自贸区债券，又称明珠债，是指面向自由贸易试验区内已开立自由贸易账户的区内及境外机构投资者所发行的债券品种。自2022年下半年开始，自贸区债券成为众多城投企业公司债券融资的新选择，发行迅速升温。从发行规模来看，2023年自贸区债券发行继续呈现快速增长趋势，上半年共有120只自贸区债券成功发行，发行金额共计817.54亿元，远超2022年全年发行规模。从发行主体来看，城投企业成为自贸区债券发行主力，约有82%的发行人属于城投企业。其中，有近三分之一的城投企业集中于浙江省，超过50%的城投企业为区县级城投。从发行期限来看，自贸区债券发行期限多为3年。从发行利差来看，2023年上半年，信用利差保持在190BP。从发行主体境内信用评级结果来看，AA+级主体占比最大，为43%；AAA级主体占比为23%，AA级主体占比为34%。从发行方式来看，自贸区专项债的发行方式多采取SBLC(备用信用证)或直接发行，采用担保发行与维好协议的相对较少。
　　通过分析海通证券自贸区债券发行案例，可以发现相比于同一信用主体所发行的同期限境内债券，离岸债券的发行利差仍相对较高。通过分析青田国投自贸区债券发行案例，可以发现弱资质区县级城投更青睐SBLC发行方式，通过银行信用背书，提高增信效力，实现自贸区债成功发行。
　　近期自贸区离岸债发行火热，多与离岸人民币债发行成本相对较低有关。当前，在中美利差持续倒挂、人民币汇率走低的背景下，离岸人民币债相比美元债、欧元债具备一定的发行成本优势。另一方面，城投企业因境内外融资监管政策收紧而涌入自贸区债券市场，部分弱资质的区县级城投企业，可以采取多种增信担保措施，实现自贸区债券的顺利发行。但在自贸区债券市场上，由于投资机构准入要求较高，自贸区债券流动性较差。
　　当前自贸区债券发行市场涌入大量城投企业，其中部分城投企业信用下沉较为严重，也有部分城投企业并无自贸区内实际业务，一级市场的发展方向出现扭曲。同时，自贸区债券市场的投资者结构单一，债券流动性差，二级市场发展不足。未来，自贸区债券市场的发展仍需监管正确导向、政策不断完善以及多类市场主体积极参与。