核心观点：人形机器人产业发展仍处于0-1阶段，当前行业投资逻辑偏向事件驱动型的主题投资，但可落地服务场景的人形机器人成长空间非常广阔，值得长期关注。本文将围绕以下热点问题作出讨论：①当前节点人形机器人产业有哪些变化？②如何判断其市场空间？③我国在Tesla人形机器人产业链中哪些环节具体受益？④各环节供应格局及壁垒如何？⑤市场化如何展望？我们认为AI赋能及多方入局情形下人形机器人产业发展明显加速，商业化节奏值得期待，我国制造企业凭借成本优势有望在人形机器人硬件端获益。本文亮点在于，我们对Tesla Optimus制造成本进行拆分，讨论各零部件基本原理、技术壁垒及供应格局，并从价值量/壁垒等维度指出可重点关注电机、滚珠丝杠、减速器、传感器等部件，进而跟踪各环节中的有望进入Tesla供应链或能实现技术突破、国产替代及产能释放的优秀国产制造企业。
　　市场边际变化：AI超预期发展及多方玩家入局，关注Tesla AIDAY等事件催化。我们认为2023年相对于2022年而言，市场最大的边际变化在于：一方面，人形机器人是AI+机械的最大落地场景，ChatGPT接入机器人，有望使得人机互动更加智能，更多元化，产业落地有望加速。另一方面，全球范围内兴起人形机器人热潮，特斯拉、波士顿动力、Engineered Arts、1XTechnologies、优必选、达闼、小米、傅利叶智能等海内外企业纷纷入局，风投企业软银集团创始人孙正义亦在今年6月股东大会中表示出对AI革命的强烈兴趣。展望未来，我们认为短期可以重点关注今年7月傅利叶智能的新品发布会及9月Tesla AIDAY，长期需要跟踪人形机器人于明后两年的量产进度。
　　市场空间判断：成长性明确，长期价值有望超过电动车。据高盛预测，在技术得到革命性突破的理想情况下人形机器人2025-2035年销量CAGR可达94%，2035年市场规模达1540亿美元。若参照电动汽车发展历程，则乐观情况下人形机器人2025-2035年销量CAGR可达59%。从劳动力替代角度来看，人形机器人在两年投资回报期情形下将逐步实现从B端至C端的量产推广。TeslaCEO马斯克在今年5月股东大会中指出长期维度人形机器人价值将超过电动车。
　　受益环节：把握我国制造企业在人形机器人硬件端受益机会。参照智能手机及电动汽车的发展，苹果IOS系统及特斯拉FSD系统均由企业自研自控，是软件算法的核心部分。而硬件方面，为达降本诉求通常采取外购形式，因此我们认为中国制造企业有望凭借明显的成本优势在人形机器人硬件产业链上获得受益机会。
　　成本拆分：Tesla Optimus关节成本占比超51%，重点关注电机、丝杠、减速器、传感器。根据Tesla数据，我们假设Optimus将分别使用14个旋转执行器、14个直线执行器和12个手部执行器，并预计①旋转执行器：主要由无框力矩电机+谐波减速器/行星减速器+力矩传感器+编码器+轴承组成；②线性执行器：主要由无框力矩电机/步进电机+行星滚柱丝杠/滚珠丝杠+力矩传感器+编码器+轴承组成。③手部执行器:主要由空心杯电机+行星齿轮箱+滚珠丝杠+传感器+编码器组成。结合我们预期价格，可得Optimus制造成本约2.25万美金，其中关节执行器总成本占比达51.42%，旋转关节、线性关节、手部关节占比分别达20.87%、22.41%和8.13%。从价值量、技术壁垒排序判断可得：
　　零部件成本排序：无框力矩电机（10.34%）、行星滚柱丝杠（9.85%）、力矩传感器（7.51%）、谐波减速器（5.91%）、编码器（5.54%）、空心杯电机(4.43%)、轴承（3.02%）。
　　技术壁垒排序：行星滚柱丝杠、六维力矩传感器、空心杯电机、谐波减速器、无框力矩电机、行星减速器。
　　市场化展望：应用场景“用得上”、规模化降本“买得起”是量产关键。人形机器人尚处于商业化早期，市场化痛点在于刚需应用场景挖掘、规模化降本及产业标准构建。①应用场景——“用得上”：人形机器人有望优先于B端展开应用，比如特斯拉首批机器人可能落地其超级工厂，降本&智能化水平提升后传导至C端服务场景；②规模化降本——“买得起”：马斯克在AIDAY中提到Optimus目标价格低于2万美金。我们认为Optimus有望通过其强大的软件算法能力、明确的降本目标及应用场景，成为人形机器人行业首个实现大规模量产并商业化的项目。
　　相关受益企业：根据成本分析，执行器中成本占比较高的部件主要是电机、丝杠及减速器等，建议关注：①执行器：【拓普集团】、【三花智控】；②空心杯电机：【鸣志电器】、【鼎智科技】；③无框力矩电机：【步科股份】、【禾川科技】、【汇川技术】；④滚珠丝杠：【秦川机床】、【江苏雷利】、【鼎智科技】、【恒立液压】、【贝斯特】。⑤谐波减速器：【绿的谐波】、【双环传动】。⑥行星减速器：【中大力德】、【通力科技】。
　　风险提示：机器人推广不及预期、市场竞争加剧、产品迭代不及预期、政策风险、测算具有主观性。