投资逻辑：
　　预镀镍：圆柱电池放量致预镀镍钢供不应求，国产替代趋势明晰，公司产品有望放量。1）供需：在圆柱电池需求高增+预镀镍替代传统后镀镍的趋势下，我们测算25年全球预镀镍钢需求达47万吨，23-25年CAGR=45%；若仅考虑海外产能，预计23-25年全球供给差（供给-需求）分别达-1/-8/-24万吨，缺口将由国内厂商补齐。2）公司优势：公司产品在关键性能上基本持平海外先进产品，同时凭借更低的钢基材&加工成本，定价策略较海外同类产品低2000-3000元/吨，有望率先实现国产替代；3）进展：公司已与北美车企签订保密协议并进行技术对接，完成LG总部认证，与无锡金杨、东山精密签订合作协议，整体验证进展顺利，为国内最领先，并已建成2万吨（最大可达6万吨）产能适配需求，产品放量的核心催化在于未来连续退火线落地后通过产品验证及下游大圆柱电池产能落地。
　　电加热器：电车PTC预计放量高增，推进家电铲片式PTC变革。传统家电领域需求稳定，公司主导铲片式PTC变革预计提升毛利率。新兴电车领域，电车PTC市场高增，测算到25年国内需求达130亿元，23-25年CAGR=19%。21年公司出货供不应求，通过“年产350万套新能源汽车PTC电加热器”项目，预计23/25年底公司车用PTC年产能增加至200/400万套，公司于22年完成了多家新能源车企的新签定点，从23年4月起陆续批量交付，预计24年起迎更大规模放量。
　　工业装备：光伏设备需求预计逐步平稳，电加热器拓展熔盐储能及绿色化高炉炼钢领域，构成新成长曲线。公司主产品多晶硅还原炉/冷氢化电加热器市场占有率分别35-40%/90%，保持行业前列，22年公司光伏设备新签订单33.8亿元（含税），预计在23年确认收入约23-25亿元（含税）；布局熔盐电加热器&高炉炼钢电加热器，预计24年起贡献收入，盈利较传统主业预计更高，构成新成长曲线。
　　募投项目：预镀镍钢扩产，电加热器横向扩张。公司22年2.98亿元项目（发行价6.41元/股，发行股数4649万股）已于同年9月完成，项目共建设：1、高温高效电加热装备50台，预计23年底投产；2、预镀镍钢基带2万吨，预计2Q23爬坡、3Q23可达满产。募投项目旨在提升公司新能源板块盈利能力、打破公司产能瓶颈。
　　盈利预测、估值和评级
　　公司为预镀镍钢国产替代先行者，预镀镍业务预计迎爆发式增长，电加热器相关业务不断横向拓展稳中有升。23-25年，我们预计公司归母净利润为4.4/5.9/7.3亿元，对应EPS分别为0.29/0.40/0.49元，对应PE分别为18/14/11X。参考可比公司，给予公司23年23XPE，目标价6.76元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游新能源汽车需求不及预期风险、下游消费电池需求不及预期风险、下游大圆柱电池产能落地不及预期风险、预镀镍钢材料客户验证不及预期风险、预镀镍钢行业竞争加剧风险、预镀镍商业模式切换风险、下游光伏行业需求不及预期风险、限售股解禁风险。
　　

研究报告全文：投资逻辑预镀镍圆柱电池放量致预镀镍钢供不应求国产替代趋势明晰公司产品有望放量1供需在圆柱电池需求高增预镀镍替代传统后镀镍的趋势下我们测算25年全球预镀镍钢需求达47万吨23-25年CAGR45若仅考虑海外产能预计23-25年全球供给差供给-需求分别达-1-8-24万吨缺口将由国内厂商补齐2公司优势公司产品在关键性能上基本持平海外先进产品同时凭借更低的钢基材加工成本定价策略较海外同类产品低2000-3000人民币元成交金额百万元元吨有望率先实现国产替代3进展公司已与北美车企签订9001600保密协议并进行技术对接完成LG总部认证与无锡金杨东山精1400密签订合作协议整体验证进展顺利为国内最领先并已建成280012001000万吨最大可达6万吨产能适配需求产品放量的核心催化在于700800未来连续退火线落地后通过产品验证及下游大圆柱电池产能落地600电加热器电车PTC预计放量高增推进家电铲片式PTC变革传600400200统家电领域需求稳定公司主导铲片式PTC变革预计提升毛利率5000新兴电车领域电车PTC市场高增测算到25年国内需求达130亿元23-25年CAGR1921年公司出货供不应求通过年产350220822万套新能源汽车PTC电加热器项目预计2325年底公司车用PTC成交金额东方电热沪深300年产能增加至200400万套公司于22年完成了多家新能源车企的新签定点从23年4月起陆续批量交付预计24年起迎更大规模放量公司基本情况人民币工业装备光伏设备需求预计逐步平稳电加热器拓展熔盐储能及项目202120222023E2024E2025E绿色化高炉炼钢领域构成新成长曲线公司主产品多晶硅还原炉营业收入百万元27873819513361047042冷氢化电加热器市场占有率分别35-4090保持行业前列22年营业收入增长率16283701344118921537公司光伏设备新签订单338亿元含税预计在23年确认收入归母净利润百万元174302437591734归母净利润增长率187537366448435122422约23-25亿元含税布局熔盐电加热器高炉炼钢电加热器预计24年起贡献收入盈利较传统主业预计更高构成新成长曲线摊薄每股收益元01210203029403970493募投项目预镀镍钢扩产电加热器横向扩张公司22年298亿每股经营性现金流净额-005047003038051元项目发行价641元股发行股数4649万股已于同年9月完ROE归属母公司摊薄621916118113851477成项目共建设1高温高效电加热装备50台预计23年底投PE46862796183113551091产2预镀镍钢基带2万吨预计2Q23爬坡3Q23可达满产募PB291256216188161投项目旨在提升公司新能源板块盈利能力打破公司产能瓶颈来源公司年报国金证券研究所盈利预测估值和评级公司为预镀镍钢国产替代先行者预镀镍业务预计迎爆发式增长电加热器相关业务不断横向拓展稳中有升23-25年我们预计公司归母净利润为445973亿元对应EPS分别为029040049元对应PE分别为181411X参考可比公司给予公司23年23XPE目标价676元首次覆盖给予买入评级风险提示下游新能源汽车需求不及预期风险下游消费电池需求不及预期风险下游大圆柱电池产能落地不及预期风险预镀镍钢材料客户验证不及预期风险预镀镍钢行业竞争加剧风险预镀镍商业模式切换风险下游光伏行业需求不及预期风险限售股解禁风险敬请参阅最后一页特别声明1公司深度研究内容目录一预镀镍材料预镀镍钢供不应求国产替代趋势明晰411需求圆柱电池持续放量且后镀镍逐步被替代预镀镍市场迎放量412供给海外扩产谨慎全球市场供给缺口预计由国产企业补充913竞争优势产品性能逼近海外价格优势凸显公司预镀镍钢国产替代先行1014催化剂产品放量的核心催化在于连续退火线落地后需通过产品验证及下游大圆柱电池产能落地14二电加热器引领家电铲片式PTC变革电车PTC高景气迎放量1521家用电器电加热器主导铲片式PTC变革传统市场争取高份额1622新能源汽车电加热器电车PTC景气高企预计营收高增17三工业装备及其他仍为收入确认高峰期电加热器外拓助成长1931光伏设备23年仍为确认高峰后续逐步走向平稳1932电加热器延伸布局熔盐储能高炉炼钢有望引领新成长曲线2133光通信材料供应光缆复合钢铝塑带受益于光通信基建成长23四盈利预测与投资建议2441可比公司财务对比2442盈利预测25五风险提示27图表目录图表1圆柱电池壳体材料以钢为主4图表2特斯拉圆柱电池需求量及预测GWh22-25E5图表3大圆柱电池与方形电池比较5图表4大圆柱电池需求测算22-25EGWh6图表5电池企业纷纷布局4680电池6图表6预镀镍钢基带生产流程7图表7后镀镍钢壳生产流程7图表8与后电镀钢壳比预镀镍壳体内面镀层更均匀8图表9预镀镍钢壳内外镀层分布均在1-3um8图表10预镀镍钢壳电池初始电压一致性表现更优8图表11预镀镍钢壳电池电压衰减更少寿命更长8图表12预镀镍钢壳较后镀镍钢壳具备多方面优势8图表13全球预镀镍钢需求测算万吨9图表14若仅依靠海外产能全球预镀镍钢预计23-25年形成较大供需缺口万吨10图表15国内预镀镍企业产能规划万吨10图表16电池壳体砂眼问题11图表17东方电热电镀退火技术部分专利整理11图表18东方九天预镀镍钢带力学性能接近新日铁产品12图表19东方九天预镀镍钢壳漏铁率接近新日铁产品12图表20东方九天预镀镍钢带合金层接近新日铁产品12敬请参阅最后一页特别声明2公司深度研究图表21东方九天的产品较国内其他厂家表面更为平整上侧为国内某厂家的预镀镍钢带冲压后表面下侧是东方九天预镀镍钢带冲压后表面13图表22公司动力电池预镀镍钢较海外新日铁具备价格优势万元吨13图表23公司动力电池预镀镍材料成本有望进一步下探万元吨14图表24公司有望持续突破下游客户14图表25公司22年定增募投项目2023年15图表26公司锂电池材料收入预测亿元15图表27中国家用空调产量亿台16图表28中国小家电市场零售量亿台16图表29胶粘式PTC电加热器16图表30铲片式PTC电加热器16图表31胶粘式PTC与铲片式PTC对比17图表32公司铲片式PTC领先同行2021年17图表33中国新能源汽车销量及预测万辆17图表34全球新能源汽车销量及预测万辆17图表35PTC电耗和输出热量kwh18图表36热泵PTC电耗输出热量kwh18图表37PTC电加热器较热泵价格更低元车18图表38国内新能源汽车PTC市场需求测算21A-25E亿元18图表39公司车用PTC业务收入测算19图表40全球中国累计光伏装机容量08-22AMW20图表41多晶硅料致密料平均价元kg20图表42公司已签订的重大销售合同截至本报告期的履行情况截至22年底20图表43熔盐储能系统原理图21图表44嵌入高温熔盐储热系统的火电机组工艺图22图表45公司高还原势气体电阻加热装置产品23图表46公司熔盐加热器产品23图表47工业装备收入预测22A-25E亿元23图表48光缆组成示意图23图表49江苏九天光通信材料产品23图表50公司光通信材料业务在19年受到影响24图表51公司光通信材料毛利率逐渐改善24图表5216-26中国光纤光缆需求及预测亿公里24图表53公司与可比公司收入增速25图表54公司与可比公司归母净利润增速25图表55公司与可比公司毛利率25图表56公司与可比公司净利率25图表57公司收入毛利率预测23-25E26图表58可比公司估值比较市盈率法26敬请参阅最后一页特别声明3公司深度研究一预镀镍材料预镀镍钢供不应求国产替代趋势明晰核心逻辑预镀镍钢供不应求公司率先开启国产替代先发优势显著1伴随圆柱电池放量预镀镍钢需求高增出于防腐蚀要求圆柱电池壳需镀镍保护目前动力小圆柱电池主要采用预镀镍钢大圆柱电池均采用预镀镍钢随着圆柱动力电池整体放量及23-24年大圆柱电池逐步进入量产叠加行业预镀镍替代后镀镍趋势我们预计23-25年全球预镀镍钢需求213147万吨CAGR452行业预计进入供不应求而供给缺口将由国内企业补充公司在产品性能基本持平海外的同时具备价格优势有望率先开启国产替代海外企业扩产保守仅考虑海外产能预计23-25年供需差分别达-1-8-24万吨预计缺口将由国内企业补充催生国产替代机遇公司产品性能基本持平海外企业且优于国内其他企业价格上较海外低2000-3000元吨有望率先开启国产替代3认证投产进度国内领先公司业务放量在即公司认证进度上为国内最前已和北美知名新能源车企签订保密协议并进行技术对接已完成LG韩国总部的内部审核程序已和无锡金杨东山精密签订23-28年58万吨合作协议公司当前最大产能超6万吨为国内最大未来有望进一步扩产预期2324年贡献收入1973亿元同比23628011需求圆柱电池持续放量且后镀镍逐步被替代预镀镍市场迎放量111需求驱动因素1圆柱电池需求高增大圆柱电池量产后进一步助推增长当前动力圆柱电池基本使用钢壳需要镀镍处理钢壳的强度工艺成熟度生产效率等较铝壳更高但是为了防止电池正极活性材料腐蚀需要对钢壳做镀镍保护目前车用小圆柱电池主要采用预镀镍钢大圆柱电池均采用预镀镍钢行业内新增布局圆柱电池路线的企业也基本采用预镀镍钢图表1圆柱电池壳体材料以钢为主电池圆柱电池方形电池软包电池主流材料钢壳铝壳铝塑膜物理稳定性较强自动化密度为钢的13轻量化优点工艺成熟良率高一致空间大导热能力是钢的能量密度高延展性好性好5倍延伸性能好较重为防止电池正极活缺点性材料腐蚀需要镀镍保良率较低强度较钢低良率低容易破损漏液护对钢基带要求较高来源锂电前沿微信公众号国金证券研究所受特斯拉销量驱动圆柱动力电池需求高增特斯拉为全球电车龙头在降价策略下依旧保有领先的单车利润水平拉低购入门槛增强公司在市场的竞争力随着后续Cybertruck及Model2Q的投产上市公司销量有望持续攀升特斯拉当前车型以圆柱电池为主部分采用方形铁锂我们预计圆柱电池未来仍为特斯拉的主要选择且由于IRA政策更有利于松下等在美国建有基地的圆柱电池企业出货及更高带电量车型Cybertruck预计单车150-200kWh未来量产明确采用4680电池通过对特斯拉销量及单车带电量进行假设我们测算2325年特斯拉圆柱动力电池需求量分别为90228GWh同比5647推升预镀镍钢需求敬请参阅最后一页特别声明4公司深度研究图表2特斯拉圆柱电池需求量及预测GWh22-25E来源特斯拉公告国金证券研究所测算大圆柱动力储能双轮驱动预计24-25年步入大规模量产安全性方面大圆柱电池在安全性上较方形电池具备天然优势圆柱电池单体容量较小单个电池热失控释放能量低泄压速度更快相较于方形和软包不易引起热失控蔓延圆柱单体电池接触为线接触热传导较慢且具备弧形表面天然预留散热空隙而方形软包是面接触接触面积较大散热空间小一旦单体电池发生热失控易蔓延至电池组大圆柱电池因为壳体强度以及卷芯的结构整个生命周期膨胀率非常小保证阻抗稳定而方形铝壳电池在整个寿命周期一直膨胀很难准确预测方形铝壳的寿命性能方面大圆柱电池弧形表面更耐硅负极的膨胀电芯理论上可实现更高能量密度圆柱电池极片卷绕的特点可以尽量使极片各个位置膨胀力均匀减少破损和褶皱的出现方型和软包电池在R角处易出现应力集中而导致的破损和褶皱另外大圆柱电池的钢壳机械强度大可充分吸收负极的膨胀力同时具备更高的熔点有助于电芯实现更高能量密度然而当前大圆柱电芯在应用高性能材料体系时仍有问题待解决且大圆柱电池成组效率天然低于方形因此目前在电池包能量密度上较方形暂未展现明显优势成本方面大圆柱电池在制造费用上较方形具备优势然而当前受制于良率等成本预计较高根据湖北亿纬动力战略部负责人桂客的陈述一方面大圆柱本身的形状决定了卷绕工艺及组装工艺段都可以进行连续高速不间断生产另一方面大圆柱的整道制造工序只有10道生产时长7天均少于软包和方形铝壳生产30以上因而大圆柱电池生产效率更高理论上可达到300ppm的高速制造方形铝壳一般为10-20ppm依据亿纬锂能董事长刘金成21年的分享亿纬锂能的大圆柱电池单线产能可达65GWh比方形电池的制造费用下降42未来一条生产线可达20GWh单GWh人工制造费用将进一步降低然而大圆柱电池在焊接等环节难度较小圆柱明显提升整体难度较大受制于良率等因素大圆柱电池当前成本预计较方形高未来有望进一步改善图表3大圆柱电池与方形电池比较比较类目大圆柱电池方形电池方形铝壳电池它的防爆阀面积是有限的并且由于大圆柱电池本身的柱状结构以及盖板设计泄压时间一般设计在盖板的中间部位所以15秒内仅所以5秒可释放75的电池容量和物质能释放50的电池能量和物质圆柱的结构设计下柱体是无法相交的只能相而方形铝壳电池是面对面相靠相邻电池受热热扩散切相邻电池是线接触受热比只有16大圆比达到12方形铝壳很难避免热扩散柱电池成组时可以做到没有热扩散安全性大圆柱电池因为壳体强度以及卷芯的结构整个方形铝壳电池在整个寿命周期一直膨胀尤其生命周期膨胀率非常小即便膨胀也是向内膨胀在生命周期末尾方形铝壳电池的膨胀肉眼可电池寿命而不是向外对于大圆柱电池来说电池在整个见导致很难准确预测方形铝壳的寿命而大生命周期形态不变保证阻抗不变圆柱电池则可以实现采用高强度预镀镍钢壳体抗冲击性能更优但多采用铝壳延展性好质量较轻对铝壳要电池壳体需要镀镍保护且对钢基带要求较高求相对较低但强度不如钢壳当前单体电芯能量密度278-308Whkg宁德麒麟电池1000公里续航280-300WhkgWhkg版性能预计65-72宁德麒麟电池1000公里续航成组效率预计50-65版敬请参阅最后一页特别声明5公司深度研究比较类目大圆柱电池方形电池当前电池包能量密度约180-195Whkg200Whkg宁德麒麟电池1000公里续航版Whkg制造工序较少单线产能生产效率较高单位人制造工序较多单线产能生产效率较低单单位人工制造费用工制造费用优于方形位人工制造费用较高成本在整车总成本假设电受限于良率等因素预计当前成本较主流方形预计当前较大圆柱电池低量相同高未来有望进一步降低材料难度应用高镍硅碳负极难度较高材料体系变化较小难度较低生产难度焊接等环节难度较小圆柱明显提升整体难度较工艺难度当前多为结构创新难度较低大来源电池中国工信部产业链调研国金证券研究所车企方面目前除特斯拉外宝马奔驰保时捷丰田大众LucidRivian蔚来小鹏一汽江淮等车企已布局拟布局大圆柱电池技术路线包括46804695等型号储能方面根据电池中国亿纬锂能鹏辉能源厦门海辰蔚蓝锂芯等均已针对储能户用储能居多推出大圆柱磷酸铁锂电池系列两轮车方面亿纬锂能鹏辉能源蔚蓝锂芯也推出了大圆柱电池产品根据我们的测算到25年在动力储能双轮驱动下大圆柱电池需求超220GWhCAGR超200图表4大圆柱电池需求测算22-25EGWh20222023E2024E2025E动力电池需求GWh64781410541381圆柱动力电池占比15172125圆柱动力电池需求量GWh97138221345其中小圆柱动力电池需求量GWh92118144154YOY28122172小圆柱动力电池占比95856545其中大圆柱动力电池需求量GWh502057721910YOY309327611474大圆柱动力电池占比5153555其中特斯拉46系车型需求万辆71955122单车带电量kWh7581104112特斯拉46系电池需求GWh501555721360宝马46系电池需求50250其他50150300储能电池需求GWh1593270439756213大圆柱电池渗透率1125储能大圆柱电池需求GWh0802707953106YOY239519402907电动二轮车电池需求GWh252316350400大圆柱电池渗透率1125电动二轮车大圆柱电池需求GWh03030720YOY25412151857大圆柱电池需求GWh612368592240YOY288326461609来源EVTankSNEResearch国金证券研究所测算注本表为研究员测算得到具体以实际情况为准预计24-25年行业步入大规模量产进一步推动预镀镍钢需求特斯拉最早提出4680大圆柱电池22年底特斯拉宣布单周生产868万颗大圆柱电芯可支持1000辆ModelY车型使用除特斯拉外松下LG新能源三星SDI宁德时代亿纬锂能中创新航蜂巢能源比克电池国轩高科等电池厂已跟进相关产品我们预计23-24年部分企业将率先实现大圆柱电池量产带动大圆柱电池市占率提升当前大圆柱电池均采用预镀镍钢因此将进一步推动预镀镍钢需求提升图表5电池企业纷纷布局4680电池电池厂46系列电池规划敬请参阅最后一页特别声明6公司深度研究已规划美国加州德州内华达州工厂德国柏林工厂自产4680电池22年底特斯拉宣布单周生产868万颗大圆柱电芯可支持1000辆ModelY车型使用23年6月宣布得州工厂累计生产超1000万颗4680电芯预计将在日本歌山县美国内华达美国堪萨斯为特斯拉生产4680电池预计松下在2024年4月至9月期间实现量产LG新能源建设4680电池产线规划年产能9GWh已在韩国天安建立了一条4680电池测试产线相关测试工作22年底完成计划三星SDI23年在马来西亚建设4680电池量产线规划产能8-12GWhStoreDot2021年9月宣布生产出第一款4680电池计划2024年实现量产在4680电池上已规划了8条线共12GWh目前宁德时代在两轮车领域的大圆柱宁德时代电池已经下线应用亿纬锂能已规划大圆柱电池超100GWh的产能预计23-24年实现量产中创新航已发布顶流46系圆柱电池包括4695046110两种型号蜂巢能源已发布4695电池比克电池已推出46804695大圆柱电池预计2024年开始量产国轩高科已发布大圆柱电池产品蔚来规划合肥40GWh大圆柱电池产能已量产40135无极耳大圆柱电池主要应用在便携式储能领域目前在开发46鹏辉能源系大圆柱电池未来可应用在户储领域海辰储能已推出46系大圆柱户用储能专用电池蔚蓝锂芯已出货26700规格的磷酸铁锂电池年底预计延展至324046系列已推出4680大圆柱电池规划50GWH磷酸铁锂大圆柱型电芯及PACK一体化产业航天锂电基地一期可实现5GWH电芯5GWH电池PACK生产能力来源高工锂电国金证券研究所112需求驱动因素2预镀镍工艺将持续替代后镀镍镀镍钢带的生产工艺主要包括两个阶段1钢坯经过清洗连轧精轧平整后制成电池外壳专用钢基带2使用镍复合工艺即对钢基带或钢壳进行镀镍经镀镍处理后钢层与镍层之间会相互渗透形成镍铁合金层在快速充放电过程中可以很好地防止腐蚀和泄露成本低于不锈钢适配圆柱电池壳体要求根据镀镍环节所处顺序的不同圆柱电池钢壳可分为预镀镍钢壳和后镀镍钢壳其中后镀镍工艺指将钢壳冲压成形后统一采用辊筒辊镀难度和成本相对较低而预镀镍工艺则指在电池壳冲压之前对基础钢材进行镀镍再通过高温回火处理从而让钢层和镍层之间相互扩散渗透形成镍铁合金层图表6预镀镍钢基带生产流程图表7后镀镍钢壳生产流程来源东方电热公司公告国金证券研究所来源东方电热公司公告国金证券研究所预镀镍工艺相较于后镀镍工艺具备多方面优势预镀镍镀层均匀更易检测不良品后镀镍由于是成壳后镀镍不同部位的电镀难度不同尤其是壳内壁靠近底部的部分镀层厚度只有01-02um漏铁率很高容易导致气体鼓包或液体漏出等问题与后电镀钢壳比较预镀镍壳体内面镀层更均匀各处厚度均在1-3um之间且因通过扩散处理拥有卓越的电镀粘合性加工冲压性能良好并更容易检测出不良品敬请参阅最后一页特别声明7公司深度研究图表8与后电镀钢壳比预镀镍壳体内面镀层更均匀图表9预镀镍钢壳内外镀层分布均在1-3um来源电池中国国金证券研究所来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所预镀镍工艺电池电压一致性更高后镀镍钢壳有时会出现明显开裂或者脱落造成微短路和电压不稳预镀镍钢壳多了一道热处理工序加工过程中有封口过程材料结合力比较好同样的电压设定下预镀镍钢壳的初始电压主要分布在383-384V而后镀镍钢壳的初始电压主要分布在375-395V预镀镍钢壳的初始电压一致性更优电压稳定性的差距会在电池模组化后被加倍放大影响实际性能预镀镍工艺下电池储存寿命更长从放置37天后电池电压降的表现来看预镀镍壳体的电芯电压衰减波动更小一致性更好且电压衰减多在0005V左右衰竭更慢后镀镍多为002V左右同样规格的电池采用后镀镍钢壳一般只能存放不到5年而如果采用预镀镍钢壳即使储存10年依然可以剩余70-80的电量图表10预镀镍钢壳电池初始电压一致性表现更优图表11预镀镍钢壳电池电压衰减更少寿命更长来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所后镀镍需要滚镀工序单线效率低环保压力大而预镀镍产线一体化程度高单线产能远超后镀镍也对环境更友好目前海外发达国家已基本淘汰了后镀镍产能预镀镍与后镀镍价差已很小根据东方电热公告冲制同样规格的18650电池壳以前单个电池壳的成本后镀镍材料要比预镀镍材料便宜7至8随着近几年的工艺逐步完善价差已很小预镀镍持续替代后镀镍为行业趋势目前凭借产品优异的焊接力学性能耐腐蚀性能以及更好的镀层均匀性预镀镍工艺广泛应运于新能源汽车高端电动工具等领域在环保政策趋严和预镀镍钢持续降本的背景下后镀镍市场也将持续被压缩图表12预镀镍钢壳较后镀镍钢壳具备多方面优势后镀镍钢壳预镀镍钢壳内壁镀层不均匀部分部位厚度无死角均匀镀层厚度均为1-镀层均匀性只有01-02um3um漏铁率高容易鼓包或漏液低电压一致性较低较高储存寿命不足5年超过10年污染高较低敬请参阅最后一页特别声明8公司深度研究来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所113预镀镍钢需求高增CAGR4525年市场预计近百亿元供需缺口亟待国内厂商补齐根据我们的测算23-25年全球预镀镍钢需求预计分别为213147万吨CAGR45其中1动力电池领域假设23-25年全球圆柱动力电池需求139221345GWh预镀镍钢渗透率为100大小圆柱均100则动力电池所需预镀镍钢需求为132133万吨2储能电池领域假设23-25年全球储能电池需求270398621GWh大圆柱电池渗透率125假设均采用预镀镍钢则储能电池所需预镀镍钢需求为030831万吨3小型电池领域假设23-25年全球小型电池含3C小动力出货131138145GWh预镀镍钢渗透率为707580则小型电池所需预镀镍钢分别为8910万吨综上我们预计23-25年全球预镀镍钢需求为213147万吨YoY分别为384551CAGR45假设25年产品均价19万元吨测算对应25年市场约88亿元图表13全球预镀镍钢需求测算万吨2021A2022A2023E2024E2025E全球动力电池预镀镍钢需求万吨圆柱动力电池需求GWh787971138522133454其中小圆柱电池需求GWh787921117914401544预镀镍钢渗透率8090100100100单位预镀镍需求吨GWh900900900900900大圆柱电池需求GWh502057721910预镀镍钢渗透率100100100100100单位预镀镍需求吨GWh10001000100010001000动力电池预镀镍钢需求万吨5780127207330YOY40596359储能电池预镀镍钢需求万吨储能电池需求GWh6671593270439756213大圆柱电池渗透率1125储能大圆柱电池需求GWh082780311单位预镀镍需求吨GWh1000100010001000储能电池预镀镍钢需求万吨01030831YOY239194291小型电池预镀镍钢需求万吨含3C小动力小型电池出货量GWh10781251131413791448预镀镍钢渗透率6065707580单位预镀镍需求吨GWh900900900900900小型电池预镀镍钢需求万吨58738393104YOY26131312预镀镍钢需求万吨总预镀镍需求量万吨115154212308465YOY34384551单价万元吨2323222119市场规模亿元264353467647884YOY34323937来源EVTank东方电热公司公告国金证券研究所测算12供给海外扩产谨慎全球市场供给缺口预计由国产企业补充目前全球预镀镍钢产能约20万吨基本被海外厂商垄断集中于日本新日铁东洋钢板韩国TCC和欧洲塔塔等公司随着圆柱电池销量增长2H22起全球预镀镍钢呈现供不应求海外厂商除新日铁有小规模扩产外没有明确的大规模扩产计划如果仅考虑海外产能我们预计23-25年供给差供给-需求分别达-1-8-24万吨缺口持续扩大将由国内企业做补充敬请参阅最后一页特别声明9公司深度研究图表14若仅依靠海外产能全球预镀镍钢预计23-25年形成较大供需缺口万吨来源智研咨询东方电热公司公告国金证券研究所测算国内预镀镍钢企业包括公司甬金股份湖南永盛中山三美等其中东方电热22年底拥有名义产能3500吨年22年公司募资新建设2万吨产能最大可达6万吨并于23年2月试车成功预计2Q23爬坡3Q23可达满产未来或继续扩产至10万吨以上甬金股份22年宣布将会规划225万吨预镀镍钢壳项目其中一期75万吨有望在24年投产湖南利德为国内最早实现预镀镍产业化的企业19年被湖南永盛收购具备一定产能未来或有所扩产中山三美具备一定产能预计扩产有限图表15国内预镀镍企业产能规划万吨项目202120222023E2024E2025E东方电热04052565150甬金股份0000002575其他1717172737来源东方电热甬金股份公司公告产业链调研国金证券研究所13竞争优势产品性能逼近海外价格优势凸显公司预镀镍钢国产替代先行锂电池预镀镍钢的技术壁垒主要有三方面1基材质量宝钢为国产最优逼近新日铁相比于后镀镍预镀镍对于钢基材的质量要求更高钢材冲压成钢壳的过程需要经过挤压拉伸容易在壳体上出现细微孔洞称为砂眼电池行业对安全性要求高同批次中只要发现出一个产品的砂眼问题就会做整批次隔离处理造成较大损失当前新日铁钢基材质量最优出现砂眼频率最低国内宝钢技术最优在砂眼数量上距离新日铁差距很小大圆柱电池对钢基材砂眼的容忍度更高因此国产实际差距基本抹平一般砂眼颗粒直径在015mm目前常用1865和2170电池钢壳材料厚度在03mm几乎无法容忍砂眼存在但4680电池钢壳厚度在06-08mm左右即使夹杂着015mm的砂眼影响也较小因此钢基材上国产和海外差距已基本抹平目前大多数客户仍更倾向于使用成熟的海外基材宝钢基材处于认证过程中未来有望得到更多客户的认可敬请参阅最后一页特别声明10公司深度研究图表16电池壳体砂眼问题来源知钢国金证券研究所2电镀工艺电镀是利用电解原理在某些金属表面上镀上一薄层其它金属或合金的过程是利用电解作用使金属或其它材料制件的表面附着一层金属膜的工艺从而起到防止金属氧化提高耐磨性导电性反光性抗腐蚀性及增进美观等作用对于预镀镍的电镀液配方企业间各有方案且不一定对外公布另外电镀环节的精准控制包括带速温度控制等等更需要熟练的技术工人队伍配合国内东方电热甬金股份湖南永盛均有各自布局电镀设备多为国产3退火工艺连续退火性能较罩式退火更优难度更高预镀镍工艺主要包括电镀热处理退火精整和分切等工序其中退火工序分为罩式退火和连续退火两种罩式退火是将电镀收卷完成的钢卷集中放入罩炉加热由于热量是由外向内传导容易造成镀层扩散不均匀的问题连续退火则是将电镀完成的钢带匀速经过隧道炉加热拥有生产效率高受热均匀产品一致性好等优势连续退火对温度控制与设备精度要求高海外预镀镍钢企业多使用连续退火线而海外客户也多提出连续退火要求国内东方电热甬金股份已布局连续退火工艺设备多为国产图表17东方电热电镀退火技术部分专利整理公司专利号专利名称公开类型公告日内容步骤1将低碳钢带表面打磨碱洗酸洗水洗置于Ni-Fe镀液中电镀得到Ni-Fe金属层为钢带A步骤2将钢带A的表面磁控溅射Ni-Fe-Co合金靶材为Ni-Fe10at-Co10at一种表面镀覆工艺参数外部磁场25T溅射功率为3050W沉积速率为金属层的电池003005nms得到Ni-Fe-Co金属层为钢带B步骤3将CN115786913B发明授权202366钢壳及其加工钢带B置于Ni-Fe-Co-P镀液中电镀得到Ni-Fe-Co-P金属层工艺得到钢带C步骤4将钢带C退火时效平整处理后得到电池钢带冲制得到电池钢壳本技术方案中通过优化镀覆金属层梯度设置各层中金属的比例降低厚度提高冲压性能从而提高电池钢壳的物理稳定性抗压性和耐腐蚀性以不锈钢带为基体在其表面进行化学镀镍钴层为提高镍钴复合镀层与不锈钢带表面的结合性方案设计以低磷镍钴层-中一种锂电池外磷镍钴层-高磷镍钴层其中低磷镍钴层可作为软过渡层以电镀壳用镀镍钴钢提高不锈钢带基底与镍钴复合镀层的结合性能而中磷镍钴层可CN115821236A发明申请2023321带及其制备方作为低磷镍钴层高磷镍钴层之间的过渡层以起到降低应力法提高梯度镀层结合力的作用高磷镍钴层作为外层利用该复合组合梯度镀层设计制备得到的不锈钢带具有较优异的耐腐蚀性能能够应用于锂离子电池外壳加工或其他不锈钢带应用步骤1将冷轧低碳合金钢带进行消洗活化得到钢带A步骤2将钢带A在碱性镀镍液进行一次镀镍得到内部镍磷层在酸性镀镍液中进行二次镀镍得到外部镍磷层得到钢带B一种电池镀镍步骤3将钢带B进行连续退火处理时效处理平整得到电CN115787014A钢带的表面处发明申请2023314池镀镍钢带有益效果相较于单层镀镍方案中的双层镀镍可理工艺以有效防止裂纹在镍层中扩散同时退火后由于界面之间的重结晶进一步促进了腐蚀性能的提高且平整后不会引起内层脆化和脱落有效提高了良品率和使用寿命制备得到的电池镀镍钢带具有优异的力学性能耐磨性能敬请参阅最后一页特别声明11公司深度研究将低碳合金钢带进行预处理后进行冷轧处理再将冷轧后的钢带一种电池容器进行镀镍最后依次进行连续退火处理进行热处理再采用罩式退火CN114540604B用镀镍钢带及发明授权2023317退火进行过时效处理使得处理后的镀镍钢带无需进行大压力平其制备方法整处理来源企知道国金证券研究所公司布局预镀镍钢已久产品性能已达海外水平公司16年收购江苏九天进军预镀镍材料领域后者14年起布局研发预镀镍钢产品目前和宝钢合作紧密并积累大量电镀退火know-how根据19年路兴浩发布的预镀镍钢壳在电池中的应用展望公司的预镀镍钢带在力学性能外观特征渗透合金层厚度漏铁率等关键性能上接近海外先进产品的性能且明显优于国内其他企业根据最新调研公司所生产的预镀镍钢产品目前已得到下游LG等客户的认可产品性能与进口材料基本持平或略有超出而公司自有的第一条连续退火线预计也将于2H23落地进一步适配海外客户需求图表18东方九天预镀镍钢带力学性能接近新日铁产品屈服强度抗拉强度伸长率钢带硬度镀层硬度镀层厚度厚度公差单位MPaPaHV02HV001umm进口新日铁B面1502525634534134210镀镍钢带A面150005国产九天镀B面1502524533535131205镍钢带A面190005来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所图表19东方九天预镀镍钢壳漏铁率接近新日铁产品钢壳镀层厚度M钢壳漏铁率内肩部外口部内中部内口部外部判定标准081215九天1114081400111212178ok九天2110841389611411676ok九天3119461478610812272ok新日铁1102311045612312182ok新日铁210354105419811278ok新日铁3102551055610812281ok来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所图表20东方九天预镀镍钢带合金层接近新日铁产品10FE含量厚90FE含量厚合金层AB面编号度M度MMA面1808H164001122222611039新日铁NSTNB面1808H164002106720330966A面1808H164003159327511158九天TK4B面1808H16400413624711111来源预镀镍钢壳在电池中的应用展望国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明12公司深度研究图表21东方九天的产品较国内其他厂家表面更为平整上侧为国内某厂家的预镀镍钢带冲压后表面下侧是东方九天预镀镍钢带冲压后表面来源东方电热公司公告国金证券研究所价格端国产预镀镍钢价格优势显著预镀镍成本主要由钢基材镍人工制造费用构成1钢基材钢基材占据预镀镍钢主要成本占成本约60-70而国产宝钢钢基材采购价预计相较进口钢基带低15-202人工制造费用国内的人工费用及国产设备投资额预计相较海外更低目前国内企业采购预镀镍钢主要有三种形式1直接从海外购买成品预镀镍钢23年2月售价约24万元吨2从海外进口优质钢基材由国内厂商加工成预镀镍钢预计成本约16万元吨售价约22万元吨假设毛利6000万元吨3采购国产钢基材并在国内加工预计成本约14万吨售价约21万元吨假设毛利7000万元吨我们测算得这三种方式的最终售价约为242221万元吨国产产品具备价格优势公司定价策略紧跟海外龙头产品售价维持比进口预镀镍产品低2000-3000元吨图表22公司动力电池预镀镍钢较海外新日铁具备价格优势万元吨来源东方电热公司公告产业链调研国金证券研究所测算注该数据可能与实际情况有差异仅供参考具体请以实际情况为准公司动力电池预镀镍材料成本仍具备下探空间未来随着国产钢基材接受度提升大圆柱产品占比提升规模化及生产工艺改进公司预镀镍钢产品单位成本有望进一步下探预计到25年公司预镀镍钢单吨成本将从16万元吨降低至115万元吨降本空间28主要基于1公司现有客户主要为消费类厂商相关客户倾向于采用进口钢基材随着国产钢基材性能突破且成本更低预计未来更多客户愿意接纳国产钢基材降低公司钢基材成本2目前主流小圆柱钢壳厚度为03mm而大圆柱钢壳厚度为06-08mm但镍镀层的厚敬请参阅最后一页特别声明13公司深度研究度不变单吨钢基带所需的镍约降低一半随着大圆柱预镀镍钢需求占比提升公司镍原料成本降低3随着工艺进步高速连续退火线投产带来效率提升预计制造费用将有所下滑宽线电镀和冲压技术的进步则会减少基带分条所造成的损耗预计损耗率下滑图表23公司动力电池预镀镍材料成本有望进一步下探万元吨来源东方电热公司公告国金证券研究所测算注为方便测算我们假设22年公司产品均为小圆柱均采用进口钢基材25年公司产品均为大圆柱均采用国产钢基材仅供参考具体请以实际情况为准14催化剂产品放量的核心催化在于连续退火线落地后需通过产品验证及下游大圆柱电池产能落地公司持续推进对下游客户的验证截至23年4月公司在22年用老线生产的产品已经完成国内绝大部分客户认证正用新线生产的产品向蜂巢能源海四达长虹等客户做小批量验证验证进展较为顺利公司和美国知名新能源汽车生产企业已签订保密协议并进行了直接的技术对接LG韩国总部已经完成内部审核程序其他一些客户如无锡金杨东山精密都在小批量供货对应的相关终端客户的材料验证都在持续开展在消费电池领域主要为电动工具市场公司给海金杜门全球最大的一次电池零部件制造商江苏海四达及LG中国的供应商乐通日光都有送样已经通过了送样检验核心催化1连续退火线落地后需通过对下游的产品验证国际同行对动力类客户一般都是使用连续退火工艺对消费类及碱性电池类客户存在使用罩式退火工艺公司此前产品的连续退火环节采用外协加工方式整体送样验证较为顺利然而下游客户更倾向于验证由公司自己的连续退火线生产出来的产品公司连续退火线调试完成后就能形成完全覆盖动力消费和碱性电池的全行业需求的产能匹配后续验证结果为核心催化因素基于公司先前产品验证整体顺利及公司在连续退火工艺上本身积累较多我们预计公司4Q23有望实现突破核心催化2下游大圆柱电池放量目前公司已基本对接市场上推进46系大圆柱电池的厂家下游企业在产线建设的同时公司同步做材料验证这些企业的需求放量阶段基本上就是公司预镀镍材料国产化放量阶段基于下游特斯拉松下LG新能源三星SDI亿纬锂能宁德时代比亚迪等的进展我们预计24-25年大圆柱电池行业迎来需求供给放量图表24公司有望持续突破下游客户客户名称终端应用领域验证进度终端客户已签订保密协议进行直接技北美新能源汽车企业动力电池客户自身术对接LG韩国总部已经完成内部审LG动力消费电池北美某新能源汽车企业等核程序蜂巢能源动力电池完成送样客户自身敬请参阅最后一页特别声明14公司深度研究东山精密动力电池已签署5万吨采购框架协议北美某新能源汽车企业宁德时代比克电池亿纬锂无锡金杨动力消费电池已签署8万吨采购框架协议能力神等宁德时代北美某新能源汽车科达利动力消费电池完成送样企业LG新能源亿纬锂能等江苏海四达消费电池完成送样LG中国乐通消费电池完成送样LG中国日光消费电池完成送样LG中国海金杜门消费电池完成送样一次电池制造企业来源东方电热公司公告国金证券研究所通过定增扩产预镀镍钢保障产能供应公司22年298亿元项目发行价641元股发行股数4649万股已于同年9月完成项目共建设1高温高效电加热装备50台预计23年底投产2预镀镍钢基带2万吨预计2Q23爬坡3Q23可达满产募投项目旨在提升公司新能源板块盈利能力打破公司产能瓶颈图表25公司22年定增募投项目2023年项目总投资募集资金投入序号项目名称项目说明及公司进展万元万元年产50台高温公司借助在电加热器的技术优势向熔岩储能领域延1高效电加热装备14400001088000伸已于22年年底完成主体厂房封顶正在开展设备项目基础建设预计23年底投产公司是国内布局预镀镍钢最早产能释放最快的企业年产2万吨锂电22年底拥有名义产能3500吨年22年公司募资新建2池预镀镍钢基带23860001892000设2万吨产能最大可达6万吨并于23年2月试车项目成功预计2Q23爬坡3Q23可达满产合计38260002980000来源东方电热公司公告国金证券研究所公司优化锂电池材料业务结构重点打造预镀镍钢成长曲线22年公司锂电池钢壳材料业务实现收入057亿元同比下降5043毛利率151同比下降1829pct主因12H22消费电子领域需求下跌较大消费电池需求大减2公司主动优化调整锂电池材料业务结构战略放弃后镀镍材料和电池冲壳深加工等重点转向公司具有明显优势市场前景更加广阔的预镀镍钢材料预计未来预镀镍钢在公司的锂电池材料业务收入中占主导根据测算我们预计23-25年公司锂电池材料业务收入分别达到1973148亿元YoY分别为236280102综合单价假设为171817万元吨图表26公司锂电池材料收入预测亿元2021A2022A2023E2024E2025E销量万吨012096403887其中中低端电池012080130180高端电池0016273707单价万元162173178168其中中低端电池1621651615高端电池1918517营业收入亿元1150571937331481YOY-50236280102其中预镀镍收入0191637131471其他收入039030020010来源东方电热公司公告国金证券研究所测算注中低端电池主要指3C电池一次电池低端电动工具用电池等高端电池主要指高端电动工具用电池动力电池储能电池等二电加热器引领家电铲片式PTC变革电车PTC高景气迎放量核心逻辑传统家电领域公司推进铲片式PTC对胶粘式PTC替代新兴电车领域公司顺应下游景气度高企产能订单迎放量敬请参阅最后一页特别声明15公司深度研究1家用电器电加热器公司主导铲片式PTC电加热器变革有望凭借高性价比成为未来市场主流支撑一定订单需求目前市场上仅有公司和广东H公司具有铲片式PTC电加热器的批量生产能力而公司在技术储备生产效率产能等方面具备优势23-25年营收预计保持稳定2新能源车电加热器新能源车销量高增拉动电车PTC需求我们测算得23-25年国内新能源汽车PTC市场总需求分别达到95113130亿元YOY分别为241915CAGR1921年车用PTC市场供不应求公司产能利用率达151通过年产350万套新能源汽车PTC电加热器项目预计2325年底公司车用PTC年产能增加至200400万套公司于22年完成了多家新能源车企的新签定点从23年4月开始陆续批量交付预计24年起大批量交付我们预计23-24年公司车用PTC业务收入分别为5490亿元同比1256521家用电器电加热器主导铲片式PTC变革传统市场争取高份额民用电加热器业务是公司传统主业市占率领先公司21年民用电加热器销售087亿件市占率31为国内民用电加热器龙头其中空调用电加热器及其元器件是公司主导产品长期占民用电加热器业务的70以上公司空调用电加热器的主要客户为格力美的海尔奥克斯约克等小家电领域的主要客户为美的海尔苏泊尔等家用电器市场已进入成熟期需求较为稳定根据国家统计局数据22年中国家用空调产量22亿台同比增长18奥维云网数据显示22年国内厨房小家电市场零售额5203亿元零售量22亿台同比分别下降67和127我们预计未来国内家用电器市场需求将保持基本平稳图表27中国家用空调产量亿台图表28中国小家电市场零售量亿台来源国家统计局智研咨询国金证券研究所来源中商产业研究院奥维云网国金证券研究所铲片式PTC电加热器有望凭借高性价比成为未来市场主流目前空调市场使用的PTC电加热器主要分为胶粘式PTC和铲片式PTC胶粘式PTC电加热器由波纹状散热片与薄铝板钎焊然后利用硅胶与PTC发热元件进行粘接而成目前公司在国内的多家大客户已完成产品切换铲片式PTC电加热器是通过加工机床铲削加工而成散热片和散热铝管是一个整体其各项性能较胶粘式更为优异1抗腐蚀性更好不经任何处理就能有很好的防腐效果2防脱落性更优一体化结构具备良好的防脱落性3传热效果更好因散热片和铝管是一体式两者间不存在热阻传热效果好热能利用率高4功率更高风阻小同样条件下功率高于胶粘式PTC图表29胶粘式PTC电加热器图表30铲片式PTC电加热器敬请参阅最后一页特别声明16公司深度研究来源东方电热公司公告国金证券研究所来源东方电热公司公告国金证券研究所图表31胶粘式PTC与铲片式PTC对比胶粘式PTC铲片式PTC耐腐蚀性外表需要防腐处理本身防腐蚀能力强防脱落性硅胶老化后散热片容易脱落一体化结构防脱落散热片和铝管是一体式两者间不存在传热效果较高热量损耗热阻传热效果好热能利用率高噪音风阻较大噪音大通透结构噪音小功率风阻较大功率低于铲片式PTC风阻小功率高于胶粘式PTC污染硅胶老化会产生异味无异味同等散热面积下翅片可以更薄节省材成本较高料一体化设计减少工序来源公司公告国金证券研究所公司率先实现铲片式PTC落地凭借技术产能占据主导地位17年公司与深圳山源合作成立东方山源正式进入铲片式PTC领域21年公司进一步收购东方山源剩余股权独占25项铲片式PTC专利技术目前市场上仅有东方电热和广东H公司具有铲片式PTC电加热器的批量生产能力公司在技术储备生产效率产能等方面具备优势图表32公司铲片式PTC领先同行2021年公司广东H公司每班次生产700支未来有望提升至生产效率每班次生产650支PTC电加热器1400支3000万支铲片式PTC预计25年达到产能民用电加热器总产能5000万支9000万支空调业务客户格力美的海尔奥克斯等美的等来源iFind东方电热公司公告国金证券研究所预计公司家电PTC业务收入毛利率整体稳定20年公司定向增发募集资金264亿元用于年产6000万支铲片式PTC电加热器项目预计24年完工届时公司将拥有9000万支空调铲片式PTC产能逐步替代胶粘式PTC的产能此外随着21年1000万支小家电加热元件生产基地项目的建设完成公司目前还拥有小家电PTC加热器产能3725万支年我们预计未来公司家用电加热器收入整体平稳且传统胶粘式PTC面临价格年降压力但由于铲片式PTC毛利率相对更高随着铲片式PTC收入占比的提升预计对家用电器PTC业务毛利率形成支撑22新能源汽车电加热器电车PTC景气高企预计营收高增新能源汽车长期景气度高企近年来在政策推动产品性价比提升等多重因素的推动下海内外新能源汽车市场蓬勃发展我们预计23-25年中国全球新能源汽车销量的复合增速分别达2631图表33中国新能源汽车销量及预测万辆图表34全球新能源汽车销量及预测万辆来源Marklines国金证券研究所来源Marklines国金证券研究所PTC为当前车载空调主流路线未来热泵方案占比或提升由于没有内燃机新能源汽车必须重新设计热管理系统其中主流的空调系统制热方案目前有两种PTC电加热器方案和热泵方案能效比上根据亿欧智库PTC结构简单成本低是目前汽车市场主流的制热部件但其存在能耗高的先天缺陷热泵虽然存在一定的技术壁垒但是常敬请参阅最后一页特别声明17公司深度研究温下能效比COP超过2理论能耗仅为PTC的一半左右成本上热泵空调的成本高于PTC电加热器系统根据公司公告目前全套PTC电加热器方案的单车价值量大约在1000-1500元而热泵空调系统总造价大约在7000-8000元左右由于技术原因采用热泵系统的车型还需要配套使用PTC电加热器造价约500-600元启动时用PTC快速加热再通过热泵持续续航用于保障热泵空调的正常启动和在低温环境下的稳定运行因此当前仅部分高端车型采用热泵空调未来随着热泵的进一步降本渗透率或逐步提升图表35PTC电耗和输出热量kwh图表36热泵PTC电耗输出热量kwh来源亿欧智库国金证券研究所来源亿欧智库国金证券研究所图表37PTC电加热器较热泵价格更低元车来源东方电热公司公告国金证券研究所预计25年国内新能源汽车用PTC市场空间达130亿元CAGR约20随着新能源汽车产销量的快速增长车用PTC市场将相应迎来快速爆发根据亿欧智库的预测23-25年热泵PTC方案在国内新能源汽车中的渗透率约为253135我们假设剩下均为PTC方案对应占比分别为756965考虑价格年降测算得23-25年国内新能源汽车PTC市场总需求分别达到95113130亿元YOY分别为241915CAGR19图表38国内新能源汽车PTC市场需求测算21A-25E亿元2021A2022A2023E2024E2025E国内新能源汽车销量万辆333656870110013251PTC方案渗透率8982756965PTC方案车型产量万辆296535655760863PTC方案价值量元辆13001300126112231186PTC方案总需求亿元397083931022热泵PTC方案渗透率1118253135热泵方案车型产量万辆37121215340462热泵方案PTC价值量元辆600600600600600热泵方案PTC需求亿元27132028需求合计亿元417795113130YOY89241915来源亿欧智库国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明18公司深度研究国内市场主要参与者包括华工科技公司科博乐新业电子等整体市场相对分散其中华工科技为国内第一大龙头其车用PTC业务主要通过子公司华工新高理经营截至2023年5月已锁定比亚迪广汽吉利一汽红旗零跑合创宇通全系PTC项目宁德时代第三代电池包项目等多个PTC加热器产品新建的全球最大新能源汽车PTC加热器制造基地预计6月份以后正式投产预计2023年下半年水热风热总产能将达到3万套日形成峰值产能900万套的年产能规模公司提前布局技术和客户储备充足公司自06年开始进行新能源汽车PTC电加热器及其元器件的研发作为主要起草单位起草了电动汽车用电加热器QCT1101-2019行业标准公司与国内主要新能源车企保持了良好的合作关系赢得了比亚迪江淮长城长安等厂商的认可和订单去年新增定点客户包括蔚来理想上汽一汽广汽合众等公司产能快速落地有望缓解市场供需失衡21年开始新能源汽车市场需求快速爆发车用PTC市场出现供不应求的状态公司21年规划产能25万套但实际销量为351万套产能利用率达到151公司20年募投年产350万套新能源汽车PTC电加热器项目目前进展顺利一期工程年产75万套水暖电加热器生产线和年产100万套风暖电加热器生产线均已投产预计23年可以实现满产200万套之前部分客户订单无法满足的情况有望得到缓解二期项目现在已经开始订购设备预计24年底投产25年有望实现满产利于公司进一步承接大客户订单公司于22年完成了多家新能源车企的新签定点从23年4月开始陆续批量交付预计24年起大批量交付我们预计23-25年公司车用PTC业务收入分别为5490150亿元同比1256567图表39公司车用PTC业务收入测算2021A2022A2023E2024E2025E车用PTC产能万套2575160250400产能利用率140108858075车用PTC产销量万套35181136200300车用PTC单价元套300300400450500车用PTC收入亿元1032425449001500来源东方电热公司公告国金证券研究所注预测单价提升主因新增定点企业产品规格要求改变价格相对较高三工业装备及其他仍为收入确认高峰期电加热器外拓助成长核心逻辑24年期光伏设备需求在经历硅料扩产高峰期后或有所回落电加热器在熔盐储能及绿色化高炉炼钢等领域横向拓展构成新成长曲线多晶硅还原炉与冷氢化电加热器公司主产品多晶硅还原炉冷氢化电加热器市场占有率分别35-4090保持行业前列22年公司光伏设备新签订单338亿元含税预计在23年确认收入约23-25亿元含税23年公司目标新签订单超20亿元含税截止1Q23新签近6亿元含税24年起光伏设备需求在经历硅料扩产高峰期后或有所回落熔盐电加热器高炉炼钢电加热器下游分别为熔盐储能及绿色化高炉炼钢预计从24年起贡献收入盈利较传统主业预计更高构成新成长曲线31光伏设备23年仍为确认高峰后续逐步走向平稳近年光伏行业持续高景气根据国际可再生能源机构22年全球中国累计光伏装机容量分别达1047392GW同比2228新增装机分别为19186GW同比3662敬请参阅最后一页特别声明19公司深度研究图表40全球中国累计光伏装机容量08-22AMW来源国际可再生能源机构国金证券研究所硅料供需矛盾有所缓解硅料价格在暴涨后回落由于硅料扩产周期较长而光伏装机需求爆发快供需错配致22年硅料价格暴涨22年10月国内多晶硅致密料价格一度达303元KG然而随着4Q22硅料新增产能的批量投产供需矛盾逐步缓解进入23年后多晶硅料价格整体下行或削弱多晶硅行业的扩产积极性图表41多晶硅料致密料平均价元kg来源iFind国金证券研究所公司主要生产多晶硅还原炉与冷氢化电加热器根据公司披露最新的改良西门子法工艺生产单万吨多晶硅的投资金额在10亿元左右其中还原炉和冷氢化加热器的价值量约8000-9000万元流化床法不需要还原炉但仍需要冷氢化加热器单万吨投资约2000-3000万元受益于硅料企业扩产公司在手订单饱满未来保持平稳增长公司目前多晶硅还原炉的市场占有率约为35-40冷氢化电加热器的市场占有率约为90市场份额均保持行业前列公司主要客户为协鑫科技合盛硅业大全新能源信义硅业等行业优质硅料公司受益于硅料扩产潮公司订单量快速增长22年公司光伏设备业务实现收入146亿元不含税新签订单金额338亿元含税生产设备交货周期一般在10个月预计在23年确认收入约23-25亿元含税23年公司目标新签订单超20亿元含税截止1Q23新签近6亿元含税我们预计24年起随着硅料产能扩张放缓下游主要需求由新增产能逐步向设备更新换代切换公司相关收入也将有所回落图表42公司已签订的重大销售合同截至本报告期的履行情况截至22年底本期确认累计确认合同总金合计已履行本报告期履待履行金合同标的对方当事人的销售收的销售收额金额行金额额入金额入金额还原炉内蒙通威98559855985098559855还原炉亚州硅业784078401568078407840敬请参阅最后一页特别声明20