核心观点
　　较强的财富管理和席位租赁收入业务实力是浙商证券的重要亮点。2021年，浙商证券提出综合化布局、特色化发展的经营思路，将打造中型券商突破发展的新标杆作为自身发展方向，未来将聚焦“公司资本补充、财富管理改革、战略客户服务、机构业务整合”等重点工程，力求实现行业排名新突破。
　　▍ROE高于行业平均水平，总裁变动值得关注。浙商证券当前综合实力位于行业21名左右，营业收入中轻资产业务占主导，2022年轻资产业务收入占比71.14%。2022年，浙商证券营收创下历史新高的168.14亿元，但归母净利润同比下降24.66%至16.54亿元。盈利层面，2020-2022年，证券行业加权ROE分别为7.27%、7.83%和5.31%，同期浙商证券ROE分别为9.78%、9.90%和6.58%，高于行业平均水平。公司治理方面，后续新总裁就任及定增推进情况值得关注。
　　▍经纪业务：激烈竞争中份额上升，财富管理转型高速推进。浙商证券将机构客户作为市场开拓的重要方向，提出以客户需求为出发点，发力机构经纪业务的发展思路。正确的战略指引也产生了积极回报，面对浙江省内的激烈竞争，2022年浙商股基交易额4.65万亿元，市场份额同比增长0.09%。财富管理方面，2022年浙商代销金融产品收入为3.03亿元，同比下滑36.6%；占经纪业务收入（含期货业务）的比重为16.2%，居证券行业前列。未来浙商证券将积极推动财富管理业务从产品销售模式逐步向资产配置模式转型，与客户中长期利益深度绑定，打造自身财富管理品牌。
　　▍投资业务：受市场影响较大，子公司均录得净亏损。2020-2022年，浙商证券投资收益和公允价值变动损益占营收（剔除其他业务收入）的比重为28%、28%和4%，2022年投资收入的绝对值及占比都有明显下降。浙商母公司依托证券自营分公司开展债券自营、衍生品自营和多资产多策略投资业务，其投资收益的增长主要依托投资资产扩容，近三年金融投资资产年均复合增长率为22.3%。子公司层面，浙商投资和浙商资本分别经营另类投资和PE基金管理业务，但受市场下跌和投资项目退出周期影响，2022年分别录得净亏损2103万元和48万元，合计利润贡献率为-1.1%。
　　▍投资银行：承销规模有所下降，区位优势仍然显著。2020-2022年，浙商证券投行业务手续费收入规模分别为10.26亿、10.83亿和7.79亿元，2022年收入规模下降明显，主要原因在于增发、可转债和债券承销规模下降较多。虽然投行业务规模有所下降，但浙商证券背靠浙江丰富民营企业，仍然是本地资本市场主力军。浙商证券公司债承销规模连续三年位居行业前十，连续四年位居浙江省内规模和单数双第一，债券融资业务具有较为明显的区位优势。2017年浙江省政府提出推进企业上市和并购重组的“凤凰行动”计划，以此为契机，浙商证券积累了较为丰厚的项目储备，截至2023年6月末，浙商证券储备项目数为39家。
　　▍资管业务：券商资管为核心，依托主动管理能力打造核心竞争力。浙商证券通过全资子公司浙商资管开展券商资管业务。截至2022年末，浙商资管存量资产管理规模917.19亿元，其中，主动管理规模892.26亿元，占总规模的97.28%，同比提升约16.44%。浙商资管是业内14家拥有公募牌照的证券及资管子公司之一，其单一、集合、专项和公募资管规模分别为252亿、312亿、73亿和280亿元。浙商资管坚持以投研建设为核心，以做优产品业绩为首要任务，以收益打造产品核心竞争力。另外，浙商证券持有浙商基金25%股权，后者2022年利润贡献不足1%。
　　▍风险因素：市场成交额下滑风险；财富管理市场发展低于预期；公司信用业务风险暴露；公司投资业务亏损风险；公司股权融资难度提升风险。
　　▍投资建议：随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业将走向头部集中，将有利于头部和中上游券商估值的提升。受益于财富管理和机构服务等前沿业务的发展，浙商证券有望逐步向行业头部梯队迈进。后续新总裁就任及定增推进情况值得关注。我们调整2023/24/25年营业收入预测值至178.78亿/185.62亿/189.79亿元（2023/24年营业收入前预测值为166.13亿/175.98亿元，2025年为新增预测）、归属母公司净利润预测值至19.22亿/23.51亿/26.31亿元（2023/24年归属母公司净利润前预测值为22.84亿/27.37亿元，2025年为新增预测）。我们认为浙商证券可在短期内维持较高估值，长期估值仍将由其自身ROE水平决定。
　　

研究报告全文：财富管理与机构经纪为特色探索突破发展新驱动浙商证券601878SH跟踪报告2023731中信证券研究部核心观点较强的财富管理和席位租赁收入业务实力是浙商证券的重要亮点2021年浙商证券提出综合化布局特色化发展的经营思路将打造中型券商突破发展的新标杆作为自身发展方向未来将聚焦公司资本补充财富管理改革战略客户服务机构业务整合等重点工程力求实现行业排名新突破ROE高于行业平均水平总裁变动值得关注浙商证券当前综合实力位于行业21名左右营业收入中轻资产业务占主导2022年轻资产业务收入占比田良年浙商证券营收创下历史新高的亿元但归母净利润金融产业首席7114202216814分析师同比下降2466至1654亿元盈利层面2020-2022年证券行业加权ROES1010513110005分别为727783和531同期浙商证券ROE分别为978990和658高于行业平均水平公司治理方面后续新总裁就任及定增推进情况值得关注经纪业务激烈竞争中份额上升财富管理转型高速推进浙商证券将机构客户作为市场开拓的重要方向提出以客户需求为出发点发力机构经纪业务的发展思路正确的战略指引也产生了积极回报面对浙江省内的激烈竞争2022年浙商股基交易额465万亿元市场份额同比增长009财富管理方面2022陆昊年浙商代销金融产品收入为303亿元同比下滑366占经纪业务收入含非银行金融业期货业务的比重为162居证券行业前列未来浙商证券将积极推动财富分析师管理业务从产品销售模式逐步向资产配置模式转型与客户中长期利益深度绑S1010519070001定打造自身财富管理品牌投资业务受市场影响较大子公司均录得净亏损2020-2022年浙商证券投资收益和公允价值变动损益占营收剔除其他业务收入的比重为2828和42022年投资收入的绝对值及占比都有明显下降浙商母公司依托证券自营分公司开展债券自营衍生品自营和多资产多策略投资业务其投资收益的增长主要依托投资资产扩容近三年金融投资资产年均复合增长率为223邵子钦子公司层面浙商投资和浙商资本分别经营另类投资和PE基金管理业务但受非银行金融业首席市场下跌和投资项目退出周期影响2022年分别录得净亏损2103万元和48万分析师元合计利润贡献率为-11S1010513110004投资银行承销规模有所下降区位优势仍然显著2020-2022年浙商证券投行业务手续费收入规模分别为1026亿1083亿和779亿元2022年收入规模下降明显主要原因在于增发可转债和债券承销规模下降较多虽然投行业务规模有所下降但浙商证券背靠浙江丰富民营企业仍然是本地资本市场主力军浙商证券公司债承销规模连续三年位居行业前十连续四年位居浙江省内规模和单数双第一债券融资业务具有较为明显的区位优势2017年浙江省政府提出推进企业上市和并购重组的凤凰行动计划以此为契机浙薛姣商证券积累了较为丰厚的项目储备截至年月末浙商证券储备项目数非银行金融业20236分析师为39家S1010518110002资管业务券商资管为核心依托主动管理能力打造核心竞争力浙商证券通过全资子公司浙商资管开展券商资管业务截至2022年末浙商资管存量资产管理规模91719亿元其中主动管理规模89226亿元占总规模的9728同比提升约1644浙商资管是业内14家拥有公募牌照的证券及资管子公司之一其单一集合专项和公募资管规模分别为252亿312亿73亿和280亿元浙商资管坚持以投研建设为核心以做优产品业绩为首要任务以收益打造产品核心竞争力另外浙商证券持有浙商基金25股权后者2022年童成墩利润贡献不足1非银行金融业联席证券研究报告请务必阅读正文之后第14页起的免责条款和声明浙商证券跟踪报告601878SH2023731首席分析师风险因素市场成交额下滑风险财富管理市场发展低于预期公司信用业务S1010513110006风险暴露公司投资业务亏损风险公司股权融资难度提升风险投资建议随着资本市场改革和证券行业业务创新证券行业将走向头部集中将有利于头部和中上游券商估值的提升受益于财富管理和机构服务等前沿业务的发展浙商证券有望逐步向行业头部梯队迈进后续新总裁就任及定增推进情况值得关注我们调整20232425年营业收入预测值至17878亿18562亿18979亿元202324年营业收入前预测值为16613亿17598亿元2025年为新增预测归属母公司净利润预测值至1922亿2351亿2631亿元张文峰年归属母公司净利润前预测值为亿亿元年为新非银行金融业202324228427372025分析师增预测我们认为浙商证券可在短期内维持较高估值长期估值仍将由其自S1010522030001身ROE水平决定项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元16418101681411178775718562001897871增长率YoY542642净利润百万元219570165419192166235131263119增长率YoY35-25162212EPS元057043050061068BVPS元615656702753808ROE921650706805840PBA股177166155145135资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年7月28日收盘价浙商证券601878SH当前价1085元总股本3878百万股流通股本3878百万股总市值421亿元近三月日均成交额235百万元52周最高最低价1129934元近1月绝对涨幅1060近6月绝对涨幅046近12月绝对涨幅271请务必阅读正文之后的免责条款和声明2浙商证券跟踪报告601878SH2023731目录公司概况ROE高于行业平均水平总裁发生变动5盈利情况2022公司营收创历史新高ROE高于行业平均水平5公司治理年内总裁发生变更定增推进情况值得关注5经营分析财富管理与机构服务为亮点探索突破发展新驱动6经纪业务激烈竞争中份额上升财富管理转型高速推进6投资业务受市场影响较大子公司均录得净亏损7投资银行承销规模有所下降区位优势仍然显著8资管业务券商资管为核心依托主动管理能力打造核心竞争力9风险因素10盈利预测与估值11盈利预测11估值评级11请务必阅读正文之后的免责条款和声明3浙商证券跟踪报告601878SH2023731插图目录图12022浙商证券收入结构5图2浙商证券ROE情况5图3浙商证券经纪业务收入及占比亿元7图4浙商证券经纪业务收入构成亿元7图5浙商证券投资收益及占比亿元8图6浙商投资和浙商资本净利润及利润贡献率亿元8图7浙商证券投行业务收入及占比亿元9图8浙商证券投行业务融资结构亿元9图9浙商资管手续费收入及占比亿元10图10浙商资管产品结构亿元数据截至2022年末10图11浙商证券与可比券商PB估值12表格目录表1证券行业在途再融资项目情况6表2公司主要财务数据与盈利预测13请务必阅读正文之后的免责条款和声明4浙商证券跟踪报告601878SH2023731公司概况ROE高于行业平均水平总裁发生变动盈利情况2022年公司营收创历史新高ROE高于行业平均水平2022年公司收入逆势创历史新高2023年利润排名小幅下滑2022年浙商证券实现营业收入16814亿元收入规模创历史新高在资本市场波动环境下实现逆势增长实现归母净利润1654亿元同比下降24662023年1季度受益于资本市场回暖带来的投资收益修复浙商证券实现营业收入4931亿元同比增长5737实现归母净利润488亿元同比增长5092在上市券商中浙商证券2023Q1净利润排名第26位较2022年年报排名下降4位轻资产业务收入占主导ROE高于行业平均水平2022年浙商证券实现手续费收入3646亿元其中股票经纪1869亿投行业务779亿资管业务435亿元利息净收入783亿元投资收益公允价值变动损益696亿元如其他业务收入按净额计算轻资产业务收入占比71142023Q1为5310轻资产业务收入占主导2020-2022年证券行业加权ROE分别为727783和531同期浙商证券ROE分别为978990和658高于行业平均水平图12022浙商证券收入结构图2浙商证券ROE情况1297899010922投资814经纪675658利息366542154期货185211投行150资管9资料来源公司财报中信证券研究部其他业务收入按净额计算资料来源Wind中信证券研究部归入投资部分公司治理年内总裁发生变更定增推进情况值得关注年内总裁发生变更钱文海有望成为公司新总裁2023年5月浙商证券发布总裁换任公告浙商证券原总裁王青山因个人原因辞去董事总裁及其他相关职务董事会秘书张晖代行总裁之职根据券商中国报道浙商证券实际控制人浙江省交通投资集团有限公司于2023年6月召开会议提名浙江省交通投资集团财务有限责任公司董事长党委书记钱文海为浙商证券新总裁人选在钱文海任下2022年省交投财务公司项目融资再创新高政策资金总量位居全省第一项目签约规模为5年之最后续钱文海能否带领浙商证券进一步实现跨越式发展值得关注请务必阅读正文之后的免责条款和声明5浙商证券跟踪报告601878SH2023731定增计划仍处证监会审核阶段后续有待持续推进2023年1月浙商证券公布80亿定增计划预计将40亿元用于投资与交易业务25亿元用于资本中介业务15亿元用于偿还债务如能顺利发行浙商证券净资本规模有望从2022年末的行业第30位跃升至第20位但2023年以来在证监会资本节约型高质量发展的指引下年内尚无券商成功进行再融资截至2023年7月财达证券国联证券南京证券均修改了定增方案其中国联证券将定增募资额由70亿元下调至50亿元将用于投资交易和信用业务的募集资金下调而财达证券则修改了原本主要投向两融自营业务的方案用更宽泛的财富管理与证券投资替代摊薄了重资本业务投入南京证券则将原定50亿元募资额的募投方向从五个方向拆匀拆细至七个方向突出服务实体经济功能浙商证券再融资仍处证监会审核阶段后续变动值得关注表1证券行业在途再融资项目情况名称预案公告日方案进度募资方式预计募集资金亿元中泰证券2023-07-01董事会预案定增60锦龙股份2023-06-10股东大会通过定增28南京证券2023-04-29股东大会通过定增50天风证券2023-04-28股东大会通过定增40国海证券2023-03-04证监会通过定增85中原证券2023-03-01股东大会通过定增70浙商证券2023-01-19股东大会通过定增80财达证券2022-12-27股东大会通过定增50华鑫股份2022-12-24股东大会通过定增40国联证券2022-09-29股东大会通过定增50华泰证券2022-12-31董事会预案配股280中金公司2022-09-14股东大会通过配股270合计1103资料来源Wind含预测中信证券研究部经营分析财富管理与机构服务为亮点探索突破发展新驱动经纪业务激烈竞争中份额上升财富管理转型高速推进经纪业务区域竞争激烈加速开拓机构与高净值客群2022年浙商证券代理股基交易额市场份额为103同比上升009个百分点浙商证券市场份额近五年在094-104范围内波动部分缘于浙江省较为激烈的区域竞争浙江作为国内重要的经济发达省份市场交投活跃2022年股票交易额达8193万亿元广阔的市场吸引了国内券商的大力布局截至2023年6月末浙江省券商营业部达1161家区域内的主要竞争对手为综合性券商中信证券浙江分公司和浙江本土资源同样较为深厚的财通证券因此基础客群拓展压力相对较高因此浙商将机构与高净值客群作为市场开拓的重要方向机构层面浙商提出以客户请务必阅读正文之后的免责条款和声明6浙商证券跟踪报告601878SH2023731需求为出发点发力机构经纪业务加强与金融同业合作从而优化客户结构与收入结构2022年浙商证券席位租赁收入达454亿元同比增长8近两年CAGR为87零售层面浙商积极引入交易型高净值客户培育优化营销队伍向综合化高端化发展提升高净值客户服务能力以此增加客户粘性打造核心竞争力财富管理代销收入占经纪业务总收入近20加速推动资产配置模式转型2022年受市场行情影响金融产品销售难度加大浙商证券代销金融产品收入为303亿元同比下滑366占经纪业务收入含期货业务的比重为162居证券行业前列2022年浙商证券金融产品代销规模为344亿元同比增长454期末金融产品保有量达到445亿元同比下滑32展望未来浙商证券积极推动财富管理业务从产品销售向资产配置转型以研究业务的快速发展为契机不断扩大高净值客户高端公私募机构的合作渠道鼓励研究所赋能分支机构丰富财富管理产品体系强化专业化资产配置能力有效促进财富业务与研究业务的深度协同做大做强财富管理规模与品牌影响力图3浙商证券经纪业务收入及占比亿元图4浙商证券经纪业务收入构成亿元经纪业务收入期货业务收入股票经纪席位租赁代销产品期货经纪合计收入占比14255012204010815306102045102000201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司财报中信证券研究部注总收入已剔除其他业务资料来源公司财报中信证券研究部收入投资业务受市场影响较大子公司均录得净亏损市场影响明显投资收益缩水2020-2022年浙商证券投资收益公允价值变动损益的规模分别为1487亿1856亿元和696亿元占营收剔除其他业务收入的比重为2828和1352022年投资收入的绝对值及占比都有明显下降浙商母公司依托证券自营分公司开展债券自营衍生品自营和多资产多策略投资业务投资收益的增长主要依托投资资产扩容近三年金融投资资产年均复合增长率为223风险层面截至2022年末浙商证券母公司自营权益类证券及证券衍生品净资本和自营非权益类证券及其衍生品净资本的比例分别为1285和19522在行业中处于较低水平PE及另类投资子公司录得亏损合计利润贡献率为-11子公司层面浙商投资和浙商资本分别经营另类投资和PE基金管理业务受市场波动影响2022年浙商投资录得净亏损2103万元主要系交易性金融资产公允价值变动导致浙商资本则录得净亏损48请务必阅读正文之后的免责条款和声明7浙商证券跟踪报告601878SH2023731万元主要系项目退出的周期性所致2022年浙商投资新增投资项目3个截至年末共持有投资项目7个总规模22亿元浙商资本截至2022年底直接或间接投资近500家科技型创新型企业主要涵盖医药健康人工智能光电芯片航空航天先进制造等新经济行业并在2022年内完成1个投资项目退出图5浙商证券投资收益及占比亿元图6浙商投资和浙商资本净利润及利润贡献率亿元投资收益公允价值变动损益收入占比浙商投资浙商资本利润贡献率20451461840125163510414300812325061022004816150204100025-02-100-04-220172018201920202021202220182019202020212022资料来源公司财报中信证券研究部注总收入已剔除其他业务资料来源公司财报中信证券研究部收入投资银行承销规模有所下降区位优势仍然显著受一级市场发行量影响承销规模下降2020-2022年浙商证券投行业务手续费收入规模分别1026亿1083亿元和779亿元占营收剔除其他业务收入的比重为和年收入规模下降明显主要原因在于股权方面增19316415120221发和可转债承销规模下降同比分别减少162亿元和104亿元同期再融资市场融资规模同比下降14142债券方面债券主承销金额同比下降7066亿元同期全市场信用债发行规模同比减少1047虽然投行业务规模有所下降但浙商证券背靠浙江丰富民营企业仍然是本地资本市场主力军2022年浙商证券先后完成粽子第一股五芳斋港航分拆第一股宁波远洋农机齿轮第一股丰安股份发行上市截至2023年6月末浙商证券储备项目数为39家债券融资业务本土化特色突出股权融资方面2022年浙商证券共完成股权主承销项目10单合计承销金额8059亿元其中IPO项目4单承销金额3196亿元可转债项目4单承销金额4489亿元承销金额位列行业第29位债券融资方面2022年浙商证券完成182单债券的主承销发行合计承销金额81286亿元其中公司债承销规模连续三年行业前十连续四年浙江省内规模和单数双第一债券融资业务具有较为明显的区位优势请务必阅读正文之后的免责条款和声明8浙商证券跟踪报告601878SH2023731图7浙商证券投行业务收入及占比亿元图8浙商证券投行业务融资结构亿元投行收入收入占比股权承销债券承销12251600140010201200815100068001060044002520000020172018201920202021202220182019202020212022资料来源公司财报中信证券研究部注总收入已剔除其他业务资料来源Wind中信证券研究部收入资管业务券商资管为核心依托主动管理能力打造核心竞争力券商资管拥有公募牌照依托主动管理能力打造核心竞争力浙商证券通过全资子公司浙商资管开展券商资管业务2022年资管业务手续费净收入435亿元同比上涨103的同时获得连续四年上涨截至2022年末浙商资管存量资产管理规模91719亿元同比下降1427主要因市场影响导致的资产价值下跌造成其中主动管理规模89226亿元占总规模的9728同比提升约16442022年共成功发行新产品3只首发规模1456亿元浙商资管是业内家拥有公募牌照的证券及资管子公司之一其单一集合专项14和公募资管规模分别为252亿312亿73亿和280亿元浙商资管坚持以投研建设为核心以做优产品业绩为首要任务以收益打造产品核心竞争力公募权益类产品中凤凰50ETF及其联接基金2022年业绩优异跻身行业前10公募固收类产品中净值型产品浙商汇金安享66个月定开A排名行业前6汇金月享30天滚动持有中短债A以及浙商汇金聚鑫定期开放排名行业前20公募基金持有浙商基金25股权利润贡献不足1浙商证券目前持有浙商基金25的股份是浙商基金的第二大股东2020-2022年浙商基金营业收入分别为149亿230亿和275亿元净利润分别为-001亿021亿和045亿元2022年营收和净利润分别同比增长196和1143利润贡献率为0007由于浙商基金的第一大股东民生人寿持有浙商基金50的股权拥有控股地位而且浙商资管已获得公募牌照浙商证券进一步加强对浙江基金布局的重要性已不再突出我们预计浙商证券资管板块仍将以资管子公司为核心进行运营请务必阅读正文之后的免责条款和声明9浙商证券跟踪报告601878SH2023731图9浙商资管手续费收入及占比亿元图10浙商资管产品结构亿元数据截至2022年末资管业务手续费收入占比5010459408公募资单一资357管280管252306255204153集合资102专项资管312051管7300020182019202020212022资料来源公司财报中信证券研究部资料来源公司财报中信证券研究部风险因素市场成交额下滑风险经纪业务是浙商证券最重要的收入来源2022年收入占比为3613其他业务收入按净额计算若市场成交额下滑将直接降低其代理买卖手续费收入并为公司席位租赁和代销金融产品收入增长带来压力财富管理市场发展低于预期财富管理业务是浙商证券业绩的潜在增长点财富管理市场预冷可能造成公司基金代销规模下滑基金投顾规模萎缩降低浙商证券发展潜力影响公司估值区间信用业务风险暴露2022年以来A股波动加大了市场信用风险融资融券维持担保比例和股权质押履约保障比例均出现下滑2022年浙商证券两融维持担保比例和质押履约保障比例分别为26353和30455公司整体保障比例虽在行业当中保持较高水平但个体交易违约风险仍存投资业务亏损风险投资交易业务是浙商证券收入的重要影响因素2022年收入占比为13442022年以来股债市场波动加大浙商证券科创板跟投收益回撤较大券商投资收益和公允价值变动损益可能变动较大为公司整体业绩带来不确定性股权融资难度提升风险目前浙商证券PB估值为150倍在证券行业中处于较高水平较高的估值增加了通过定增进行股权融资的难度同时2023年内证券行业再融资项目尚无一家获批在资本金相对缺乏的情况下股权融资的停滞可能为公司后续长期发展带来不利影响请务必阅读正文之后的免责条款和声明10浙商证券跟踪报告601878SH2023731盈利预测与估值盈利预测经纪业务方面市场回暖预期下股基交易量有望同比增长代理买卖证券席位租赁和代销金融产品净收入有望回升我们预计2023年浙商证券经纪业务手续费净收入同比增长743投行业务方面公司持续深耕浙江本地资本市场我们预计2023年投行业务净收入同比增长363资管业务方面在资管规模下降的影响下我们预计2023年资管净收入同比下降037投资业务方面市场回暖预期下我们预计2023年投资总收益同比增长15721基于市场交投现况全面注册制落地等因素的影响我们调整20232425年营业收入预测值至17878亿18562亿18979亿元202324年营业收入前预测值为16613亿17598亿元2025年为新增预测归属母公司净利润预测值至1922亿2351亿2631亿元202324年归属母公司净利润前预测值为2284亿2737亿元2025年为新增预测估值评级考虑净资产规模业务体量轻资产业务特质和净利润情况我们选取中泰证券财通证券国金证券和长江证券为浙商证券的可比公司按当前价计算中泰证券PB为138倍财通证券为111倍国金证券为108倍长江证券为115倍4家可比券商平均估值约为114倍PB位于2018年以来的20分位数浙商证券当前价对应PB为156倍估值明显高于可比公司财富管理和机构服务等前沿业务的高速发展可能为出现估值溢价的主要原因按乐观中性和悲观三种模式估计1在乐观情形下浙商证券如能在新管理层带领下维持净利润ROE和行业排名的增长趋势浙商证券有望维持当前15-16倍PB的水平2在中性情形下浙商证券估值可能跟随其ROE水平回归合理区间2023年可能达到13倍左右PB的水平3在悲观情形下如因为管理层动荡或成长性丧失导致公司估值快速回归可比公司平均估值则浙商证券估值可能向11倍PB的水平靠拢随着资本市场改革和证券行业业务创新证券行业将走向头部集中将有利于头部和中上游券商估值的提升同时股票市场波动必然会带来贝塔效应会使券商估值产生较大波动受益于财富管理和机构服务等前沿业务的高速发展预计浙商证券可在短期内维持较高估值长期估值仍将由其自身ROE水平决定请务必阅读正文之后的免责条款和声明11浙商证券跟踪报告601878SH2023731图11浙商证券与可比券商PB估值浙商中泰财通国金长江65432102018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02资料来源Wind中信证券研究部相关研究浙商证券601878SH首次覆盖报告围绕财富管理与机构经纪打造突破发展新标杆2022-08-25请务必阅读正文之后的免责条款和声明12浙商证券跟踪报告601878SH2023731表2公司主要财务数据与盈利预测百万元除特殊说202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E明利润表摘要资产负债表摘要手续费及佣金收入40683646386640964353主动性货币资金73169110876889439122其中经纪业务20851869200821262252金融投资4580943998461984850850934投行业务1083779807837878可供出售金融资产-----资管业务394435433455478主动性总资产9444099346101336105184109284利息净收入674783511497542股本387838783878387838781856696179022552368归属母公司所有者2383725442272082921031337总投资收益净资产营业收入1641816814178781856218979财务指标业务及管理费37882981357637123796营业收入增长率5436241632383224营业利润28912106257231183450净利润增长率3494-2466161722361190归属母公司所有者2196165419222351263123071773200020002000管理费用率净利润每股指标及估值营业利润率17611253143916801818EPS元057043050061068ROE921650706805840BVPS元615656702753808ROA232167190224241资料来源Wind中信证券研究部预测注ROA以归属母公司所有者净利润主动性总资产计算请务必阅读正文之后的免责条款和声明13分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上14特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利15