Q2餐饮旅游等服务业消费延续高景气度，美团到店酒旅、外卖等业务明显受益，Q3将迎暑期旺季。测算Q2公司实现收入681亿（YoY +33.7%），略超预期1.31%，主要因为我们判断外卖单量超预期。测算Q2经调整净利润59.7亿，超一致性预期33.6%，主要因为我们判断外卖盈利超预期。分部估值法估值9416亿，目标价167港元，现价空间30.3%，维持“买入”评级。我们预计公司未来发展仍有两个超预期：1、外卖+闪购成长空间及盈利能力的超预期。2、到店业务景气度回升+竞争边际趋缓。
　　预计收入略超预期，利润超预期
　　我们预计Q2公司实现收入681亿（YoY +33.7%），略超预期1.31%。核心本地商业（外卖&闪购+到店酒旅）收入514亿（YoY +39.9%），超一致性预期3.8%，主要因为我们判断外卖单量增长超预期；Q2新业务收入167亿（YoY+17.8%），略低于一致性预期0.78%。测算Q2经调整净利润59.7亿，超一致性预期33.6%，主要因为我们判断外卖盈利超预期。
　　二季度服务业维持高景气度，暑期迎旺季。根据统计局数据，1&2/3/4/5/6月社零总额两年复合增速分别为5.1%/3.3%/2.6%/2.6%/3.1%，同期社零餐饮两年复合增速分别为9.1%/2.8%/5.4%/3.3%/5.6%，餐饮服务业消费恢复继续领跑社零。二季度服务业景气度虽不如1&2月春节期间恢复快，但仍处于较高景气度区间。暑期将迎来餐饮旅游消费旺季：根据航班管家数据，暑运第一周（7月3日-9日）执行客运航班量相比19年提升3.2%，其中国内航班量相比19年提升15.3%。根据携程数据，7月前5日国内、出境订单机票含税均价较2019年同期分别增长21%、22%。
　　外卖单量、利润有望超预期
　　我们预计公司23Q2外卖+闪购收入可达401亿，同比增长34.0%，其中外卖收入358亿，同比增长32.3%；闪购收入42.8亿，同比增长50.6%。预计外卖+闪购经营利润达66.2亿，其中外卖经营利润66.6亿，闪购经营利润-4300万。
　　1）外卖：我们测算外卖业务收入358亿，同比增长32.3%。预计经营利润66.6亿，经营利润率18.6%。我们预计二季度日均订单5383万，同比提升32.0%，超预期2.3%。其中，4-5月单量在22年低基数+23年行业景气恢复下，显著反弹。6月餐饮行业两年复合增速较4-5月提速，叠加6月北方高温，共同推动6月外卖单量继续高增，即使去年6月为高基数，预计单量仍将超预期。预计单均收入同比基本持平，主因去年AOV较高但部分被广告变现率提升所抵消。由于二季度骑手供应充沛，预计单均配送成本同环比均有所降低，预计行业景气恢复下补贴将有所增加，部分抵消配送成本对利润的贡献。综合看，预计单均利润提升至1.36元/单。23年全年，大盘恢复+适度补贴背景下，预计外卖增速将重回此前前中高增长（外卖单量增速20%以上）。利润角度，即使加大补贴，但由于骑手供应充沛、补贴带来的增量单量，预计外卖利润总额仍有望超预期。
　　2）闪购：我们测算闪购收入42.8亿，同比增长50.6%，预计经营利润-4300万，经营亏损率-1%。预计日均单量达620万，同比增长45%，闪购在去年高基数下继续高速增长，主因品类拓展，618期间有70余万实体店接入美团闪购。收入增速略高于单量增速，主因变现率提升、部分被AOV降低所抵消。亏损环比有所增加，主要因为增加品牌广告投入，部分被骑手充沛供应所抵消。我们看好美团闪购在万亿即时零售市场的竞争力，预计2025年年日均1000万订单量目标实现具有确定性。
　　Q2到店延续高景气度，美团积极应对竞争
　　我们预计Q2到店酒旅业务收入113亿，同比增长58.1%，高于一致性预期1.4%，其中酒旅增速高于到店。预计经营利润34.3亿，OPM降至31%左右，主要因为Q2美团开始大规模进行补贴投入，对消费者的补贴通过销售费用影响利润率。1）到餐&到综：我们测算Q2到餐&到综业务收入同比增长51.6%，其中到餐增速快于到综，主要因为到综收入以广告为主，广告收入受抖音竞争影响更明显。预计GTV增速明显快于收入增速，主要因为返佣等抵减收入的竞争策略。2）酒旅：我们测算Q2酒旅民宿业务同比增长94%，同比大幅增长主因22年低基数以及23Q2旅游消费持续复苏。Q2期间，“五一”、“端午”小长假旅游表现亮眼。根据文旅部数据，“五一”期间旅游收入同增129%（恢复至19年的100.7%）。
　　Q3为暑期旺季，美团延续积极竞争策略，OPM或仍承压。Q3为餐饮旅游消费旺季，近期航空数据显示，暑期居民出行旅游积极性高。在大盘高景气+自身积极投入下，我们预计美团23Q3到店业务继续高速增长，测算Q3到店酒旅收入同比增长27.4%（两年复合增速19%）。由于加大补贴、广告等投入，预计23Q3到店酒旅业务OPM或继续承压。
　　近期，我们观察到除了延续Q2的两大竞争策略，即：1）多种方式抹平价格劣势、2）加大品牌&效果广告投入以外，美团正加强推进直播业务投入。根据界面报道，美团App固定直播入口已开启50%灰度测试、并积极搭建直播中台能力建设。与此同时，我们观察到抖音到店团购直播相比于抖音电商直播，以连锁/头部品牌直播为主、直播内容丰富度较低（以坐播卖券

研究报告全文：证券研究报告公司点评互联网电商美团03690报告日期2023年07月24日外卖单量或超预期到店景气延续竞争趋缓美团Q2前瞻报告投资要点投资评级买入维持Q2餐饮旅游等服务业消费延续高景气度美团到店酒旅外卖等业务明显受益Q3将迎暑期旺季测算Q2公司实现收入681亿YoY337略超预分析师谢晨期131主要因为我们判断外卖单量超预期测算Q2经调整净利润597执业证书号S1230521070004亿超一致性预期336主要因为我们判断外卖盈利超预期分部估值法估xiechenstockecomcn值9416亿目标价167港元现价空间303维持买入评级我们预计公分析师陈相合司未来发展仍有两个超预期1外卖闪购成长空间及盈利能力的超预期2执业证书号S1230523030001到店业务景气度回升竞争边际趋缓chenxianghe01stockecomcn预计收入略超预期利润超预期我们预计Q2公司实现收入681亿YoY337略超预期131核心本地基本数据商业外卖闪购到店酒旅收入514亿YoY399超一致性预期收盘价HK12820主要因为我们判断外卖单量增长超预期新业务收入亿38Q2167YoY总市值百万港元80024137178略低于一致性预期078测算Q2经调整净利润597亿超一致性总股本百万股624213预期336主要因为我们判断外卖盈利超预期二季度服务业维持高景气度暑期迎旺季根据统计局数据月社股票走势图123456零总额两年复合增速分别为5133262631同期社零餐饮两年复合美团恒生指数增速分别为9128543356餐饮服务业消费恢复继续领跑社零二100季度服务业景气度虽不如12月春节期间恢复快但仍处于较高景气度区间-10暑期将迎来餐饮旅游消费旺季根据航班管家数据暑运第一周7月3日-9-21日执行客运航班量相比19年提升32其中国内航班量相比19年提升-31-41153根据携程数据7月前5日国内出境订单机票含税均价较2019年同期22082209221022112301230223032304230523062307分别增长21222207外卖单量利润有望超预期相关报告我们预计公司23Q2外卖闪购收入可达401亿同比增长340其中外卖收入收入利润均超预期单季利358亿同比增长323闪购收入428亿同比增长506预计外卖闪购经1润创历史新高20230528营利润达662亿其中外卖经营利润666亿闪购经营利润-4300万2利润超预期Q2景气度有望1外卖我们测算外卖业务收入358亿同比增长323预计经营利润666继续提升20230511亿经营利润率186我们预计二季度日均订单5383万同比提升3203收入利润均超预期23年受超预期23其中4-5月单量在22年低基数23年行业景气恢复下显著反损业务将重回中高增长20230327弹6月餐饮行业两年复合增速较4-5月提速叠加6月北方高温共同推动6月外卖单量继续高增即使去年6月为高基数预计单量仍将超预期预计单均收入同比基本持平主因去年AOV较高但部分被广告变现率提升所抵消由于二季度骑手供应充沛预计单均配送成本同环比均有所降低预计行业景气恢复下补贴将有所增加部分抵消配送成本对利润的贡献综合看预计单均利润提升至136元单23年全年大盘恢复适度补贴背景下预计外卖增速将重回此前前中高增长外卖单量增速20以上利润角度即使加大补贴但由于骑手供应充沛补贴带来的增量单量预计外卖利润总额仍有望超预期2闪购我们测算闪购收入428亿同比增长506预计经营利润-4300万经营亏损率-1预计日均单量达620万同比增长45闪购在去年高基数下继续高速增长主因品类拓展618期间有70余万实体店接入美团闪购收入增速略高于单量增速主因变现率提升部分被AOV降低所抵消亏损环比有所增加主要因为增加品牌广告投入部分被骑手充沛供应所抵消我们看好美团闪购在万亿即时零售市场的竞争力预计2025年年日均1000万订单量目标实现具有确定性Q2到店延续高景气度美团积极应对竞争我们预计Q2到店酒旅业务收入113亿同比增长581高于一致性预期14其中酒旅增速高于到店预计经营利润343亿OPM降至31左右主httpwwwstockecomcn15请务必阅读正文之后的免责条款部分美团03690公司点评要因为Q2美团开始大规模进行补贴投入对消费者的补贴通过销售费用影响利润率1到餐到综我们测算Q2到餐到综业务收入同比增长516其中到餐增速快于到综主要因为到综收入以广告为主广告收入受抖音竞争影响更明显预计GTV增速明显快于收入增速主要因为返佣等抵减收入的竞争策略2酒旅我们测算Q2酒旅民宿业务同比增长94同比大幅增长主因22年低基数以及23Q2旅游消费持续复苏Q2期间五一端午小长假旅游表现亮眼根据文旅部数据五一期间旅游收入同增129恢复至19年的1007Q3为暑期旺季美团延续积极竞争策略OPM或仍承压Q3为餐饮旅游消费旺季近期航空数据显示暑期居民出行旅游积极性高在大盘高景气自身积极投入下我们预计美团23Q3到店业务继续高速增长测算Q3到店酒旅收入同比增长274两年复合增速19由于加大补贴广告等投入预计23Q3到店酒旅业务OPM或继续承压近期我们观察到除了延续Q2的两大竞争策略即1多种方式抹平价格劣势2加大品牌效果广告投入以外美团正加强推进直播业务投入根据界面报道美团App固定直播入口已开启50灰度测试并积极搭建直播中台能力建设与此同时我们观察到抖音到店团购直播相比于抖音电商直播以连锁头部品牌直播为主直播内容丰富度较低以坐播卖券为主我们判断这主要因为到店团购的本地属性以及达人做电商直播roi更高抖音的优势在于达人生态及其带来的高质量内容若到店直播无法发挥抖音内容生态优势则抖音到店团购直播难以实现差异化我们认为当前公司市占率为先的策略非常正确因为1对于标品团购券价格是影响消费者决策的重要因素通过补贴拉齐价差避免低价心智被竞对占据是战略性选择当然负面影响是中长期利润率较难回到过去40水平但竞争会提升到店业务渗透率2有效的补贴可以促进收入增长特别是行业复苏时期3短期补贴对利润率带来的波动在所难免中长期利润率终将重回稳态关键是长期竞争力及市占率复盘电商OTA在线票务等交易平台竞争加剧时各公司表现短期坚决投入有利于中长期份额预计23年到店酒旅交易额高增利润率或有10pct下降空间如前所述我们认为低基数服务消费大盘复苏下23年美团到店酒旅交易额将高增预计收入同比增速将达413利润率方面我们维持前期美团深度外卖无虞到店竞争边际趋缓的判断即23年美团到店酒旅业务OPM或有10pct下降空间新业务打车业务调整致收入增速放缓我们测算Q2新业务收入167亿YoY178略低于一致性预期078主要因为买菜业务高基数以及打车业务由1P转为3P模式测算经营亏损525亿环比略有扩大经营亏损率315环比基本持平经营亏损环比扩大主要因为优选亏损环比增加因需求回归线下增加优选补贴以及应对高温增加冷链投入预计23年后续优化UE仍是重点后续环比有望继续减亏投资建议我们测算公司232425实现收入283434944132亿元Non-IFRS利润237417559亿元232425年利润对应当前股价PE为304173129若不考虑新业务亏损23年核心本地商业经营利润397亿假设税率15则23年核心本地商业净利润对应当前股价PE为213倍我们给予外卖业务23年25倍PE估值闪购业务23年45倍PS估值到店业务23年12倍PE估值社区团购23年05倍GMV估值得出合理市值2382518645161121337059382亿10425亿港元人民币港币汇率取09目标价167港元现价空间303维持买入评级中长期来看公司未来发展或有两个超预期1外卖闪购渗透率频次市占率利润率超预期提升渗透率提升主要在下沉市场频次提升主要是低频用户向高频用户的转化市占率提升主要来自于履约体系的规模效应利润率提升主要来自广告变现率提升及补贴边际下降2到店业务竞争格局的边际放缓主要来自于餐饮业整体复苏对抖音低价团购需求的边际减少风险提示1消费恢复不及预期2抖音到店业务发展超预期3监管力度超预期httpwwwstockecomcn25请务必阅读正文之后的免责条款部分美团03690公司点评财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业总收入220076283418349443413175-2286287823301824净利润Non-IFRS2827237054171455861--7384475973391Non-IFRSEPS最新摊薄045380668895PENon-IFRS25474303817271289资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn35请务必阅读正文之后的免责条款部分美团03690公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产143145168779214843275288营业总收入220076283418349443413175现金20159175473792976500营业成本158202185402215373244732应收账款2053268833253915销售费用39745534796009770011存货1163113313411553管理费用977294111321115202其他119771147411172248193319营业利润5820170663855953328非流动资产101336102969103841104906财务收入658668678688固定资产105571002995289051财务费用1629166116951729无形资产35749352133468434164投资损益36916377其他55030577275962861691归属母公司净利润6685147693259244898资产总计244481271748318684380194Non-IFRS净利润2827237054171455861Non-IFRSEPS最新摊流动负债7643088928103269119880薄045380668895短期借款17562526950175218应付账款17379213612426527659其他41489622997398887003非流动负债39345393453934539345长期借款1549154915491549其他37796377963779637796负债合计115775128273142615159226少数股东权益56555453股本0000留存收益和资本公积128761143530176122221021归属母公司股东权益128762143530176123221021主要财务比率负债和股东权益24448127174831868438019420222023E2024E2025E成长能力营业收入2286287823301824Non-IFRS净利润-7384475973391获利能力毛利率2808345838374077Non-IFRS净利率12883611941352现金流量表ROE-519102918512031百万元20222023E2024E2025EROIC-56160916782342经营活动现金流11411260813925452502偿债能力净利润6686147693259244898资产负债率4736472044754188折旧摊销103010641030997净负债比率-081-748-1781-3156少数股东损益1111流动比率187190208230营运资金变动及其他170671024856306606速动比率167164182203营运能力投资活动现金流14714180602031515861总资产周转率090104110109资本支出5731000应收账款周转率10715105431050910555其他投资8982180602031515861应付账款周转率910868888885每股指标元Non-IFRSEPS最新摊筹资活动现金流99901063214431930薄045380668895借款增加467412294252201每股经营现金183418629841普通股增加170000每股净资产2062229828213540已付股利0166116951729估值比率其他5487000PENon-IFRS25474303817271289现金净增加额1235526112038238571PB560502409326资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn45请务必阅读正文之后的免责条款部分美团03690公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn55请务必阅读正文之后的免责条款部分