公司是国内网络安全市场的领军企业之一，近年来深耕云计算市场，持续推出云计算产品及解决方案，并加快推动网络安全业务与云计算业务的协同发展。
　　云计算业务是公司基于渠道优势打造的第二生长曲线
　　公司从2012年开始布局云计算业务，陆续推出虚拟化产品、超融合HCI产品、企业级分布式存储EDS、软件定义终端桌面云aDesk等多款产品，并向用户提供托管云、私有云等云数据中心方案。
　　云计算收入占比持续提升，从2016年占比13%提升至2022年占比39%，2019-2022年对应收入CAGR为33%，是公司增长的重要支撑。
　　从公司的增长路径来看：2012-2020年，公司增长逻辑为持续推出爆款单品，并基于渠道优势快速扩张；2021年之后，公司推进全面云化转型，增长逻辑为平台+组件+服务的纵向深挖。
　　 VMware是公司云计算业务的海外对标
　　信服云是公司在云计算领域推出的云计算品牌，主要的产品包括超融合、桌面云、分布式存储、托管云等。依托于公司20年安全产品和技术积累，信服云构建了领先的内建安全体系，可以为用户提供“上线即安全”、持续保护和运营的云安全能力。
　　VMware是全球云基础架构和移动商务解决方案厂商，产品结构与公司类似，战略打法上从虚拟化云计算市场切入安全市场，其中：超融合HCI架构/云计算平台VCF可与公司超融合产品HCI/云计算平台SCP对标；云原生端点防护平台CBC可与公司EDR/XDR产品对标；网络虚拟化NSX可与公司虚拟防火墙、VPN、应用交付等产品对标；数字工作空间Workspace ONE可与公司桌面云产品对标；云原生应用平台Tanzu可与公司容器云产品对标；VMware专用云可与公司托管云产品对标。
　　从估值层面来看，2006-2012年为VMware的高速增长阶段，对应营收CAGR为37%，PE/PS-band中枢约为92/12倍；2013-2022年为VMware的稳定增长阶段，对应营收CAGR为11%，PE/PS-Band中枢约为34/6倍。
　　盈利预测与估值
　　我们调整此前预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为87.78/110.43/136.37亿元，归母净利润分别为5.87/10.29/14.47亿元。我们采用分部估值法进行估值，其中网络安全业务和无线业务采用PE估值法，云计算业务采用PS估值法，预测公司目标市值为591亿元，对应2023-2025年PE分别为101、57、41倍，对应目标价为141.9元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游客户预算复苏不及预期；公司新业务拓展不及预期；毛利率持续波动；市场竞争加剧。