行业β承压，但公司业绩稳健增长
　　圆通速递发布1H23业绩：1）营业收入270亿元，同比增长7.7%；2）归母净利18.6亿元，同比增长4.9%，基本符合我们的预期；3）完成快递业务量97.8亿件，同比增长20.9%。其中，2Q23公司实现归母净利9.5亿元，同比/环比增长5.7%/5.4%；完成业务量53.2亿件，同比/环比增长21.7%/19.3%。上半年公司业务量实现亮眼增长，主因公司快递服务质量与时效性的持续改善。年初以来快递行业价格持续下行，压制企业盈利水平，但公司依然实现稳健的同比增长。考虑当前C端消费需求较弱，且快递行业价格压力持续，我们下调2023/2024/2025年净利预测11%/14%/16%至42亿/48亿/54亿元，下调目标价19%至22.4元，基于18.5x 2023EPE（可比公司Wind一致预期），维持“买入”。
　　单票收入显著下滑，但件量增速高于行业
　　1H23，全国快递件量同比+16.2%，对应1H22-1H23 CAGR为9.8%；国内件均价同比-2.0%至5.40元。全国快递件量表现出高速增长主因1H22疫情扰动供应链带来的低基数效应，国内件均价整体下滑主因快递行业价格竞争再起，龙头企业“降价争量”。1H23，公司件量同比+20.9%，市场份额同比+0.6pct至16.4%；单票收入同比-6.0%至2.44元。其中，2Q23公司件量同比+21.7%（行业件量：+20.9%），单票收入同比-7.6%至2.35元（国内件均价：-5.7%）。上半年公司以高于行业的价格降幅实现份额的显著提升，我们预计2H23公司快递业务有望保持优于行业的件量增速。
　　单票成本优化，毛利率水平保持在较好水平
　　1H23公司单票快递成本同比-5.9%至2.19元，其中，公司单票运输成本/网点中转费用/中心操作成本分别同比-9.2/-34.2/-4.6%；毛利率同比-0.8pct至11.1%（2021/2022年：8.2%/11.3%）。上半年快递行业价格呈现下行趋势，但公司通过成本端的精细化管理，实现全网一体的降本增效，单票成本显著降低，总部中转及干线运输环节单票成本实现较大降幅，支撑毛利率保持在较高水平。
　　精益管理+数字化升级，看好公司份额增长与盈利能力抬升
　　我们持续看好公司精益管理、数字化转型带来服务质量提升以及成本端的优化。公司服务质量优化有望持续推动业务量扩大、市场份额增长，成本下行带来盈利能力提升。我们认为在存量博弈的市场环境中，圆通速递优秀的公司治理与前瞻的数字化战略布局有望助力其在行业竞争中立于不败之地。
　　风险提示：行业增速低于预期；价格竞争恶化；社保成本冲击

研究报告全文：证券研究报告圆通速递600233CH份额增长成本下行业绩保持稳健华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月22日中国内地仓储物流目标价人民币2240研究员沈晓峰行业承压但公司业绩稳健增长SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccomSFCNoBCG366862128972088圆通速递发布1H23业绩1营业收入270亿元同比增长772归母净利186亿元同比增长49基本符合我们的预期3完成快递业研究员林珊务量978亿件同比增长209其中2Q23公司实现归母净利95亿元SACNoS0570520080001linshanhtsccom同比环比增长5754完成业务量532亿件同比环比增长SFCNoBIR018862128972209217193上半年公司业务量实现亮眼增长主因公司快递服务质量与时效性的持续改善年初以来快递行业价格持续下行压制企业盈利水平华泰证券研究所分析师名录但公司依然实现稳健的同比增长考虑当前C端消费需求较弱且快递行业价格压力持续我们下调202320242025年净利预测111416至42亿48亿54亿元下调目标价19至224元基于185x2023EPE可比公司Wind一致预期维持买入单票收入显著下滑但件量增速高于行业1H23全国快递件量同比162对应1H22-1H23CAGR为98国内件均价同比-20至540元全国快递件量表现出高速增长主因1H22疫基本数据情扰动供应链带来的低基数效应国内件均价整体下滑主因快递行业价格竞争再起龙头企业降价争量1H23公司件量同比209市场份额目标价人民币2240收盘价人民币截至月日同比至单票收入同比至元其中公司822143506pct164-602442Q23市值人民币百万49396件量同比217行业件量209单票收入同比-76至235元国6个月平均日成交额人民币百万22608内件均价-57上半年公司以高于行业的价格降幅实现份额的显著提升52周价格范围人民币1430-2218我们预计2H23公司快递业务有望保持优于行业的件量增速BVPS人民币805单票成本优化毛利率水平保持在较好水平股价走势图1H23公司单票快递成本同比-59至219元其中公司单票运输成本圆通速递人民币网点中转费用中心操作成本分别同比-92-342-46毛利率同比-08pct相对沪深300至11120212022年82113上半年快递行业价格呈现下行趋237势但公司通过成本端的精细化管理实现全网一体的降本增效单票成本214显著降低总部中转及干线运输环节单票成本实现较大降幅支撑毛利率保191持在较高水平163146精益管理数字化升级看好公司份额增长与盈利能力抬升Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23我们持续看好公司精益管理数字化转型带来服务质量提升以及成本端的优资料来源Wind化公司服务质量优化有望持续推动业务量扩大市场份额增长成本下行带来盈利能力提升我们认为在存量博弈的市场环境中圆通速递优秀的公司治理与前瞻的数字化战略布局有望助力其在行业竞争中立于不败之地风险提示行业增速低于预期价格竞争恶化社保成本冲击经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万4515553539584376440471830-2936185791510211153归属母公司净利润人民币百万21033920417148285351-1906863564115741084EPS人民币最新摊薄061114121140155ROE9491458140014371416PE倍2348126011841023923PB倍219185163145129EVEBITDA倍963596551428341资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1圆通速递600233CH图表1主要快递企业件量同比增速图表2主要快递企业件均价同比变化14040韵达圆通申通顺丰韵达圆通申通顺丰1203010020801060040-1020-200-20-30-40-40Oct-17Aug-18Jun-19Apr-20Feb-21Nov-21Sep-22Jul-23Oct-17Aug-18Jun-19Apr-20Feb-21Nov-21Sep-22Jul-23注剔除了1月数据2月数据为1-2月累计值注剔除了1月数据2月数据为1-2月累计值资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3可比快递企业估值表20230822股价EPS元PE倍PEGPB市值代码简称交易币种22A23E24E25E22A23E24E25EMRQ亿交易币种ZTOUS中通快递2359841104412511484204165137116072298194002468CH申通快递103201904807710854921613596027196158002120CH韵达股份9870510851111321931168975036253286002352CH顺丰控股44301261812332913512451901520713332169快递企业324185138110051270注1EPS基于最新股本摊薄2可比公司盈利预测估值基于Wind一致预期3行业指标为个股均值4中通快递PE基于最新美元兑人民币汇率资料来源WindBloomberg华泰研究图表4圆通速递PE-Bands图表5圆通速递PB-Bands人民币圆通速递15x20x人民币圆通速递16x21x25x30x40x26x31x36x5038382525131300Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2圆通速递600233CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产1263714136186872178027981营业收入4515553539584376440471830现金61287390113881556119633营业成本4144047490518575688763490应收账款162796348258111152833营业税金及附加1321316230177151952421775其他应收账款2218422958437392042849858营业费用1405622771193862029721506预付账款1976425528250242907531995管理费用10511071117512691402存货731881878692933011169财务费用3003142358804084425其他流动资产43895216394445164585资产减值损失42593212350638644309非流动资产2158525121254042551526382公允价值变动收益363910766629175514530长期投资2535538775390514055544634投资净收益28634099231830933170固定投资1257515103153531570716294营业利润28515102547663507024无形资产41264441480251525441营业外收入24415932324638734351其他非流动资产46315190485842514200营业外支出1088610867821899909692资产总计3422239257440914729554363利润总额27675053542662896971流动负债1013711268122411140314256所得税579441089108512581394短期借款27682925248227252711净利润21873964434150315577应付账款43654218659047017692少数股东损益84094445170172037722586其他流动负债30044125316939773853归属母公司净利润21033920417148285351非流动负债102679531831448856772990EBITDA46407204715482179114长期借款00027516220941666411334EPS人民币基本067114121140155其他非流动负债102652015610507190361656负债合计1116412064130731228814986主要财务比率少数股东权益454915210569122894991121会计年度202120222023E2024E2025E股本34423442344234423442成长能力资本公积1296313056130561305613056营业收入2936185791510211153留存公积870912113153691914223325营业利润2858789473215971062归属母公司股东权益2260426673303273411238256归属母公司净利润1906863564115741084负债和股东权益3422239257440914729554363获利能力毛利率8231130112611671161现金流量表净利率484740743781776会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE9491458140014371416经营活动现金40687391614273588469ROIC13532215245129033246净利润21873964434150315577偿债能力折旧摊销18712104163418932143资产负债率32623073296525982757财务费用3003142358804084425净负债比率10471208264734694158投资损失28634099231830933170流动比率125125153191196营运资金变动199581240257375179483807速动比率107109139175183其他经营现金15045269117201111757678营运能力投资活动现金712757476681124253041总资产周转率149146140141141资本支出55594736205022452770应收账款周转率30254134329734853639长期投资1768113227615044078应付账款周转率957110796010081025其他投资现金200561211113851643623033每股指标人民币筹资活动现金4504442501476759501356每股收益最新摊薄061114121140155短期借款10151569144296243001435每股经营现金流最新摊薄118215178214246长期借款00027516542254305330每股净资产最新摊薄6577758819911111普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加35849277000000000PE倍2348126011841023923其他筹资现金94639673497834948201289PB倍219185163145129现金净增加额14211241399841734071EVEBITDA倍963596551428341资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3圆通速递600233CH免责声明分析师声明本人沈晓峰林珊兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业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