受益于抗生素中间体产销两旺，公司2023H1归母净利润同比+64.82%。公司在合成生物学领域的布局加速推进，红没药醇已经进入销售阶段，5-羟基色氨酸和麦角硫因蓄势待发，同时还有多个产品管线未来可期，看好公司的长期成长性。参考可比公司估值，给予公司2023年36倍PE，目标市值250亿元，对应目标价11.2元（维持），维持“买入”评级。
　　▍2023H1归母净利润同比+64.82%，抗生素中间体产销两旺。公司2023H1实现营收24.17亿元，同比+21.84%；实现归母净利润/扣非归母净利润3.91/3.93亿元，同比+64.82%/+65.49%。我们根据公司中报数据推算2023Q2公司实现营收11.47亿元，同比+16.48%，环比-9.63%；实现归母净利润2.15亿元，同比+57.75%，环比+22.78%，业绩增长的主要原因是主要抗生素中间体产品价格及销量均有所上涨。分产品看，公司2023H1硫氰酸红霉素/头孢类中间体/青霉素类中间体/其他产品收入分别为7.28/5.26/9.76/1.87亿元，同比-2.41%/+16.27%/+54.66%/+21.07%。
　　▍期间费用率大幅降低，研发投入稳定增长。公司2023H1毛利率为28.40%，同比降低0.15pct，产品价格有所提升而盈利能力没有相应提升的主要原因是会计准则的变更使得管理费用中的部分项目计入营业成本中核算；净利率为16.17%，同比提升4.22pcts，主要是受益于期间费用率大幅降低。公司2023H1期间费用率为5.58%，同比降低6.23pcts，销售/管理/研发/财务费率分别为0.37%/3.04%/0.98%/1.20%，其中管理费率同比降低4.28pcts的主要原因如上文所述，财务费率同比降低2.04pcts的主要原因是利息支出减少及汇兑收益增长。公司2023H1研发投入为0.24亿元，同比+28.08%，研发人员为166人，同比+39.50%，公司不断提升产品发酵水平和产品质量、烫平生产波动、降低生产成本，以保持公司的产品竞争力和行业地位。
　　▍红没药醇进入销售阶段，巩留基地建设加速推进。目前公司的合成生物学新产品中红没药醇已经进入销售阶段，公司通过合成生物学技术所开发的工程菌及生产工艺达到业内最高的发酵水平；5-羟基色氨酸处于中试阶段，公司工艺达到业内较高的发酵水平和提取收率，产品天然度为100%，且生产成本低于植物提取；麦角硫因处于中试阶段，公司技术和用蘑杂菌丝体发酵相比具有工艺简单、发酵周期短、产物浓度和糖转化率高等特点，具有显著的竞争优势。根据公司公告，2023年公司在新疆维吾尔自治区伊犁哈萨克自治州巩留县投资建设“绿色循环产业园项目”，项目分两期建设，总投资约10亿元，一期预计2023年底建设完毕，二期预计2024年建设完毕。此项目的实施是公司“双轮驱动战略”得以顺利实现的重要一环，是公司完成合成生物学从选品—研发—大生产的全产业链布局的关键一步。
　　▍产品储备丰富，未来成长可期。根据公司中报，上海研究院计划于今年交付的自研产品包括化妆品活性原料RCB112、饲料添加剂RCB114、保健品原料RCB108，上海研究院就该等产品已完成菌种构建阶段性里程碑工作，阶段性菌种正在进行小试发酵工艺和提取工艺的优化；同时在持续改造该等阶段性菌种，以期进一步提高发酵浓度和转化率。化妆品原料RCB122和RCB124、香精香料RCB120、饲料添加剂RCB106等完成所设定的阶段性里程碑指标，总体研发进展符合预期，公司长期的成长空间值得期待。
　　▍风险因素：行业产业政策风险；主要产品市场价格波动较大的风险；原材料供应及价格波动风险；环保风险；境外业务市场风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术开发风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们维持公司2023-2025年的归母净利润预测为6.94/8.19/9.70亿元，对应EPS预测为0.31/0.37/0.44元。参考可比公司（凯赛生物、华恒生物、华熙生物）2023年的平均估值42.4倍PE，给予公司2023年36倍PE，目标市值250亿元，维持目标价11.2元，维持“买入”评级。

研究报告全文：Q2业绩高增合成生物学新产品放量在即川宁生物301301SZ2023年中报点评2023822中信证券研究部核心观点受益于抗生素中间体产销两旺公司2023H1归母净利润同比6482公司在合成生物学领域的布局加速推进红没药醇已经进入销售阶段5-羟基色氨酸和麦角硫因蓄势待发同时还有多个产品管线未来可期看好公司的长期成长性参考可比公司估值给予公司2023年36倍PE目标市值250亿元对应目标价112元维持维持买入评级2023H1归母净利润同比6482抗生素中间体产销两旺公司2023H1实现李超营收亿元同比实现归母净利润扣非归母净利润新材料行业首席24172184391393分析师亿元同比64826549我们根据公司中报数据推算2023Q2公司实现S1010520010001营收1147亿元同比1648环比-963实现归母净利润215亿元同比5775环比2278业绩增长的主要原因是主要抗生素中间体产品价格及销量均有所上涨分产品看公司2023H1硫氰酸红霉素头孢类中间体青霉素类中间体其他产品收入分别为728526976187亿元同比-241162754662107期间费用率大幅降低研发投入稳定增长公司2023H1毛利率为2840同比降低015pct产品价格有所提升而盈利能力没有相应提升的主要原因是会计陈旺准则的变更使得管理费用中的部分项目计入营业成本中核算净利率为新材料分析师1617同比提升422pcts主要是受益于期间费用率大幅降低公司2023H1S1010520090003期间费用率为558同比降低623pcts销售管理研发财务费率分别为037304098120其中管理费率同比降低428pcts的主要原因如上文所述财务费率同比降低204pcts的主要原因是利息支出减少及汇兑收益增长公司2023H1研发投入为024亿元同比2808研发人员为166人同比3950公司不断提升产品发酵水平和产品质量烫平生产波动降低生产成本以保持公司的产品竞争力和行业地位张柯红没药醇进入销售阶段巩留基地建设加速推进目前公司的合成生物学新产新材料分析师品中红没药醇已经进入销售阶段公司通过合成生物学技术所开发的工程菌及S1010521100003生产工艺达到业内最高的发酵水平5-羟基色氨酸处于中试阶段公司工艺达到业内较高的发酵水平和提取收率产品天然度为100且生产成本低于植物提取麦角硫因处于中试阶段公司技术和用蘑杂菌丝体发酵相比具有工艺简单发酵周期短产物浓度和糖转化率高等特点具有显著的竞争优势根据公司公告2023年公司在新疆维吾尔自治区伊犁哈萨克自治州巩留县投资建设绿色循环产业园项目项目分两期建设总投资约10亿元一期预计2023年底建设完毕二期预计2024年建设完毕此项目的实施是公司双轮驱动战略陈竹得以顺利实现的重要一环是公司完成合成生物学从选品研发大生产的全医疗健康产业首席产业链布局的关键一步分析师产品储备丰富未来成长可期根据公司中报上海研究院计划于今年交付的S1010516100003自研产品包括化妆品活性原料RCB112饲料添加剂RCB114保健品原料RCB108上海研究院就该等产品已完成菌种构建阶段性里程碑工作阶段性菌种正在进行小试发酵工艺和提取工艺的优化同时在持续改造该等阶段性菌种以期进一步提高发酵浓度和转化率化妆品原料RCB122和RCB124香精香料RCB120饲料添加剂RCB106等完成所设定的阶段性里程碑指标总体研发进展符合预期公司长期的成长空间值得期待韩世通风险因素行业产业政策风险主要产品市场价格波动较大的风险原材料供药品和创新产业链应及价格波动风险环保风险境外业务市场风险市场竞争加剧风险新产首席分析师品和新技术开发风险S1010522030002证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明川宁生物年中报点评301301SZ20232023822川宁生物301301SZ盈利预测估值与评级我们维持公司2023-2025年的归母净利润预测为694819970亿元对应EPS预测为031037044元参考可比公司凯评级买入维持赛生物华恒生物华熙生物2023年的平均估值424倍PE给予公司2023当前价883元目标价1120元年36倍PE目标市值250亿元维持目标价112元维持买入评级总股本2223百万股项目年度202120222023E2024E2025E流通股本223百万股总市值196亿元营业收入百万元32323821477252695667近三月日均成交额120百万元营业收入增长率YoY-1141822491047552周最高最低价104854元净利润百万元111412694819970近1月绝对涨幅-023净利润增长率YoY-5142696687180184近6月绝对涨幅-1304每股收益EPS基本元005019031037044近月绝对涨幅毛利率127826222248260280297净资产收益率ROE2366104112121每股净资产元215279301329361PE1766465285239201PB4132292724PS6151413735EVEBITDA274198160132117资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023822请务必阅读正文之后的免责条款和声明2川宁生物年中报点评301301SZ20232023822利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入32323821477252695667货币资金5101632119310541810营业成本25142873353337953986存货14531384135714651547毛利率222248260280297应收账款78187895410541133税金及附加4055727985其他流动资产472634829912977销售费用1011192123流动资产32164528433344845467销售费用率0303040404固定资产58195467522850904907管理费用231144167171170长期股权投资07777管理费用率7138353330无形资产272283283283283财务费用178123654327其他长期资产154106306256206财务费用率5532136082048非流动资产62455863582356365403研发费用3335577491资产总计946210390101561012010870研发费用率1009121416短期借款700979739260投资收益39000应付账款671631707759797EBITDA8351158143117281955其他流动负债11911098940954967营业利润22454582210971298流动负债25632707238617381764营业利润率6921427172220832291长期借款20921428102810281028营业外收入00000其他长期负债2945454545营业外支出9058555非流动性负债21211473107310731073利润总额13448881710921293负债合计46844180345928112837所得税2376123273323股本20002223222322232223所得税率170156150250250资本公积24313229322932293229少数股东损益00000归属于母公司所47716204669273038027归属于母公司股有者权益合计111412694819970东的净利润少数股东权益66666净利率股东权益合计3410814515517147776210669873098033负债股东权益总946210390101561012010870计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润111412694819970增长率折旧和摊销524547549592635营业收入-11418224910475营运资金的变化-10-435-371-221-170营业利润-1971438507335183其他经营现金流1781671104022净利润-5142696687180184经营现金流合计80369298212311456利润率资本支出-52-47-509-405-402毛利率222248260280297投资收益3-9000EBITDAMargin259303300328345其他投资现金流12000净利率34108145155171投资现金流合计-48-54-509-405-402回报率权益变化01050000净资产收益率2366104112121负债变化-581-416-640-714-26总资产收益率1240688189股利支出00-207-208-246其他其他融资现金流-168-159-65-43-27资产负债率495402341278261融资现金流合计-749476-911-965-299现金及现金等价所得税率17015615025025061113-439-139756股利支付率物净增加额00502300300300资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5