长端利率对基本面的利好在钝化吗？近期公布的基本面月度数据以及高频数据频频不及市场预期，但长端利率下行的斜率却较此前有所放缓，似乎表现出了一定的利好钝化特征。这种利好钝化或与此前长端已经在定价“再衰退”以及市场微观交易情绪演绎至较高位置有关。
　　情绪或影响市场对于利好的反应程度。市场情绪或是市场对于利好的反应程度的影响因素之一。这里，我们假设当市场情绪平稳或处于偏低位置时，如果出现基本面超预期的回落，这一利好对于市场的边际影响较强，后续长端利率下行空间更大。而当市场情绪已经处于高位后，如果再出现基本面数据超预期的回落，此时市场对于利好的反应会有所钝化，后续长端利率下行空间更保守、斜率更温和。
　　为验证这一影响是否存在，首先通过两个视角定义基本面的“利好冲击”：视角一：日度层面，用花旗中国经济意外指数的回落衡量“利好冲击”。视角二：月度层面，用工业增加值实际值低于Wind一致预期衡量“利好冲击”。再以超长债换手率定义市场微观交易情绪的高低点。
　　划分“利好&情绪高点”VS.“利好&情绪低点”两个对比组。①当中国经济意外指数回落时，如果与此同时市场情绪处于高位，10年期国债利率在2周内平均回落幅度在0BP附近；而如果市场情绪处于低位时，2周内的平均回落幅度在5BP附近。②在工业增加值较预期低增时，如果叠加市场情绪处于高位，10年期国债利率在2周内的平均上行幅度在0.7BP附近；而如果叠加的是低位的市场情绪，则2周内平均回落幅度在9BP附近。
　　基本面超预期因子弱化。通过对上述对比组的观察，确实存在当情绪处于高位时，市场对于基本面超预期回落的反应会相对钝化的情况。当下，市场正处于“宏观冷、微观热”这一组矛盾中。“宏观冷”意味着短期内基本面数据弱、甚至低于市场一致预期的情况不会少见；而在当前“微观热”的场景中，多数交易情绪指标正处于高位、且部分指标出现了一定的拐点迹象。因而，在“宏观冷、微观热”这一组矛盾化解前，基本面方面的利好对于市场的影响力度或维持偏弱格局，影响权重在向政策博弈方面倾斜。
　　周内博弈关注点聚焦货币政策。本周，政策博弈方面值得关注的边际变化是市场对于宽松的定价在快速升温。“货币松紧预期指数”较上周下降4.9个百分点至42%，对于宽松的定价升至1月中旬以来的高位。不过，也还暂未进入对宽松定价的“过热”区间（低于30%分位）。从10-1年期国债期限利差位置来看，空间也在快速压缩，接近年内高位。
　　建议在6月中旬之前关注“降息预期”的支撑；6月中旬之后，对于稳增长政策的预期需要重回视野，在情绪高位下，即使是预期层面的变化也存在触发市场调整的可能。
　　风险提示：政策变化，内需走弱