国控股有限公司SincereWatchHongKongLimited四川科伦博泰生物医药股份有限公司及新传企划有限公司有投资银行业务关系交银国际证券有限公司及或其集团公司现持有东方证券股份有限公司光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告幷且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告为高度机密幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下未经交银国际证券事先以书面同意本报告及其中所载的资料不得以任何形式i复制复印或储存或者ii直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途交银国际证券其联属公司关联公司董事关联方及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券幷可能不时进行买卖或对其有兴趣此外交银国际证券其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来或为其担任市场庄家或被委任替其证券进行承销或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行顾问包销融资或其它服务或替其从其它实体寻求同类型之服务投资者在阅读本报告时应该留意任何或所有上述的情况均可能导致真正或潜在的利益冲突本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息幷可能受送递延误阻碍或拦截等因子所影响交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性准确性完整性可靠性或公平性因此交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失包括但不限于任何直接的间接的随之而发生的损失而负上任何责任本报告只为一般性提供数据之性质旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标财务状况或任何特别需要本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议建议或征求购入或出售任何证券有关投资或其它金融证券本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场亦可在没有提供通知的情况下随时更改交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律法则或其他规定之违反本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券本免责声明以中英文书写两种文本具同等效力若两种文本有矛盾之处则应以英文版本为准交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom6