核心观点：
　　公司发布2023年半年度业绩快报：23H1公司实现营收358.58亿元/YoY+29.68%，归母净利润为38.64亿元/YoY-1.87%，扣非后归母净利润为38.53亿元/YoY-1.90%。
　　低基数下营收同比保持较高增长，23Q2归母净利润增速转正。拆分看23Q2公司营收为150.89亿元/YoY+38.83%，实现归母净利润15.63亿元/YoY+13.75%；22Q2由于华东地区疫情反复、离岛免税客源地受阻，低基数下23Q2营收同比增速提高，归母净利润实现同比正增长。
　　公司更加重视利润与规模的平衡，盈利能力有望回升。根据公司业绩快报，23H1毛利率环比22H2上升7.81pct，预计达到30.42%/YoY-3.57pct；其中23Q2环比23Q1提升3.67pct，预计23Q2毛利率有望达到32.67%/YoY-1.28pct。根据北京商报报道，6月8日起公司对会员体系及权益进行更新升级，有望带动毛利率进一步回暖。
　　疫后海南销售回暖，免税购物节有望助推行业。根据海南商务厅的数据，23H1海南离岛免税店总销售额324.0亿元/YoY+31%，离岛免税销售额264.8亿元/YoY+26%。7月海南国际离岛免税购物节首批离岛免税消费券发放1000万元、购物节当天再次发放2000万元消费券。
　　盈利预测与投资建议：公司折扣持续收窄、会员权益更新带动盈利能力逐步回暖。离岛免税销售短期有所承压，但考虑到暑期旺季已至公司销售有望开始修复。预计2023-25年公司归母净利润为77.49/105.69/125.40亿元，考虑到行业及可比公司，给予2023年35倍PE估值，A股合理价值131.09元/股；考虑到公司A股对H股溢价，H股合理价值为132.53港元/股，维持公司A/H股“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；疫情反复；政策落地不及预期；项目建设不及预期风险等。