宝立是西式复调定制龙头、方便意面线上龙头。（1）行业空间：西式复调21年行业规模201亿元，16-21年CAGR为15.01%。线上方便意面21年销售额10.91亿元，19-21年CAGR为116.02%。（2）竞争格局：21年我国西式复调行业CR5为16.68%，宝立市占率4.19%处于行业第二、国内企业第一。空刻意面（宝立旗下品牌）21年收入4.58亿元，22年估计8亿左右。公司品牌力强，线上处于龙头地位。
　　宝立ROE在30%左右，高周转和高杠杆是主要原因。19-22年宝立ROE在30%左右高于对手，主要来自高资产周转率以及高权益乘数。（1）资产周转率高主要由于管理效率高、现金利用效率高。（2）权益乘数高主要由于对上游供应商占款多。（3）净利率处于中等水平，毛利率较高但C端线上渠道占比提升导致费用率提升。公司管理层的管理、研发和销售经验丰富，管理层及各类岗位人均薪酬水平明显高于对手。
　　强产品研发能力，BC渠道双轮驱动。22年B端/C端收入分别占比约57%/43%。（1）B端：产品定制化研发能力强，产品矩阵由西式复调向冷冻烘焙、预制菜等轻烹品类拓展，有望通过成熟品类扩展中小B新客户、已开发客户加强新品类拓展。预计23-25年B端收入复合增速15%+。（2）C端：空刻意面线上地位稳固，公司22年起组建团队推动线下渠道拓展，预计23-25年C端收入复合增速30%+。
　　盈利预测与投资建议。预计23-25年收入26.05/32.46/39.82亿元，同比增长27.88%/24.61%/22.71%；归母净利润3.23/3.62/4.39亿元，同比增长49.99%/12.21%/21.03%；EPS为0.81/0.91/1.10元/股；对应PE估值27/24/20倍。考虑房屋补偿款预计23年扣非净利润2.63亿元，对应给予40倍PE估值，合理价值26.30元/股，给予买入评级。
　　风险提示。渠道扩张不及预期。品类扩张不及预期。食品安全风险。